8月6-9日，觀點新媒體主辦的“下行通道中的房地產(chǎn)--2014博鰲房地產(chǎn)論壇”將在論壇策源地海南博鰲舉辦。眾多經(jīng)濟學者、企業(yè)領袖、行業(yè)巨頭等嘉賓齊聚，再啟地產(chǎn)精英、博鰲論劍。

　　十四年來，博鰲房地產(chǎn)論壇伴隨中國房地產(chǎn)發(fā)展過程中的每一次高峰與低谷，與行業(yè)一同成長，成為了房地產(chǎn)行業(yè)及上下游產(chǎn)業(yè)鏈范圍內(nèi)最權威、規(guī)格最高、規(guī)模最大、影響最廣的頂級思想盛會。

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　　專題：2014博鰲房地產(chǎn)論壇

　　直播實錄（一）：2014博鰲房地產(chǎn)論壇

　　直播實錄（二）：2014博鰲房地產(chǎn)論壇

　　直播實錄（三）：2014博鰲房地產(chǎn)論壇

　　主持人：尊敬的各位來賓、親愛的朋友們：早上好。歡迎大家回到2014博鰲房地產(chǎn)論壇的會議現(xiàn)場。經(jīng)過昨天一天的緊張而精彩的議程之后，相信我們今天的大會同樣精彩，也會帶給大家不一樣的感受。

　　首先介紹一下今天上午將為我們奉獻演講的嘉賓，他們是：

　　中國銀河證券股份有限公司研究部執(zhí)行總經(jīng)理、房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師趙強先生

　　中國農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家向松祚先生

　　交通銀行首席經(jīng)濟學家連平先生

　　瑞穗證券亞洲有限公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟學家沈建光先生

　　金地集團董事、金地商置集團行政總裁徐家俊先生

　　上海K11購物藝術中心投資發(fā)展部總監(jiān)王月青先生

　　住建部政策研究中心主任秦虹女士

　　著名財經(jīng)專家、財政部財政科學研究所所長賈康先生

　　在演講環(huán)節(jié)之后，安排有本屆博鰲房地產(chǎn)論壇最后一場“地產(chǎn)精英博鰲論劍”。

　　主持人：接下來，我們開始今天上午的議程。

　　政策調(diào)整、分化轉(zhuǎn)型、資金斷裂、債務危機、商業(yè)機會等關鍵詞，在這半年不斷浮現(xiàn)。經(jīng)濟低迷環(huán)境中，政策、資本的力量對于房地產(chǎn)的影響更加引人關注，商業(yè)地產(chǎn)也是如此。今天上午論壇主題是：“資本、商業(yè)地產(chǎn)與政策”，即將展開的是第一環(huán)節(jié)議題：資本市場：供給與需求。

　　首先有請第一位演講嘉賓：中國銀河證券股份有限公司研究部執(zhí)行總經(jīng)理、房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師趙強先生。趙強先生的演講題目是：利率市場化與多元化融資體系。有請趙強先生。

　　趙強：各位早上好，主辦方給我的題目，我在演講最后來回應一下，之前我還是先把我平時工作的一些情況跟大家匯報一下，因為我們在公司主要是做股票的研究，焦點是關注房地產(chǎn)行業(yè)。

　　現(xiàn)在還是簡單地過一些數(shù)據(jù)，講一些樓市的狀況。今年截止到6月份，全國商品房銷售面積和金額都是同比下降的，我們主要是關注一些大城市和二線城市，39個城市平均降了18%左右，國家統(tǒng)計局的數(shù)字降幅沒有那么大，它的降幅只有6%。但是不管怎么樣，總體上來說，量都是萎縮的。數(shù)據(jù)證明，今年的市場比去年差，但是比2011、2012年要好。如果從絕對量來看，今年上半年銷售的量和金額都是比2011年和2012年要高的。但是開發(fā)商的感受可能不太一樣，開發(fā)商感覺好像又回到了2011年或者說2008年，這可能是說它從2013年一下超預期的跌入到冰水里面，所以這種反差是比較強烈的。去年大家都說全國是分化的，今年大家說總體都是下跌的。2013年全國樓市都有上升，但是從2010年開始，上升的動力已經(jīng)有點衰竭，所以到2012、2013年已經(jīng)有點下滑。但是我們看到一線城市，尤其是像北京、廣州繼續(xù)高歌猛進，在不同的區(qū)域里面差別很大，過去兩天，我和一些開發(fā)商朋友也有交流，我們的數(shù)據(jù)也驗證了，總體上今年市場比較好的都是以前不怎么起眼的小城市，比如說南南寧、西北的蘭州這些地方，這些城市過去的需求沒有完全釋放，所以還在需求釋放的過程中。但是過去一直領跑全國樓市的地方，像浙江、江蘇，包括廣東的一些地方都出現(xiàn)比較嚴重的問題。所以相對來說，中西部的地方反而是強的。根據(jù)我們觀察，房價下跌是從4月份開始的，前三個月不太明顯，雖然開發(fā)商已經(jīng)感受到一些壓力，但是真正下調(diào)是在4月份開始。如果下半年市場沒有什么好轉(zhuǎn)的話，我們預期7到9月份應該是第二輪下降。庫存方面，我們長期跟蹤十來個大城市，現(xiàn)在從庫存的絕對值來說，是創(chuàng)了幾年的新高，和2011年相比，現(xiàn)在已經(jīng)超過了2011年最差的時候，2011年全球經(jīng)濟也是收縮期，現(xiàn)在庫存壓力對開發(fā)商來說是史無前例的大。另外一個就是去化率，現(xiàn)在去化率也是明顯顯示出市場供大于求。

　　總結來看，房地產(chǎn)市場還是有周期的特征，當然周期有長周期和短周期，從短周期來看，我們認為2012年到2013年是一個短周期的上升階段，它主要的推動因素是政府對首套剛需政策的扶持，包括信貸的相對寬松。而2014年是對這兩年的一個調(diào)整期，它主要的原因是整個信貸有一定的緊縮，同時宏觀經(jīng)濟也出現(xiàn)了一個回落，所以房地產(chǎn)也跟著有一個下調(diào)的周期。這是我們對短周期的判斷。

　　下面講一下上市公司的一些表現(xiàn)。今年上市公司總體上的銷售也受到了影響，但是龍頭公司的表現(xiàn)是明顯好于行業(yè)的表現(xiàn)。比如說萬科今年1—6月份的銷售金額增長了23%，但是全國的數(shù)字是下降的，保利是基本持平的，有一點點下降。我們這里列的主要是一些龍頭的公司，是行業(yè)的領先者，但是可能有很多二三線的公司的銷售情況就不太樂觀。我們也看到一線龍頭公司里面，有些公司今年出現(xiàn)了20%到40%的下降。前面的數(shù)字是銷售金額，這張圖是銷售面積的統(tǒng)計表，銷售面積比銷售金額要低，因為今年上半年的價格比去年是要高的，去年房價是前低后高，一路上漲，所以和去年同比，今年的房價還是高的。所以在今年上半年，成交的面積還是有所下降的。這是一個去化率的統(tǒng)計，即使是很多龍頭公司，它的去化率都在40%、50%左右，在1到6月去化不到70%，是比較令人擔心的。這是在A股上市的幾個龍頭公司的表現(xiàn)，我們看到表現(xiàn)比較好的是萬科和華夏幸福。

　　再簡要回顧一下股票市場的反應，今年的樓市基本面是不好的，但是我們看到股市方面，今年地產(chǎn)板塊還是跑贏了大盤，說明股市還是有一個提前的表現(xiàn)。去年的地產(chǎn)板塊是大幅好過指數(shù)的，去年股市已經(jīng)預見到今年樓市要降溫，或者是預見到了今年樓市的高歌猛進是難以持續(xù)的。我認為股市對整個經(jīng)濟的預期還是有一個晴雨表，或者說它有一個提前發(fā)現(xiàn)的功能，所以做實業(yè)的朋友可以關注一下股市，根據(jù)我的經(jīng)驗來看，股票市場基本上提前6個月就能反映整個行業(yè)板塊的表現(xiàn)，當然它這個行業(yè)可能在一兩個月之內(nèi)有些被動，但是如果它形成了趨勢的話，應該是市場達成了共識，而這種共識可能會在未來6個月在實體得到驗證。

　　這里是A股市場一些地產(chǎn)公司上半年的表現(xiàn)，我們看到也是參差不齊的，但總體上是跌得多，漲得少，但有些龍頭公司漲幅是比較大的。我們觀察今年這個板塊里面表現(xiàn)最好的三個龍頭公司，它的股價上漲的北方，其實都有一些基本面的因素支持的，并不是偶然的。而我認為這三個案例又代表了房地產(chǎn)行業(yè)，或者房地產(chǎn)公司未來的一些特點，或者說資本市場正在對哪些因素進行投票。第一個是萬科，萬科今年銷售領跑行業(yè)，股價也領跑行業(yè)。

　　萬科在上半年做了些什么事情呢？第一個，萬科在嘗試著進行公司的轉(zhuǎn)型，我們知道萬科過去的模式主要是規(guī)模擴張、高周轉(zhuǎn)，但是現(xiàn)在我們看到萬科開始在考慮怎么樣進行小股操盤，降低資本投入，但是能夠維持它的盈利水平不降。第二是嘗試進入新的領域，比如說物流地產(chǎn)、城市的配套運營服務商，做這樣的定位，這些嘗試在股價上得到了積極的反映。資本市場認為過去資本市場的這種高周轉(zhuǎn)模式，在將來是難以持續(xù)的，所以地產(chǎn)公司必須要尋找一個新的盈利模式。第三，在資本市場或者是市值管理方面，萬科也有很大的突破。萬科推出了事業(yè)合伙人制，這是一個很大的突破。作為一個股份公司，這么大的上市企業(yè)，在項目層面，讓一些公司的核心員工參與到其中來，和股東共進退，共同承擔收益和風險，在房地產(chǎn)進入下半場的背景下，我認為對股東來說是一個利好的因素，我們不想看到的是職業(yè)經(jīng)理人只是為了個人的利益，把公司的規(guī)模搞得很大，但是股東回報率不理想，這樣的話，股東的利益和管理層就脫鉤了。

　　萬科現(xiàn)在做的這個改革，我們是非常歡迎的。同時萬科對公司層面的高管進行了股票的增持，公司的高管拿公司的股票，項目層面的高管在項目層面投資，這是兩個不同的層面。這是萬科股價大幅跑贏板塊的主要原因。第二個案例是金地，金地的股價上漲的主要原因是保險公司對它的股票增持。保險公司在我看來是未來中國房地產(chǎn)的最大投資者，美國很多的大型購物中心，包括一些商場，它的持有者很大一部分是保險公司。保險公司的資金來源是長期穩(wěn)定的，它來自于保費，這個資金投資周期也比較長，所以它跟房地產(chǎn)是天然的合作關系，所以我認為未來一段時間，保險公司和地產(chǎn)公司之間的合作、并購，或者一些戰(zhàn)略聯(lián)盟，是一個大的趨勢。第三個表現(xiàn)好的股票就是華夏幸福，這個公司過去三年多的時間股價漲了10多倍，今年它的表現(xiàn)還是很好，在北京市場銷售下降了3成多的情況下，它在北京的銷售逆市增長50%，它的房價只降了5%。資本市場自然對這種強勢的表現(xiàn)進行了反應，當然它的模式方面有很多創(chuàng)新的東西。

　　后面再簡單回顧一下債券市場的融資情況。今年債券市場利率是下降的，今年上半年債券是個小牛市，對房地產(chǎn)市場也是一個好消息，但是銀行這一塊的利率并沒有下降，還是在攀升的。

　　最后再展示幾個圖表，第一個是昨天蔡洪平先生講的估值的問題，地產(chǎn)公司有一個估值方法，就是用他的資產(chǎn)價值和股價對比，他的項目按照當前的房價來算它值多少錢，現(xiàn)在在A股和香港上市的地產(chǎn)公司折價基本上在50%左右。所以它的股價實際上是低于它的清算價值，或者說是可兌現(xiàn)價值，所以這為場外的資金來進行并購和重組提供了一個很好的機會。第二，我們再看地產(chǎn)公司的負債率，在香港上市的地產(chǎn)公司平均是百分之七八十左右，這在國際上來看，負債率是比較高的，香港的同行基本上是控制在30%左右，很多公司是凈現(xiàn)金的，所以中國地產(chǎn)公司過去有一個資本的饑渴癥，未來我認為應該降杠桿，如果不降杠桿的話，我認為企業(yè)是非常危險的。

　　這里我提幾點建議。對地產(chǎn)公司來說，高歌猛進的時代已經(jīng)過去，因為過去這個繁榮，房價地價的漲幅是高于資金成本的，所以可以提高負債率，但是未來可能房價、地價的漲幅和資金成本差不多，甚至可能會低，那時候就要控制負債的成本和杠桿率。現(xiàn)在這么高的杠桿率其實是一個資本殺手。另外，股票市場也是被低估的，從我剛才講的資產(chǎn)的折價可以看出來。所以股票市場現(xiàn)在不是賣的時候，而是買的時候，所以應該進行一些并購、增持。保險公司是值得重視的一個長期的戰(zhàn)略性融資者。最后是債務這一塊，這個問題留給后面的演講者介紹一下。

　　下面我想就主辦方給的話題再發(fā)表一些我的看法。中國的房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資現(xiàn)狀，我總結下來有幾個特點，第一是非常依賴銀行體系，直接融資不發(fā)達。第二，龍頭公司上市基本完成，除了萬達跟少數(shù)公司還沒有上市。在項目融資方面空間非常大。第三，地產(chǎn)公司的整體負債率非常高，處于資本饑渴狀態(tài)，但是未來是一個去杠桿的過程。第四，地產(chǎn)公司融資的利率水平還是偏高的。所以未來整個房地產(chǎn)行業(yè)融資的創(chuàng)新是很有可為的。和美國對比，中國有幾個方面是空白的，第一個是房地產(chǎn)的信托基金，也就是REITs，在美國REITs的容量是大于股票容量的，中國的老百姓買股票產(chǎn)品，其實最適合買一個REITs，因為它是最透明的。另外，在項目這一塊我們做得也是不夠的，包括房地產(chǎn)的直接投資基金，這一塊的市場投資空間也是比較大的。房地產(chǎn)股票這一塊，短期來看已經(jīng)喪失了融資功能，無論是香港的還是A股的，一方面是由于政府監(jiān)管太嚴厲，過去一些政策的要求，比如說土地要進行審核等等，另外現(xiàn)在的股市也比較低靡，不是一個特別好的融資的時機。未來房地產(chǎn)在項目融資、企業(yè)債、公司債，包括一些短期的產(chǎn)品上，是一個創(chuàng)新的比較大的空間。

　　主持人：謝趙強先生的演講，下一位演講嘉賓是：中國農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家向松祚先生。向松祚先生的演講題目是：監(jiān)管與創(chuàng)新健康的資本市場如何形成。有請向松祚先生。

　　向松祚：謝謝主持人，各位朋友，大家上午好！開了一天多的會，我相信大家也聽了有一點疲勞了，昨天我認真聽了一下，有一些關于房地產(chǎn)好的問題，但是這些好的問題，似乎我沒有聽到好的答案。今天主辦方給我出的這個題目是談資本市場。但是我今天要提兩個可能大家感到非常困惑的問題，但是我會給出我的答案。至于是不是好的答案，由各位去判斷。

　　第一個問題，我記得在昨天上午主持最后一節(jié)討論的時候，我們有幾位開發(fā)商朋友說缺錢。晚上吃飯的時候，也有很多朋友跑過來跟我講，說你在銀行工作，干嗎銀行貸款利率給我們搞這么高？貸款拿不到，也是缺錢。那么我今天就想問這個問題，為什么缺錢？這是非常奇怪的問題。我在很多場合講過，中國今天的很多問題，一個最根本性的問題，我們從2009年到2013年，我們貨幣量的擴張、信貸的擴張、社會融資總量的擴張，在人類歷史上找不到任何一個國家有這么快、有這么大。光銀行貸款，2009年到2013年這5年時間，我們總共的新增貸款接近50萬億，每年都超過9萬億，今年前兩季度，銀行的新增貸款已經(jīng)接近7萬億。一季度我們的新增貸款達到3.4萬億，是有史以來第二高的季度增量。我們的M2和M1的比例早晚會超過200%。我們的新增貸款在社會融資總量里面占的比例只有一半，也就是說過去5年，我們整個社會的融資超過100萬億，因為銀行貸款超過50萬億，它才占一半。這就提出一個非常嚴肅的問題，對于中國經(jīng)濟整體來講，如此龐大，如此快速，如此高的貨幣信貸，一個擴張的速度，為什么大家還很缺錢，還出現(xiàn)錢荒，還出現(xiàn)市場低靡，不斷地攀升？我想在座的房地產(chǎn)商朋友，大家有沒有認真思考過這個問題？我認為這個問題的答案就在于我們中國經(jīng)濟從內(nèi)在深處出了非常大的麻煩。一個簡單的常識，小孩子都能想明白的問題，按道理來講，你的貨幣供應量、占用量、社會融資總量增長這么快，那你的經(jīng)濟增長速度不能說一直往上飆升，至少不應該下來，但是我們現(xiàn)在下來了，我們的房地產(chǎn)商朋友越來越感覺到缺錢，這是為什么？我們有沒有深入想過這個問題？我昨天和很多房地產(chǎn)開發(fā)商朋友討論這個問題的時候，大家都是愿意把這個板子打在銀行身上，多數(shù)都是愿意把這個板子打在央行身上，覺得央行的貨幣政策不夠?qū)捤?，應該寬松，覺得銀行應該多放貸款。

　　我想請問各位，銀行的貨幣政策不夠?qū)捤蓡?？銀行的新增貸款不夠多嗎？社會融資總量不夠多嗎？我們的貨幣政策、信貸政策、銀行的政策并不是完美的，我們有很多的問題，但是我們有沒有深入思考過，我們房地產(chǎn)行業(yè)和實體經(jīng)濟內(nèi)在的根本性的大問題在哪里？剛才銀河證券的趙總講了幾個非常關鍵的數(shù)據(jù)，我想這個答案其實各位稍微思考一下，也是非常明白的。第一個，過去這些年，除了我們真正需要的行業(yè)以外，幾乎所有的行業(yè)全部是產(chǎn)能過剩的。按照國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，中國分大類來算，21個行業(yè)里面，有18個行業(yè)是產(chǎn)能嚴重過剩，我們的房地產(chǎn)行業(yè)是不是存在產(chǎn)能過剩，我想這個問題非常嚴峻，各位可以談。我非常贊同陳淮教授講的，我們不應該討論下行還是上行的問題，我們應該討論我們房地產(chǎn)的基本面到底出了什么問題，產(chǎn)能是不是過剩。當然有些人胡說八道，說中國的房地產(chǎn)要永遠發(fā)展，中國的房價要永遠漲上去，因為中國老百姓的存款都要變成房子，這是中國的經(jīng)濟學家說出來的。

　　莎士比亞講過一句非常有名的話，“當我們把一切變成黃金的時候，你會渴望破銅爛鐵”。一個國家的財富能都變成房子嗎？我到常州去，常州的市場說，我們這里的人均5套房子，他說這是財富。我說，不對，這是財富巨大的浪費。房子蓋了沒人住，這不是財富巨大的浪費嗎？產(chǎn)能過剩本身就占用了大量的資金，占用了大量的信貸，占用了大量的社會融資，而這些社會融資按照我們中央政治局的說法，很多都是無效投資，很多都是浪費投資，所以在7月29號政治局會議里面，為什么講要提高有效投資？我們這個問題難道不值得反思嗎？昨天有人說，過去房地產(chǎn)公司有8萬多家，現(xiàn)在還有3萬多家，我們可以算一下，每家房地產(chǎn)公司如果給你1億貸款，那也是3萬億。2009年到2013年，銀行新增貸款全國平均有22%進入了房地產(chǎn)行業(yè)，這個數(shù)量接近12萬億，按照現(xiàn)在還有4萬家房地產(chǎn)公司算，每家房地產(chǎn)公司平均也拿了3億的新增貸款，這是任何其它行業(yè)沒有的?，F(xiàn)在房地產(chǎn)企業(yè)平均的負債率是72%，有相當一部分開發(fā)商的負債率超過了85%，這不僅遠遠超越了歐美同行的水平，也是遠遠超過香港的水平，這能持續(xù)嗎？我想各位應該深入思考一下這個根本性的問題。

　　再回到我們的市盈率，剛才銀河證券的趙總提的這個數(shù)據(jù)非常重要，但是這個問題還值得繼續(xù)問下去。中國的GDP增長速度這些年是都是世界第一，但是我們的股市表現(xiàn)是世界倒數(shù)第一。你怎么解釋呢？這個問題解釋也比較容易，我們的GDP增速是世界第一，但是我們的企業(yè)不怎么賺錢。我這里有一個數(shù)字，2013年差不多2500家上市公司，總利潤是1.97萬億，就按2萬億算，16家上市的銀行，加上房地產(chǎn)的上市公司，這兩個行業(yè)占了整個上市公司全部利潤的85%。但是股民不相信銀行，不相信房地產(chǎn)。

　　剛才趙強講，現(xiàn)在按照利潤算的話，我們房地產(chǎn)的估值只有一半，我們的銀行更慘。既然大家都說銀行是暴利，銀行壟斷，銀行賺大錢，房地產(chǎn)暴利，房地產(chǎn)這么快速增長，你為什么不買銀行和房地產(chǎn)的股票呢？為什么銀行和房地產(chǎn)的股票漲不上去呢？我不是搞股評的，全世界有很多人研究股票波動，去年得諾貝爾獎的三個人，研究了一輩子股票，得出一個基本的結論，沒有人能夠預測股票的短期波動，你要預測一天、一周、一個月、一年，那是扯淡。但是我們可以看到股票的長期趨勢，股票的長期趨勢是什么意思？最終股票買的是一個信心，是人們對你這個行業(yè)未來長期的收益和風險是不是有信心。這個道理很簡單，大家對銀行為什么沒有信心？銀行和房地產(chǎn)綁在一起。為什么對房地產(chǎn)沒有信心呢？這個問題我想請各位來回答。這個現(xiàn)實擺在這里，你怎么解釋？既然銀行、房地產(chǎn)這么牛，為什么你的市盈率如此低？為何你的估值如此低？這些問題都是需要我們深入思考的，我們的行業(yè)從基本面上是出了大麻煩，可能各位沒有深刻地認識到。

　　再回到和銀行的關系，昨天晚餐的時候，幾位朋友和我交流，說銀行怎么給我們利息這么高？昨天吃飯的時候，我們氣氛比較好，沒有必要爭論這個問題，但是今天我在這里提出這個問題，既然銀行、金融機構給你這么高的利率，你為什么要呢？有人說是你們銀行壟斷？我說是錯的，中國的銀行體系不存在壟斷，中國現(xiàn)在有3800多家銀行，工、農(nóng)、中、建、交這幾大銀行的市場占有率已經(jīng)超過40%以下了，這幾個銀行不給你，你還可以找其它的銀行，為什么銀行利率這么高，你還要呢？按道理說這么高的利率你完全可以不要，你可以找社會融資，社會融資也占了一半，為什么社會融資的利率也是那么高呢？我想這個問題可能更加麻煩。我們這個行業(yè)這些年賺錢太容易，制造業(yè)行業(yè)趨之若鶩，紛紛貸款搞房地產(chǎn)，我到溫州、臺州去看，很多企業(yè)很坦率地告訴我，他說我們這個制造業(yè)就是一個殼子，拿到貸款就去搞房地產(chǎn)。去年整個鋼貿(mào)行業(yè)6500億的貸款，估計有一半要打水漂。他們這些貸款有多少拿去搞了鋼貿(mào)呢？估計30%都不到。因為都想要高利率。今天早上我跟一個記者講，我最近碰到我的5個搞房地產(chǎn)的朋友，他說我們最近缺錢了，你能不能想辦法幫我們弄點錢，哪怕20%，甚至30%的利率我們也可以接受，我現(xiàn)在想活下去。這個問題在哪里？這是一個基本面的問題，我們需要這么多房地產(chǎn)的企業(yè)嗎？我們需要這么大的房地產(chǎn)嗎？我們的房地產(chǎn)和經(jīng)濟其它的部門是否協(xié)調(diào)？我們的房地產(chǎn)基本面是不是健康？我們應該有一個什么樣的房地產(chǎn)行業(yè)？我想這才是我們這次論壇應該深入思考的根本性的大的問題。

　　我剛才這些數(shù)據(jù)是不是足以讓大家得到這些問題的答案？從銀行掌握的情況來看，現(xiàn)在房地產(chǎn)行業(yè)很多的資金周轉(zhuǎn)速度大幅下降。根據(jù)一個研究機構的研究報告，去年全部的上市公司資金周轉(zhuǎn)速度平均放慢了7天。大家都是做企業(yè)的，我也做過幾年企業(yè)，我知道，資金周轉(zhuǎn)速度一放緩，問題麻煩就大了。我現(xiàn)在還在任幾個公司的董事，每次我們開董事會都要討論應收帳款的問題。我們從央行的M1也能看得出來。所以大家喊缺錢，這個板子如果打在央行身上，如果打在銀行體系身上，至少是不完全的。我認為即使央行現(xiàn)在放寬貨幣政策，降低利息，我認為也不會取得很大的效果，而且會使現(xiàn)在的問題越來越嚴重。就像一個人吃春藥一樣的，春藥你吃一兩次可以，你要永遠吃就會完蛋?！　?/p>

　　下面再簡要談一下資本市場。我們的GDP增長速度世界第一，為什么股市表現(xiàn)世界最差呢？這個問題非常困惑。我剛才其實已經(jīng)給出答案的第一個部分，就是我們不賺錢。銀行賺錢、房地產(chǎn)賺錢，這兩個行業(yè)賺的錢加起來超過85%，但是投資者不相信你這個行業(yè)，認為你這個行業(yè)總有一天要完蛋。我毫不隱諱地告訴各位，有人做過測算，如果房價現(xiàn)在平均下降25%，整個銀行業(yè)將會面臨全部虧損的局面。投資者的擔心也不是瞎操心的。我們有一位資深的銀行家在多次場合上講過一句話，我們的銀行體系還沒有經(jīng)受過一個完整經(jīng)濟周期的考驗?，F(xiàn)在我們的銀行要補充資本金，你們會買它的股票嗎？只要那個銀行說要補充資本金，它的股價肯定會下跌，這是很大的麻煩。

　　說到根本上，我們的股市為什么不好？因為利潤太少。2000家上市公司的利潤，除去銀行和房地產(chǎn)企業(yè)的利潤，剩下的公司的利潤比不上美國前10個科技公司的利潤之和。這是一個根本性的問題，所以我們要轉(zhuǎn)型、升級換代。中國制造業(yè)不太賺錢，都去搞房地產(chǎn)，這樣是不行的。這個答案的第二部分，我認為我們的證券監(jiān)管部門在這些年，可以講幾乎是無所作為的。高成長性的公司沒有一家在中國上市，這難道不是一個可悲的現(xiàn)象嗎？這個事情我也請教過證券監(jiān)管部門的官員，他們答非所問，如果說1998年，新浪、網(wǎng)易這些新興公司沒有辦法，要跑到美國上市，為什么到了今天，我們這些高成長的公司，京東、阿里巴巴還要跑到美國上市呢？

　　第三個答案，我們的金融市場、資本市場太多的談論監(jiān)管，他們從金融危機里面吸取了完全錯誤的教訓，他們以為美國出現(xiàn)金融危機，所以就必須要監(jiān)管，不能搞創(chuàng)新。恰恰相反，美國的金融市場、歐洲的金融市場為什么能夠傲視全球？不是監(jiān)管出來的，是創(chuàng)新出來的。華爾街200多年的歷史，就是一個創(chuàng)新和毀滅的歷史，沒有什么大不了，中國看起來沒有金融危機，實際上我們是有金融危機的，我們的金融危機的代價表現(xiàn)不是大規(guī)模的銀行破產(chǎn)，我們的銀行都是國家的，破不了產(chǎn)，但是銀行壞賬誰來承擔呢？答案各位都很清楚。所以我最后的結論是，我希望我們思考中國的房地產(chǎn)，不要就房地產(chǎn)論房地產(chǎn)，我們要從中國經(jīng)濟的基本面來審視我們所面臨的問題。正如我們朱中一告訴我們的，你頭疼問題不一定是在頭上，而有可能是你的心臟出了問題。

　　主持人：謝向松祚先生的演講，請回坐休息，下面有請：交通銀行首席經(jīng)濟學家連平先生。連平先生的演講題目是：2014金融與房地產(chǎn)市場。有請連平先生。

　　連平：各位專家，各位朋友，大家上午好！我發(fā)言的內(nèi)容按照會議的安排，主要是談房地產(chǎn)金融。我想大家也都清楚，至少到現(xiàn)在為止，金融對房地產(chǎn)的支持，或者說房地產(chǎn)金融還是以銀行業(yè)為主。昨天晚上討論的時候說了一個數(shù)據(jù)，主要是從開發(fā)貸和按揭貸款來看，從整個房地產(chǎn)從外部獲得的融資來看，它占的比重接近30%，其它的融資占的比重很小。昨天任志強先生有些不同意見，說這個不能算在房企的頭上，這個話沒說錯。今天他不在，我就多說兩句。從整個房地產(chǎn)融資來看，這個賬還得算上，雖然不是房企的融資、借款，但是是個人作為主體借款，整個來說這筆資金是從銀行獲得的，實際上是進入了房地產(chǎn)行業(yè)。所以我們統(tǒng)計整個信貸，以及從整個宏觀貨幣政策的角度去看，肯定是算作房地產(chǎn)行業(yè)的融資。短期來看，現(xiàn)在大家都感到很緊，融資有點難，有的還覺得非常困難。個人按揭貸款、開發(fā)貸款都是如此。

　　我想談一點我對市場目前情況的觀察，因為現(xiàn)在各種說法都有，我們從銀行業(yè)的角度去看這個問題，說這樣四點：

　　第一，當前的總體環(huán)境來說，整個銀行業(yè)風險偏好是在下降的。經(jīng)濟下行的壓力比較大，房地產(chǎn)也顯現(xiàn)出了調(diào)整的態(tài)勢，而且短期來看，恐怕這個態(tài)勢還改變不了。在這種情況下，商業(yè)銀行對房地產(chǎn)信貸采取比較謹慎的態(tài)度，擔心出問題，擔心一腳下去踩到一個地雷，甚至擔心別人踩到了地雷然后炸到了他。作為商業(yè)銀行來說，有這樣一個謹慎的心態(tài)是很正常的。在這個謹慎心態(tài)之下，風險偏好明顯下降，貸款的利率濕度有所調(diào)高，這實際是一種風險溢價，這很很長。

　　第二，我們?nèi)绻タ唇衲晟习肽甑拈_發(fā)貸，總量是比去年明顯增加的，但是它的結構有很大的不同，增加的主要是棚戶區(qū)改造和保障房，就是保障性的安居工程的開發(fā)貸，整個上半年投入的量是比較大的，所以導致上半年的開發(fā)貸是超過了去年上半年。但是如果說我們把它切成兩半，安居工程貸款拿掉之外，今年上半年的其它開發(fā)貸是比去年明顯減少的。這個也就是目前為什么很多開發(fā)商感到非常緊的原因，不像去年，還相對有些寬松。

　　第三，銀行出于成本的考慮。這個問題我昨天也說到，因為現(xiàn)在銀行的成本上升非?？?，主要是因為存款緊張，所以負債成本大幅上升。在這一點上，可能很多人不一定很清楚，做銀行的比較清楚，中國商業(yè)銀行的負債成本跟國外商業(yè)銀行的負債成本有很大的不同，國外商業(yè)銀行存款的量非常少，做股票的人都很清楚，美國老百姓沒什么儲蓄，甚至儲蓄是富的，那么銀行的資金來自什么地方？來自貨幣基金。貨幣市場的資金就是銀行資金的來源，貨幣市場資金的價格基本上就是銀行的負債成本。這個成本上面再加一些各種營運費用，最終作為貸款的定價?？墒窃谥袊灰粯?，中國現(xiàn)在貨幣政策是相對寬松的，比去年來說是偏松的。

　　今年上半年的M2增長不低，到月份達到14.7%，而且在6月份曾經(jīng)有一段達到了15%以上，這個數(shù)字相對來說是比較寬松的。在這個寬松的情況下，雖然貨幣市場的利率也在下降，但是銀行的存款價格沒有下降，而且明顯的上升，這個主要是因為現(xiàn)在有一個存貸比的監(jiān)管，對商業(yè)銀行來說，它的負債當中總體分為兩大塊，一塊叫做一般性存款，一塊叫做同業(yè)或者其它的存款。同業(yè)或者其它的存款理論上來講是不能用來放貸的，按照75%的存貸比，你放75塊錢的貸款，就必須拉到100塊的存款。存款的市場怎么樣呢？跟貸款完全不一樣，貸款增長是比較穩(wěn)定的，現(xiàn)在大概14%左右的增速，有幾個月份還比較高，但是存款的增速，去年底以來持續(xù)的下降。最重要的原因就是利率市場化以及互聯(lián)網(wǎng)金融帶來的存款的優(yōu)勢。銀行過去整個存款的結構來看，定期存款的比例持續(xù)在上升，活期存款的比例持續(xù)在下降。這個下降不是說越來越多的人存了定期存款，而是活期存款的比例下降非常快。資金、證券公司、基金公司，甚至銀聯(lián)都在開發(fā)很多軟件，起到的作用就是使得很多商戶、企業(yè)把它平時存在銀行的活期存款都挖走了。所以在這種情況下，存款很緊。但是貸款又必須放出去，國民經(jīng)濟增長有這個需要，企業(yè)也需要，房地產(chǎn)要貸款，各方面都要貸款，需求很大，銀行也希望能夠投放貸款。

　　為什么呢？到現(xiàn)在為止，商業(yè)銀行貸款仍然是它盈利的主要來源，所以貸款增速有一定的剛性，是下不來的。如果下來了，國務院會找銀行。但是存款的增速明顯的慢于貸款。今年6月末的時候，貸款的增速是14%左右，但是存款的增速已經(jīng)降到了10%左右，這兩者之間已經(jīng)有3%左右的差距。過去10來年的情況是什么樣的？貸款增長多少，存款也增長多少。目前這個趨勢還在進一步惡化。最近監(jiān)管部門調(diào)整了存貸比，把外匯在整個存貸比里基本剔除出去了，使得存貸比在目前的情況下下降了3到4個百分點，短期對銀行業(yè)來說還是有積極作用的，降低它的存貸比還是有好處。但是從重要和長期來看，作用不會很大，我們看下半年，看一兩個季度之后到底是什么樣的運行情況。我的判斷是，情況會依然像過去那樣惡化。所以我認為存貸比最終取消的時間不會太長，這是由于互聯(lián)網(wǎng)金融帶來的銀行業(yè)的負債結構的重大變化。這個變化就導致整個負債的成本迅速上升，在這種情況下，商業(yè)銀行利差明顯的收窄，肯定對它的貸款客戶要調(diào)整，希望放出去的貸款利率不要下降，甚至于還能有所提升，使得它的利差收窄能夠放緩一些。

　　今天我們看了上半年以來存款利率上升幾十個基點，但是貸款利率只是稍稍有所上升，最近按照國務院的要求，要降低融資成本，貸款利率是有所下降的，看央行兩季度末的貨幣政策的季度報告，已經(jīng)有這個數(shù)據(jù)，是有所回落的，但是回落的幅度也不大。我的看法，不可能出現(xiàn)大幅度的回落。所以在這種情況下，銀行按揭貸款肯定不會是它非常積極的一個選項。開發(fā)貸還能做，利率穩(wěn)定在原來的水平上，或者是稍有提高，這還可以做，但是按揭貸款現(xiàn)在還有可能下降。按揭貸款的風險不是最主要的因素，而成本是最主要的因素，成本迅速上升之后，使得它對這一塊貸款的定價，對他來講不是很看重的，好處不多的這些貸款，他肯定不會那么積極，尤其是今年以來貸款的增量還是比較有限的。所以對于各個分支機構來講，它也有更多的動力去尋找那些貸款定價高一點的。

　　第四，今年以來政策規(guī)范對信托、直投等業(yè)務做了很大的規(guī)范。其實信托和直投中間有很大一部分都是進了房地產(chǎn)，今年信托增量急劇減少，信托也是增加的，但是和去年上半年相比，少增了7000多億，而其中相當大的一塊都要進入房地產(chǎn)，所以整個房地產(chǎn)覺得融資偏緊了，我覺得這也就不奇怪。它有總量的因素，也有結構的因素，也有成本推動的因素。

　　最后怎么看？我覺得上半年的情況，確實相對是比較緊的，但是下半年是不是有很大的好轉(zhuǎn)，我認為可能也難以做到。因為整個格局都擺在那里，前面我們講了風險偏好，整個經(jīng)濟的運行，下行壓力還是在，而房地產(chǎn)目前調(diào)整的狀況，可能下半年還不會出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)。可能還是繼續(xù)調(diào)整，甚至有些數(shù)據(jù)比現(xiàn)在的情況還要進一步走低，這個過程還沒有結束。所以在這種情況下，要商業(yè)銀行改變它的比較謹慎的策略，迅速提高風險的容忍度，很難做到。但是我覺得從按揭貸款來說，在監(jiān)管的導向上，最近有些指導性的意見，另外我們還關注到，按揭貸款今年以來的利率是有小幅度上升的，這對銀行適當?shù)丶涌煲恍┩斗?，這兩方面的因素都會產(chǎn)生一些影響，所以我想這個相對來說可能下半年還會稍微寬松一點。但是反過來說，我們要考慮的是，下半年按揭貸款的需求沒了。如果需求上不去，由于市場迅速的調(diào)整，銀行想放可能也沒有太多投放的客戶，所以還得看供求關系，從供給這一塊來看可能稍有放松，但是從需求來看，我覺得下半年要迅速釋放出來比較難。當然如果說房價有明顯的進一步的回落，成交量就可能會上升。成交量上升其實就意味著需求的釋放和銀行貸款的投放，這兩者之間的結合。我覺得還有必要進一步觀察。但總的來說，我對下半年的總體狀況來看，不會像有些說法，認為下半年可能貨幣政策要收緊，銀行信貸也要收緊，我認為不可能，在今年經(jīng)濟下行壓力仍然比較大，這種貨幣政策穩(wěn)健寬松的基調(diào)不會改變。但是從結構上來說，有可能在下半年在棚戶區(qū)改造、保障房方面投入的比例適當減少一些，騰出來一些到其它的地產(chǎn)開發(fā)領域。

　　第二個問題就是利率市場化，前面我也提到一些，我們總的觀點是，在利率市場化進一步推進，看一個中期和長期，比如未來5年到10年，銀行業(yè)對房地產(chǎn)這個行業(yè)的金融支持不會減弱，只會加強。還是兩個角度，一個是風險的角度，一個是收益的角度，商業(yè)銀行有動力對房地產(chǎn)行業(yè)加大金融的支持。為什么說從風險的角度來看，銀行會加大對房地產(chǎn)的支持呢？房地產(chǎn)這個行業(yè)從長期來看，我們的基本觀點，還是會有一個穩(wěn)健的發(fā)展，在這種情況下，隨著經(jīng)濟運行增長速度從一個高速增長，現(xiàn)在到了一個中高速增長，未來還有可能慢慢進入一個中速的增長，整個風險環(huán)境對商業(yè)銀行來說壓力可能比過去要大。所以它一定會選擇那些能夠很好地控制風險的行業(yè)和客戶。房地產(chǎn)其實就是一個很好的對象。因為它能帶來抵押，它有抵押物。很多信用的貸款，比如說隨著國企改革，越來越多的國企可能更多的股份制、混合所有制改革向前推進，這些客戶將來的信用貸款繼續(xù)按照老路這樣放下去的話，風險是很大的。所以我們現(xiàn)在擔心的就是民營和小微企業(yè)不要出問題，一出問題，它的損失非常大。貸款是按照等級來分類的，最差的就是損失類型的。

　　現(xiàn)在鋼貿(mào)的貸款，通常說它是不良資產(chǎn)，我們必須要講清楚的是，這個不良資產(chǎn)出現(xiàn)的時候，基本上90%左右是損失型的。對于銀行業(yè)來說，如果說這個行業(yè)比較穩(wěn)定，盈利也不錯，如果說它的資產(chǎn)負債控制得比較合理，同時還能夠帶來抵押，這個當然是它需要認真考慮選擇的客戶，這是一點，就是從長期的風險角度來看，能夠帶來抵押，收益比較好的公司和項目，當然是商業(yè)銀行信貸所青睞的。第二個是收益的角度，前面我已經(jīng)分析過了，對商業(yè)銀行來說，放給房地產(chǎn)的貸款的定價顯然要高于整個平均水平，這個大家都清楚，因為房地產(chǎn)行業(yè)能夠承受相對高一點的利率。所以對這一塊的信貸，對商業(yè)銀行來說，帶來的收益是很好的。利率市場化的趨勢下，成本進一步大幅度上升，而貸款上升的幅度趕不上成本上升的幅度，所以商業(yè)銀行一定要選擇能夠帶來相對較高收益的客戶、行業(yè)和項目。所以從這一點來看，未來商業(yè)銀行會持續(xù)關注像房地產(chǎn)這樣的行業(yè)，尤其是在中國，我很同意最近兩天很多房地產(chǎn)大佬們的一些觀點，這個行業(yè)還是國民經(jīng)濟當中的一個支柱性的行業(yè)。中國十幾億人口，現(xiàn)在的人均GDP還這么低，未來人均GDP不斷地往上，達到1萬美元、15000美元，這樣的人均GDP對住房改善性的需求不斷會增長。所以這個行業(yè)對于中國來說，將來還是有非常牢靠的基礎，是一個長久發(fā)展的行業(yè)。當然，階段性出現(xiàn)一些調(diào)整，甚至有些時候出現(xiàn)一些局部性的風險，這個并不奇怪。對銀行來說，將來對這個行業(yè)的信貸的投入，不知不覺地會增長。

　　從國外相當多國家的經(jīng)驗來看，利率市場化以后的5年到10年，房地產(chǎn)貸款（包括開發(fā)貸款和按揭貸款），在整個銀行業(yè)中間貸款的占比不是下降，而是上升的，總體來說是走了一個上升的趨勢。現(xiàn)在中國的銀行業(yè)開發(fā)也和按揭貸款占整個銀行業(yè)貸款的比例大概是20%左右，大概7%到8%的開發(fā)貸款，按揭貸款是13%到14%，這個比例在國際上目前來看是明顯偏低的。當然我們不能把它跟香港比，因為香港沒有制造業(yè)，服務業(yè)這一塊可能采取融資的方式好多都是貿(mào)易融資，有好多行業(yè)是不能放貸的。所以香港的銀行業(yè)對房地產(chǎn)的貸款是高于40%的，這個不能簡單的類比。但是我們從香港的情況也可以看出一些問題，這個比例比較高，不見得這個銀行業(yè)就不正常，不見得這個銀行業(yè)的風險就比較高。亞洲金融危機的時候，香港的地產(chǎn)跌幅很大，甚至大到百分之六七十，但是你看有哪一家商業(yè)銀行是因為它放了比較多的房地產(chǎn)貸款，最終就倒閉的？沒有。這說明整個風險管理的制度流程能夠設計得非常好，運用先進工具控制得非常好，房地產(chǎn)行業(yè)的風險完全是可以控制的，不要簡單地把房地產(chǎn)貸款同風險劃上一個簡單的等號。這是未來長期的一個話題。所以從國外的經(jīng)驗，從香港的例子可以看出來，未來銀行業(yè)對于房地產(chǎn)的融資只會加強，不會減弱，這個比重會逐步上升，所以在這一點上，利率市場化對銀行業(yè)來講是一個重大的考驗，使得銀行業(yè)必須要不斷地改進它的風險管理的模式，不斷增強它這方面控制的能力，然后它才能夠不斷地增加對這一塊的支持。因此，未來的比重不是下降，而是上升。當然，融資多元化在未來肯定也是一個趨勢，包括股票、債權等等。但是我認為銀行業(yè)在這一塊依然是主要的，而且它在整個銀行業(yè)的貸款中的占比是在上升的。

　　主持人：謝謝連平先生，請回坐休息，我們馬上請出今天上午第四位演講嘉賓，他是：瑞穗證券亞洲有限公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟學家沈建光先生。沈建光先生的演講題目是：中國房地產(chǎn)與境外資本市場。掌聲有請。

　　沈建光：尊敬的各位學者和朋友們，大家好！非常有幸參加博鰲房地產(chǎn)論壇，我今天主要談談境外資本市場和房地產(chǎn)。今年以來，我們看到海外的投資者對中國的房地產(chǎn)發(fā)生了一個巨大的變化。資本市場，特別是香港的資本市場從極度悲觀，到現(xiàn)在已經(jīng)相對樂觀，其實已經(jīng)有一個翻天覆地的變化。從中國的股市也可以看到，港股里面的房企股先漲，而且漲幅遠遠領先于A股，這一波已經(jīng)漲了20%多，房地產(chǎn)是投資者非?？春玫囊粋€板塊。

　　為什么會有這樣的變化？年初的時候，海外的投資者對中國的房地產(chǎn)是非常不看好的，估值是非常低的。我們看到很多公司的市盈率只有3倍、4倍左右，主要的原因有兩個。第一，年初的時候，投資者對中國的經(jīng)濟，特別是對房地產(chǎn)是非常擔心的，主要擔心影子銀行會爆掉，房地產(chǎn)會崩盤，還有一個地方債務問題。去年年底、今年年初海外的投資者都看空中國，在今年年初的時候，這個情況變得尤為嚴重，這跟我們的貨幣政策和財政政策也是相關的。我們看到今年上半年，特別是一季度，中國的財政政策是偏緊的，貨幣政策也是收縮的。剛才向博士說的貨幣政策比較寬松，確實是很寬松，但是它的周期性波動很大，一季度的時候，我們看到影子銀行收縮的非常劇烈，包括4月份、5月份，我看到基本上信托、貸款就是沒有增長的，財政政策方面，今年本來是積極的財政政策，一季度的時候我們財政的支出，基本上是零增長，而財政收入還是10%以上的增長，所以這樣一個反差，使中國的經(jīng)濟出現(xiàn)比較大的下滑，我們看到工業(yè)生產(chǎn)、投資都在下滑。在這種情況下，海外的投資者就覺得中國有可能出現(xiàn)一個硬著陸，這是一個比較重要的原因。

　　第二，中國的房地產(chǎn)市場海外投資者很難看得懂，我看了過去四五年中國房地產(chǎn)的價格變化，基本上是一年一變，2011年的增長還可以，到了2012年又是一個負增長，2013年又是一個大增長，今年又是一個從增長到下滑的過程。中國的房地產(chǎn)市場可以說是全球絕無僅有的，價格的變化可以一年一變，我覺得這個很明顯就是政府的調(diào)控對房價的影響非常大。一般的房地產(chǎn)周期，在美國、歐洲基本上是上升10年、下降10年，它自然的調(diào)整周期是非常長的。但是我們這邊每年一變，海外投資者也搞不清楚這個政策怎么變化這么頻繁，所以我覺得這兩個原因在里面的時候，全球資本對中國的房地產(chǎn)就特別不看好。但是最近發(fā)生了非常大的變化，這里面一方面是我們國內(nèi)的政策，我們看到5月份開始，貨幣政策開始定向放松，財政支出的增長達到20%多，明顯的看到財政政策比較積極了，貨幣政策也開始轉(zhuǎn)向。一季度的時候利率都在上升，但到了二季度，整個利率是下降的。銀行貸款的有效利率下降了20%多，二季度貸款有所放松，這使得全球的投資者感到中國經(jīng)濟出現(xiàn)硬著陸的風險大幅下降。基本面的改善，加上流動性的放松，使得海外資本市場出現(xiàn)了一個比較大的漲幅，這個趨勢還會延續(xù)。

　　中國的貨幣政策現(xiàn)在已經(jīng)非常寬松，我們看到美國的貨幣政策也絕對不比中國放松得少。在全球整個資本市場，包括整個貨幣體系，我們考慮中國的房地產(chǎn)市場，考慮流動性，很重要的一個出發(fā)點，我們還是處在一個不正常的狀態(tài)下，還是后危機時代，基本上剛剛擺脫美國最危險的時代，美聯(lián)儲的量化放松還在進行。很多人說退出，其實退出只是說它不再增加印錢的數(shù)量，但是美聯(lián)儲印到什么程度？2007年的時候，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表上，它的平衡表資產(chǎn)一共也就8000億美元，今年達到了4.5萬億美元，這5年來，平均印了超過3.5萬億美元的錢。它的中央銀行擴張得這么厲害，但是它的廣義貨幣只增加了30%。中國的中央銀行4萬億之后，資產(chǎn)負債表變化不大，根本沒有看出巨幅擴張的態(tài)勢，但是我們的廣義貨幣確實上升非常多，一年上升30%。這樣一個情況，表面上我們看中國廣義貨幣占GDP比重200%，雄冠全球。但是美國貨幣擴張的速度絕對不比中國低，它的中央銀行的貨幣增加了5倍多，但是它的主要形式不是給銀行貸款，而是在資本市場操作。我看到美國增加的有1.5萬億是美國的中央銀行，美聯(lián)儲直接在美國的資本市場購買了住房支持債券。美聯(lián)儲就是印了錢之后投入到房地產(chǎn)，這樣壓低了美國的住房貸款利率，這個我覺得是一個很重要的現(xiàn)象。

　　今年對中國房地產(chǎn)市場，包括房地產(chǎn)股票，出現(xiàn)了一個不錯的表現(xiàn)，其中一個重要的原因就是海外投資者認為中國的經(jīng)濟硬著陸風險降低，不會出現(xiàn)崩盤的情況。還有一個原因，全球還有大量的流動性，美國的企業(yè)2萬億現(xiàn)金，很多企業(yè)都是去資本市場購回股票，而不是去投資，美國的這么多錢壓在賬上，所以美國這一波經(jīng)濟的反彈，其實有一大塊是房地產(chǎn)市場復蘇拉動的。

　　房地產(chǎn)在中國如果崩盤的話，政府肯定會救，因為從美國的次貸危機來看，一旦房地產(chǎn)出現(xiàn)了問題，它會出現(xiàn)劇烈的動蕩，然后對整個金融、經(jīng)濟都產(chǎn)生深入的影響。即使美聯(lián)儲印了這么多錢，現(xiàn)在也開始企穩(wěn)復蘇，美聯(lián)儲這樣一個巨量的資金，現(xiàn)在還在市場上。我們看到所謂的美聯(lián)儲退出，它只不過是現(xiàn)在每個月少印100億美元，但是它的資產(chǎn)負債表還是增加了3.6萬億美元，它不會收縮的，它要加息可能也要到明年才會加息。全球的資本市場貨幣的源頭——美聯(lián)儲，它這個寬松的貨幣政策還會繼續(xù)保持，它造成了一個局面就是整個美國的房地產(chǎn)起來了、股市起來了，但其實我們看看美國實體經(jīng)濟，它并沒有很大的復蘇。美國所謂的重新搞制造業(yè)，其實這個路很長，我們現(xiàn)在看美國每個月新增加的就業(yè)崗位，建筑業(yè)、服務業(yè)是上升最快的，而制造業(yè)還是很少的。特別是美國這一輪工資的變化，金融業(yè)的工資水平大幅上升，而制造業(yè)平均的工資水平現(xiàn)在才剛剛回到2007年的水平，所以美國這一波實體經(jīng)濟的復蘇要比我們很多的預測慢得多，在這種情況下，美聯(lián)儲的退出非常慢，所以全球資本市場的錢還是很多的。

　　再看歐洲，歐洲央行現(xiàn)在也準備量化寬松，這對全球的流動性是一個非常大的支持。歐元、美元都在面臨大的放松的狀態(tài)。特別是今年上半年，歐洲股票市場都出現(xiàn)了一波大幅上漲，現(xiàn)在我覺得就是一個轉(zhuǎn)折點。我接觸很多美國的投資者、歐洲的投資者，他們這一波投資買香港的股票，也就在兩個月前開始，現(xiàn)在對歐洲和美國的股市，海外的投資者都有點擔心了，因為經(jīng)濟持續(xù)還是比較低靡的，都靠貨幣增速來，特點也是擔心這樣一個局面會不會持續(xù)。在這種情況下，就大量開始關注發(fā)展中國家，現(xiàn)在我們看到中國的情況和海外資本市場相反，我們在收，海外的資金還在放，所以這也就看到，海外的利率要遠遠低于國內(nèi)的利率。這樣一個變化，造成的就是下半年人民幣還是會升值。從今年上半年貶值，到下半年如果出現(xiàn)升值的趨勢，更加會吸引全球的投資者投資中國的資產(chǎn)，投資中國的股票的熱情。所以我覺得這兩個方面，是上半年對我們的股市的一個重大推動力。10月份又有滬港通，很多的資金現(xiàn)在都囤積到香港。

　　還有一個新的變化。全球很多地緣沖突，香港金管局每個星期都在注入流動性，資金流進來很多，那些錢到了香港，下一步就是到大陸。最近我們看到俄羅斯、烏克蘭的危機，造成了一個制裁，很多俄羅斯的資金就換成港幣，他也不能換美元，也不能換歐元，他就換成港幣，都流到香港，所以全球資本市場有一批資金還是要準備投入到中國。在這種情況下，我們看到國內(nèi)的政策變化，其實就是決定它怎么進行投資的，它不是說沒有錢，我覺得全球的流動性還在很大的泛濫的過程中，錢是有的，目前就是一個分化的情況，他投資也是有很大的選擇性?，F(xiàn)在這種格局就是看中國下半年的宏觀經(jīng)濟政策，以及流動性這樣一個狀態(tài)。海外的錢流進來，包括人民幣升值，全球的投資者對美國股票、歐洲股票過去兩年上漲程度的擔心，促使它現(xiàn)在已經(jīng)開始轉(zhuǎn)向發(fā)展中國家。

　　中國股市表現(xiàn)，今年從7月份開始很好，但是在此之前，我們看到是印度和印尼的表現(xiàn)很好。但是從估值角度來看，中國都是相對比較低的。在這種狀態(tài)下，只要我們下半年宏觀經(jīng)濟保持現(xiàn)在的格局，繼續(xù)定向放松，特別是財政政策繼續(xù)放松的態(tài)勢?，F(xiàn)在的財政政策還是有很大的寬松的余地，現(xiàn)在中央和地方一級的財政當局還有3.66萬億的現(xiàn)金存款在中央銀行，地方政府一直缺錢，要去搞投資，但是中央和地方有3.66萬億的現(xiàn)金就存在中央銀行里面。我們提出利率化最大的初衷就是讓利率和經(jīng)濟相適應，讓銀行可以自主，現(xiàn)在我們的經(jīng)濟其實是在下滑，但是利率市場化之后，存款的利率水平是在上升的，就促使它貸款方面的利率水平也要往上走。這個完全跟利率市場化的初衷違背，就是你的利率水平要跟實體經(jīng)濟相適應，這一點是不適應的。這也是為什么中央最高決策層反復提到的，下半年要解決的是融資難、融資貴的問題。

　　利率改革之后，財政改革和國企改革還沒有跟上，這兩個部門大量需要貸款，而且他們對資金價格不敏感，這種情況下，你放多少錢他都可以拿到，而且他可以跟私人企業(yè)競爭，在這種情況下，反而把利率推高了。我們要看到利率下降，不光是貨幣政策的問題，還是財政改革、國企改革，這兩個下半年如果有突破的話，對我們的利率下降是非常有好處的。我不同意利率市場化以后，利率一定會上升的觀點，中國現(xiàn)在的利率水平這么高，在全世界也是極少的，在這種情況下，利率應該往下走。這一方面是財政改革、國企改革，他們跟進的話，可以降低利率水平。另外一方面就是央行的貨幣政策繼續(xù)放松，央行還有很多的手段可以使用，解決融資難、融資貴。我并不認為降低準備金率是一個全面放松的信號，我們20%的準備金率是非常高的，根本沒有這個必要。以前是海外的錢大量流進來，用這個對沖，現(xiàn)在錢在流出的情況下，適當降低一點準備金，完全是在定向調(diào)整或微刺激的范圍，不能算全面放松。我覺得降準、降息是完全可能的，我對下半年貨幣政策放松還是抱有很大的期待。

　　在這種情況下，海外的投資者對中國的資本市場，包括房地產(chǎn)市場會有越來越大的興趣。這兩天聽到最多的一個詞就是“分化”，上行通道、下行通道并不重要，重要的是行業(yè)內(nèi)的分化，我覺得海外的資本市場有各種各樣的手段，有各種錢想進來，資本管制的放開，中國金融市場跟全球資本市場對接，接下來一個政策就是人民幣國際化，就是資本管制的放開。我們的利率水平這么高，全球利率水平這么低，放開的結果肯定會帶來融資成本的降低。從全球貨幣市場的貨幣政策、全球的資本市場，以及中國的基本態(tài)勢來看，我對下半年的融資環(huán)境、對整個產(chǎn)業(yè)還是有非常大的信心。

　　主持人：謝謝沈建光先生的演講，請您回坐休息。隨著沈先生的演講結束，我們第一環(huán)節(jié)議題也到底告一段落，接下來進入第二環(huán)節(jié)的議題：商業(yè)地產(chǎn)：自新的大陸。現(xiàn)在有請本環(huán)節(jié)第一位演講嘉賓上臺，他是：金地集團董事、金地商置集團行政總裁徐家俊先生。徐家俊先生的演講題目是：新市場環(huán)境下商業(yè)地產(chǎn)的創(chuàng)變之道。有請徐家俊先生。

　　徐家?。焊魑粎钨e，各位媒體界的朋友。前面的議題還是圍繞在房地產(chǎn)市場和金融的話題上，到這個環(huán)節(jié)將會到商業(yè)地產(chǎn)領域。我今天也給大家分享一下金地集團在做商業(yè)地產(chǎn)上的一些想法和理念。我的題目是“在新的市場格局下的商業(yè)地產(chǎn)創(chuàng)變之道”。

　　我們都知道，今天中國的地產(chǎn)市場，特別是商業(yè)地產(chǎn)是一個被互聯(lián)網(wǎng)所影響的市場，互聯(lián)網(wǎng)對商業(yè)地產(chǎn)的影響可以說是非常巨大的。今天在中國的市場上如果不觸網(wǎng)，特別是商業(yè)地產(chǎn)如果不跟互聯(lián)網(wǎng)結合，可以說基本上是沒有聲音，或者沒有前途。我們可以來看一組數(shù)據(jù)，昨天我們也跟一些朋友在聊天，說中國現(xiàn)在做得比較好的幾個購物中心，第一個是北京的星光天地，另外還有廣州的天河城，深圳的萬象城，他們的銷售額每年大致在60到70億人民幣，這已經(jīng)是中國做得最好的購物中心。但是我們可以看到，在2013年雙11，我也是去年剛剛聽說這個名詞，就是11月11號，原來是所謂的光棍節(jié)，在淘寶網(wǎng)上，在雙11的時候發(fā)起了一個網(wǎng)絡購物節(jié)，在這一天，淘寶網(wǎng)上的銷售額就突破了350億，也就是說在淘寶網(wǎng)上一天賣出去的東西，大概等于我們6個中國最好的購物中心一年的銷售額。可以看到這個差距是非常巨大的。

　　另外在過去5年里，中國社會消費品零售總額增長了1.8倍，網(wǎng)絡銷售額增長了19倍。這個背后是有道理的，第一個是網(wǎng)絡購物非常方便，只要物流能夠到達的地方，你坐在家里就可以購物。第二，網(wǎng)絡購物有一個非常大的優(yōu)勢，就是它的邊際成本非常低。網(wǎng)絡購物新增加一家店鋪或者新增加一個訂單，基本上就是物流的成本，在淘寶網(wǎng)上新增一個店鋪的成本不會超過100塊錢，邊際成本非常低。但是在實體店，增加一個新店的成本是非常高的。我們原來在香港的時候在銅鑼灣辦公，底下有一家奶茶鋪，中午吃飯之后我們?nèi)ベI那個奶茶，我問他們，你這個奶茶鋪生意非常好，每天都在排隊，很賺錢，但是這個老板苦笑著說，我每天要賣出9000杯奶茶，之后賺的錢才是我們的，這9000杯奶茶錢是給房東的?？梢钥吹綄嶓w店的成本主要是租金的成本非常高。

　　我們現(xiàn)在也在做購物中心，根據(jù)我們的數(shù)據(jù)，我們的購物中心當中店鋪銷售額，最少的20%是要給到業(yè)主的。多的要達到40%。前段時間我們看到有一個新聞，說星巴克是暴利，把星巴克的咖啡豆、糖、奶加在一起，說星巴克的成本是多少錢。我看了這個新聞，我覺得很有意思，其實星巴克最大的成本是它的租金成本，而不是糖多少錢，咖啡豆值多少錢，其實到星巴克主要是對環(huán)境的消費。傳統(tǒng)的商業(yè)在成本上和網(wǎng)絡上的商業(yè)是沒有辦法競爭的。

　　另外一個，現(xiàn)在消費者的行為習慣已經(jīng)發(fā)生了非常大的改變。十幾年前我們做地產(chǎn)的時候最看重的群體是70后，他們是購房的主體，但是今天我們做商業(yè)地產(chǎn)的時候，我們最看重的群體是90后，甚至包括00后、10后，我們看重這些群體，他們是消費的主力。10后現(xiàn)在是孩子，所有的兒童是現(xiàn)在商業(yè)地產(chǎn)中的主力，00后和90后是被網(wǎng)絡影響長大的，他們的消費習慣和他們的消費行為，和網(wǎng)絡都是密不可分的。我是70后，我現(xiàn)在也非常喜歡在網(wǎng)上購物，因為我覺得非常方便。我太太剛剛給我發(fā)了一個微信，她說她在國外，問我想買些什么東西，我立刻給她下單了，可能明天就會送到我家里去。原來物流的速度非常慢，但是現(xiàn)在在網(wǎng)上購物，如果在一線城市，一般可以當天送達，這跟你在實體店購物已經(jīng)沒有什么區(qū)別。

　　我們畢竟不是做移動商業(yè)的，我們是做傳統(tǒng)商業(yè)的。在做傳統(tǒng)商業(yè)的有一些問題，我每次跟做傳統(tǒng)商業(yè)開發(fā)的朋友做交流，很多人都問我們，在互聯(lián)網(wǎng)和網(wǎng)上購物影響這么大的情況下，你們?yōu)槭裁催€要做商業(yè)地產(chǎn)？商業(yè)地產(chǎn)究竟有沒有發(fā)展的空間？我們的回答是非?？隙ǖ模虡I(yè)地產(chǎn)將會有非常巨大的發(fā)展空間，而且我認為未來10年商業(yè)地產(chǎn)的增速會遠遠超過住宅地產(chǎn)。在20年這個區(qū)間里面，可能這個比例會進一步擴大。

　　我們有幾個觀點。第一，宏觀環(huán)境是有利于商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展的。中國的GDP仍然在快速發(fā)展中，雖然這個比例在降低，現(xiàn)在說GDP到7%就夠了，甚至未來會降到5.5%，但是在全球范圍內(nèi)這樣一個GDP的增長速度仍然是非?？焖俚脑鲩L。另外，消費在GDP當中所占的比重逐年在擴大。到2012年的時候36%，到2020年的時候預計可以增加到44%。但即使是44%，從全球平均水平來看，也只是相當于全球60%的水平。所以到2020年，我們預測我們國家的社會消費品總額可以增長3倍，這給商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展帶來很大的空間。第二個是城鎮(zhèn)化，人口向城市集聚，消費升級，需要有更好的環(huán)境。第三個是特大型城市，現(xiàn)在發(fā)展都碰到了一些問題，我們最近看到北京市政府也出臺了一些文件，中央政府還是在力推這個事情，北京的發(fā)展，包括它的污染、交通的擁擠已經(jīng)是一個非常嚴重的問題，所以北京市政府提出，東城和西城未來將不會有商業(yè)的地塊推出，整個四環(huán)內(nèi)商業(yè)推出的量也非常少。所以我認為未來商業(yè)地產(chǎn)在二三線城市，包括一線城市的非核心區(qū)域還有很大的發(fā)展空間，這是我的第一個觀點。

　　第二個觀點，我認為體驗性商業(yè)是網(wǎng)上購物不可替代的。我們經(jīng)常說做一個購物中心，要做一個體驗性的購物中心，這個體驗性的消費是在網(wǎng)上沒有辦法做到的，比如說你要跟朋友聚一聚，你需要喝一杯咖啡，需要帶小孩去做一些游樂的項目，另外你就是想買一點東西，但是你想有一個好的購物環(huán)境和體驗，這些在網(wǎng)上購物都沒辦法實現(xiàn)的。但是現(xiàn)在我們購物的環(huán)境、購物體驗和發(fā)達國家相比，特別是和我們附近的香港、新加坡、日本相比，仍然有非常大的差距，無論是商品的豐富程度，還是我們的購物環(huán)境，以及服務，都有非常大的差距。

　　前段時間我們公司招聘了十幾個畢業(yè)生，我們給他布置了一個課題，就是找到國內(nèi)最好的購物中心，然后讓他們研究香港的IFC的購物中心，讓他們把這兩個購物中心做了比較。這些孩子以前基本上沒有接觸過商業(yè)，完全憑他們自己的理解、分析和判斷去做了一些比較。比較出來的結果，我們看到這個分數(shù)的差距是非常大的，無論是從服務還是從購物的環(huán)境，以及購物的空間，都有非常大的差距。我們知道在香港或者日本，一個好的購物中心里面相對比較好的店鋪，比如說在IFC里面有一個叫做維多利亞的秘密的店，這個店的裝修成本一平米達到2萬美金，所以你到這個店里面去，它各方面的布置，包括精細的程度，你購物的沖動會非常的強烈。但是同樣的店鋪，如果你到大陸來，你就發(fā)現(xiàn)沒有這樣的沖動，從服務上也是一樣，我從深圳來，很多深圳的人愿意去香港買一些好的衣服，或者是買一些奢侈品，其中巨大的原因，除了價格的原因，現(xiàn)在價格就是一個匯率的差價，更重要的是服務，大陸的商家的服務意識和香港相比，還有非常大的差距，這都是我們未來提升的空間。另外從商品的品類來說，目前國內(nèi)也是非常欠缺的。

　　我們?nèi)ト毡?，無論是東京還是大阪，我們可以看到街上有很多小店鋪，20平米、30平米左右的，它里面所放的商品品類的豐富程度，可能會超過我們國內(nèi)200平米甚至300平米一個店鋪的豐富程度，而且到那里面你很愿意買，它擺得很有美感。所以在這個方面，我們國內(nèi)也是非常欠缺的，包括我們商場的人力資源方面也非常缺乏，這都是我們未來的發(fā)展空間，而這些也是網(wǎng)絡購物所沒有的。

　　這是金地我們在做的一個案例，我們在深圳崗廈開發(fā)的一個綜合體，這里面購物的空間接近30萬平米，這是深圳一個最好的區(qū)域，我們原來也是按照最好的購物中心打造的，5年前我們希望在里面放進入一些奢侈品，但是今天我們的思路發(fā)生很大的轉(zhuǎn)變，我們覺得還是要向體驗式購物去做，所以這里面我們拿出1萬多平米來做書店，當然這個書店是24小時營業(yè)的，你可以在里面買書，也可以在里面喝咖啡，你也可以和朋友聊天、聚會。然后在這里面做一個博物館，因為這一塊原來是文天祥的后代居住的地方，我們在這里做一個文天祥博物館。這些在以前是不會做的，但是在未來它是非常重要的環(huán)節(jié)。

　　第三是傳統(tǒng)的商業(yè)也在發(fā)生一些改變，我們也在觸網(wǎng)，也在跟新媒體、新技術做一個融合。比如說現(xiàn)在我們講得非常多的大數(shù)據(jù)。我們在北京的金地廣場，這個廣場不大，大概有4萬平米，我們在這里面有30多個攝像頭，我們可以捕捉到這些人經(jīng)過的時候手里是提了袋子還是沒有提袋子，我們會知道哪些店鋪出去的人會買東西，哪些店鋪不會買，而哪個口進來的人比較多，另外我們在里面會提供免費的wifi，你在里面要接受我們的認證，你在這個wifi上連接的所有的數(shù)據(jù)我們也會搜集，經(jīng)過這樣的搜集以后，我們就知道客戶最多的在搜索的是什么樣的商品。比如到我們這個店鋪以后，他搜了一個什么樣的飲食，搜了一個什么樣的東西，我們經(jīng)過一個月或一年的比較以后，我們就會調(diào)整我們的店鋪，我們就希望在里面增加一點什么樣的業(yè)態(tài)，或者在里面賣什么樣的東西。另外消費者登記在我們的平臺上了，我們就會向他們推送一些消息。比如他特別喜歡跟朋友在這里吃飯，我們吃飯有什么折扣優(yōu)惠，就會立刻發(fā)短信給他，但是我們賣一些奢侈品的，就不會推送給他，這就是定向營銷，這也是大數(shù)據(jù)給我們帶來的變化。

　　我曾經(jīng)也跟淘寶的人溝通過，他們有一個最大的優(yōu)勢，就是知道每個地區(qū)，甚至一個城市，在這個地區(qū)、這個城市里面什么樣的東西最好賣，這是我們傳統(tǒng)商業(yè)也會借鑒的一些經(jīng)驗。我們現(xiàn)在所有的新商場里面都實現(xiàn)了智能停車，你把車停在車庫了，當你購物出來以后，你忘了停在什么地方了，當你打開這個APP的時候，它就會告訴你，你的車在什么地方，你應該怎么走過去，這都是網(wǎng)絡給我們的購物中心帶來的變化。

　　另外我們看到移動互聯(lián)網(wǎng)時代對我們辦公需求帶來的變化。我們在深圳運營一個高科技的軟件園，在這個軟件園里面，原來傳統(tǒng)的一些企業(yè)，比如三洋、艾默生，他們的租用面積在減少，但是一些新的業(yè)態(tài)，比如說阿里巴巴、華為、英特爾，他們的租用面積每年都在擴張。但是這兩種傳統(tǒng)業(yè)態(tài)與新的業(yè)態(tài)之間，他們對租賃的需求是不一樣的，我們也會為他們量身訂作，包括對我們未來的發(fā)展也會提出要求，包括承重、電力、網(wǎng)絡等等，都會有一些新的要求，這些都是移動互聯(lián)時代對我們商業(yè)發(fā)展所提出來的一些新的要求。

　　另外講兩個觀點，商業(yè)地產(chǎn)究竟應該差哪個方向發(fā)展？我們覺得有兩個方向是未來發(fā)展的重點，傳統(tǒng)的商業(yè)地產(chǎn)做的意義已經(jīng)不大，但是我覺得兩類地產(chǎn)商是非常值得做的，第一個是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的持有者，這種地產(chǎn)商更類似于一個類金融的企業(yè)，他更看重投資，這種好的地段的優(yōu)質(zhì)的物業(yè)，在經(jīng)濟波動的時候把它拿下來，到了高峰期的時候，你的資產(chǎn)就有很大的增值，特別是我們看到一些香港、日本的物業(yè)，都有這種情況，包括2011年在美國硅谷買物業(yè)的人現(xiàn)在都有很大的增值，在發(fā)達國家能有這樣的收益確實是非常難得的。我們金地也在做探索，我們預計到2016年的時候，我們的商業(yè)地產(chǎn)年租金收入也會突破9億元人民幣，這對我們一個做快速周轉(zhuǎn)的開發(fā)型企業(yè)來說，是一個非常難得的穩(wěn)定性的收入，因為它的成本已經(jīng)很低了。另外這些收租型的物業(yè)，它的平均增值部分非常高，每年將會給我們帶來很大的增值，因為它都是位于核心的地段。第二類地產(chǎn)商就是一些輕資產(chǎn)的，但是它的運營能力非常強。他可以把第一類投資者所拿下來的物業(yè)，不愿意去經(jīng)營，或者不愿意開發(fā)，他可以把這些經(jīng)營和開發(fā)承接過來。因為它是輕資產(chǎn)的，所以它自身的收益率也會非常好。但是對這一類的開發(fā)商來說，它要具備開發(fā)能力、運營能力，特別是要有創(chuàng)新能力。因為在商業(yè)地產(chǎn)里面，每隔幾您都有非常大的變化，包括業(yè)態(tài)、消費者的購物體驗、空間環(huán)境都有非常大的變化，因此非常需要創(chuàng)新，包括在融資模型、內(nèi)部的組織結構、功能定位、業(yè)態(tài)組合、消費者洞察方面都需要有創(chuàng)新，只有你自己創(chuàng)新了，才能夠運營好我們的商業(yè)地產(chǎn)。

　　我們認為未來商業(yè)地產(chǎn)一定會有很大的發(fā)展。對于商業(yè)地產(chǎn)來說，我們認為這是一個壞的時代，但也是一個最好的時代，商業(yè)地產(chǎn)未來仍然會有非常好的發(fā)展的前景，謝謝各位。

　　主持人：謝謝徐家俊先生的精彩演講，請您回坐，下面有請演講嘉賓：上海K11購物藝術中心投資發(fā)展部總監(jiān)王月青先生。王月青先生的演講題目是：以K11模式解析商業(yè)地產(chǎn)。有請王月青先生。

　　王月青：各位嘉賓大家好，很榮幸代表K11創(chuàng)辦人、香港新世界集團執(zhí)行董事兼聯(lián)席總經(jīng)理鄭志剛先生在這里跟大家做一個匯報交流。剛才我們提到電商的沖擊，其實我們理解，電商的沖擊是擋不住的，那么傳統(tǒng)的商業(yè)怎么應對？我們有一個簡單的總結，去網(wǎng)上購物的那些人，他是價格敏感者，他同時需要便捷，需要省時間。那么到實體店干嗎呢？簡單來說是要來消磨時間的，在這里你要消磨時間，在這里你是價格不敏感的。那么怎樣做到這一點，讓他愿意從線上走到線下，走到我們的實體店里來？我們有傳統(tǒng)的百貨——新世界百貨，我們對這個理解或者思考，可能在行業(yè)里面走得稍微前一點，我們內(nèi)部已經(jīng)探討交流了好幾年。

　　所有的商業(yè)地產(chǎn)其實是滿足需求的，人的需求會聚到兩個，一個是物質(zhì)的需求，一個是精神的需求。在以前物質(zhì)不夠豐富的時候，更多的是物質(zhì)那一塊，大家會關注得比較多一些。人們的生活習慣也在變化，他會從傳統(tǒng)的商業(yè)街到百貨商場，再到一站式體驗的購物中心這個過程其實是人的需求在變化，從傳統(tǒng)的物質(zhì)為主的基礎，逐步調(diào)整到精神為主的一個需求。在做購物中心，或者做商業(yè)地產(chǎn)，到目前為止可能更多的還在關注著你的業(yè)態(tài)組合是什么，有多少在思考我們的購物中心的內(nèi)涵是什么？我們自己對K11的理解，或者基于對未來人的需求的理解，我們強調(diào)了幾點，或者說K11核心的內(nèi)涵是什么？是藝術、人文、自然。這是我們強調(diào)K11是什么，而不是你里面有什么品牌。作為一個品牌的經(jīng)營，你要符合你的定位，你要讓人感受到你這里面的人文氣息是什么，你這里的自然表現(xiàn)是什么。

　　我會以上海的K11項目為例，跟大家做一個交流。首先從藝術來說，我們這里面有很多藝術典藏，這是K11收藏的藝術品，這些藝術品會融匯到購物當中去，在你逛商場的時候，就是欣賞藝術品的過程，這里會有著名的雕塑，會有一些新媒體藝術，還有一些新興藝術家的作品。另外我們會有很多的藝術展，這是動態(tài)的藝術。剛剛我們說的那些雕塑，或者是布置在這些商場里面的，它是靜態(tài)的，我們有一些動態(tài)的藝術展，比如說有很多裝置藝術展，包括前段時間在中國引起一定轟動的莫奈的藝術展。藝術怎么體現(xiàn)？很找有國內(nèi)的藝術家、設計師能與國際品牌做很好的嫁接。在我們的推動之下，國內(nèi)有幾個年輕的設計師，他們跟MaxMara這樣比較頂級的品牌合作，幫他們做設計的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品定點會在我們K11的MaxMara店里做展示和銷售。

　　做藝術更重要的是藝術資源的整合，我們跟巴黎東京宮簽了三年的合作協(xié)議，因為東京宮在當代藝術方面是走得比較靠前的，我們跟他們簽合作計劃之后干什么？我們首先會讓他們把全世界的在當代藝術、影像藝術、新媒體藝術方面比較有代表性的藝術家，跟我們自己的，或者國內(nèi)本土的藝術家兩方面做個結合，做巡展。今年11月份，我們會帶國內(nèi)的藝術家到巴黎去，然后再把他們帶到國內(nèi)來。這實際上是推動本土的藝術家走向世界的過程。

　　在上海K11購物中心，從去年6月份正式營業(yè)，到現(xiàn)在一年多的時間，在我們的B3層有一個藝術館，舉辦了15場藝術展，同時我們有藝術講座，已經(jīng)舉辦了112場。在莫奈展期間，我們還有針對兒童的系列講座，有近300名兒童參加了我們的藝術活動，這些活動都是免費的，更多的是在培養(yǎng)國民的藝術理念或者是藝術的修養(yǎng)，在培養(yǎng)他們的過程中，從某方面來說你也在培養(yǎng)自己的潛在消費者。我們最近在做藝術嘉年華，這里面有我們延續(xù)前期莫奈展的一系列的活動，因為莫奈展是中法建交50周年的系列活動之一，我們現(xiàn)在在這里做了一些法國藝術家的聯(lián)展。

　　在我們做這個商場設計的過程中，就把一些藝術的理念融匯進去，比如說在我們的閱讀廊這一塊，就是在我們設計的過程中，把它的功能性和藝術性相結合，其實它是一個中空的玻璃，但是我們做了很多藝術化的設計，所以在藝術廊這一塊，你不僅是有免費的書刊可以看，免費的wifi可以上網(wǎng)，你還可以有很好的休閑場所，我們把藝術和建筑很好地融合在一起。

　　再看人文方面，我們強調(diào)自然環(huán)保的概念，人文的元素在這里面體現(xiàn)在6樓的頂層，我們經(jīng)常在這里搞一些時尚的party，還有創(chuàng)意的市集。同時我們也會選擇一些歌劇的片段在這里演出。同時我們會組織一些消費者做一些環(huán)保自行車的騎行活動，大家在活動中進行交流。

　　在自然方面，我們的外立面有很多的垂直綠化，這是中國大陸在商業(yè)體中用垂直綠化最多的。

　　現(xiàn)在大家都講線上線下的活動，作為商場，我們線上不會賣東西，但是我們線上在造粉絲，因為現(xiàn)在是粉絲經(jīng)濟時代，我們要把我們的粉絲帶到線下來。目前大概有200多萬粉絲。

　　作為一個商場，它一定有它的招商策略，在招商這一塊，我們比較注重體驗型的商業(yè)組合。在客戶關系這一塊，我們怎么樣為消費者提供更加增值的服務，在這里面有一塊很特別的地方，一般的都會拿積分換商品，我們這里可以換很多的課程，包括藝術講座的課程。

　　在商業(yè)發(fā)展這一塊，我認為只要我們的社會存在，商業(yè)一定會存在。商業(yè)地產(chǎn)的本質(zhì)仍然是滿足人們的物質(zhì)和精神生活的需要，但是我們需要有更多的業(yè)態(tài)組合和表達的形式，來滿足消費者的五官體驗，讓你來到這里很開心，我們的顧客開心了，他就會經(jīng)常來，我們的顧客開心了，他就會拿手機拍照，拍照之后發(fā)到網(wǎng)上去，不需要我們做宣傳，他會帶動他的朋友。更多的引領我們的粉絲從線上走到線下。在這里面，只要我們的商業(yè)體讓每個來的人發(fā)出微笑，我們的商業(yè)地產(chǎn)或者說我們的實體商業(yè)就會多一份未來。

　　主持人：接下來我們進入第三環(huán)節(jié)議程，議題是：政策展望：預測與趨勢。首先有請演講嘉賓：住建部政策研究中心主任秦虹女士。秦虹女士的演講題目是：地產(chǎn)與金融創(chuàng)新：房地產(chǎn)企業(yè)有機會嗎？有請秦虹女士。

　　秦虹：大家上午好！今天會議給我的題目叫做“地產(chǎn)與金融創(chuàng)新：房地產(chǎn)企業(yè)有機會嗎”。我想這個題目，創(chuàng)新這個詞非常有意義，今年上半年以來，各個方面關于房地產(chǎn)市場的發(fā)展，聽了很多的意見，大致歸納起來的意見有兩部分，一部分是對房地產(chǎn)市場下行到底還有多長時間，底在哪里，房地產(chǎn)到底會對中國的經(jīng)濟產(chǎn)生什么樣的負面的影響，到底要不要救市等等的判斷，或者是圍繞這些問題的看法。第二部分，我明顯感到，今年上半年在房地產(chǎn)界聽到關于創(chuàng)新的話題也非常多，一方面非常悲觀，另一方面，仍然有一些企業(yè)在這個行業(yè)上堅持著創(chuàng)新這條道路，他們對未來充滿信心。剛才我也聽了幾位企業(yè)家的發(fā)言，我也覺得很受啟發(fā)。盡管大家對商業(yè)地產(chǎn)未來的發(fā)展有很大的擔心，但是如果我們在產(chǎn)品上有創(chuàng)新，如果我們在經(jīng)營理念上有創(chuàng)新，也一定能夠使我們現(xiàn)在的商業(yè)地產(chǎn)再上一個臺階，而不是倒退、背叛，進一步走向低谷，相反是會向前發(fā)展的。

　　我今天也講一點創(chuàng)新，我們在關注房地產(chǎn)這個創(chuàng)新，不僅僅是產(chǎn)品上、經(jīng)營方式上，一些企業(yè)家在做創(chuàng)新。我們也關注到，在房地產(chǎn)的金融領域也有一些創(chuàng)新。所以我加了個副標題“聚焦商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化”。我們認為，對房地產(chǎn)的金融創(chuàng)新來說，商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化恐怕是未來創(chuàng)新的一個很重要的方向，盡管它在國外，比如說在美國已經(jīng)不是一個特別新的內(nèi)容，但是對今天的中國房地產(chǎn)市場來說，我覺得是值得關注的一個創(chuàng)新方向。

　　我們和高和資本從2010年開始研究民間資本與房地產(chǎn)發(fā)展的關系研究，今年又聯(lián)合了中信金石基金公司做了商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的研究報告，探討商業(yè)地產(chǎn)再融資方面到底有沒有前途，我們未來所面臨的資產(chǎn)證券化，比如說REITs這樣的形式，離我們到底有多遠，在這方面做了一個探討，借這個機會正好把我們這段時間做的一點結論跟大家做一個交流。

　　應該說資產(chǎn)證券化是世界金融領域的很大的創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化是很重要的融資形式，它是以特定資產(chǎn)組合和特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資方式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池作為資產(chǎn)來發(fā)行證券，這個資產(chǎn)池可以是信貸資產(chǎn)，也可以是證券化的資產(chǎn)。我們關注商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化的時候特別留意到，這個資產(chǎn)證券化可以將那些缺乏流動性，但是具有可預期收入的資產(chǎn)通過發(fā)行證券的方式予以出售，或者融資，以最大化的提高資產(chǎn)的流動性，這與商業(yè)地產(chǎn)的需求是非常吻合的。毫無疑問，資產(chǎn)證券化是一種直接的融資方式，它區(qū)別于我們過去以銀行貸款這種間接融資為主的融資。資產(chǎn)證券化和房地產(chǎn)的結合，我認為它是對房地產(chǎn)的發(fā)展注入了新的活力，是房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的重要方向。

　　如果我們研究一下國外發(fā)達國家一些地區(qū)，它們在這方面的實踐，你可以看出。比如說以美國為例，我2008年在美國待了多半年的時間，了解美國的房地產(chǎn)市場，你就會發(fā)現(xiàn)，美國發(fā)放住房抵押貸款和中國有很大的不同，中國要申請抵押貸款都要到銀行申請，美國有大量的抵押貸款的按揭公司，他們可以做自己的抵押貸款。由于美國實現(xiàn)了住房抵押貸款的證券化，所以美國的住房抵押貸款的資金來源我認為是不缺的。美國有一半以上的住房抵押貸款都是靠資產(chǎn)證券化來進行提供的，就是它放了貸款之后，它就通過證券一體化的形式就賣出去了，不停地注入新的資金來源來發(fā)放新的貸款。3/4以上的汽車的貸款也是靠資產(chǎn)證券化提供的。當然住房抵押貸款的資產(chǎn)證券化主要還是信貸資產(chǎn)的證券化，和我們今天所討論的商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化還是有所不同的。

　　我們認為商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營特別需要資產(chǎn)證券化的支持，首先是商業(yè)地產(chǎn)內(nèi)在發(fā)展要求長期資金的支持。商業(yè)地產(chǎn)的投資量大，回收周期長，特別需要長期的資金支持，特別是長期的商業(yè)地產(chǎn)，它要有養(yǎng)租期和收租期，如果沒有長期的資金支持，按照現(xiàn)在中國的體制，我們靠短期的銀行帶看來經(jīng)營商業(yè)地產(chǎn)，很難使這個商業(yè)地產(chǎn)達到它應該得到的經(jīng)營管理的水平和商業(yè)的價值。很多開發(fā)企業(yè)也知道，我們面臨的最大的困境，就是要靠散售解決資金回籠問題，散售也帶來未來經(jīng)營的困難。未來商業(yè)地產(chǎn)的量增加，散售也比較困難，這對商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營都帶來很大的挑戰(zhàn)。另外，資產(chǎn)證券化保持了物業(yè)經(jīng)營權的完整性，有利于提高經(jīng)營水平和最大化地提升商業(yè)價值。我們是做研究的，通過我們的研究來看，商業(yè)地產(chǎn)最大的難題就是它物業(yè)權益的流動性和物業(yè)整體價值的完整性之間的矛盾，所以很難提升商業(yè)地產(chǎn)本身的價值，但是如果有資產(chǎn)證券化，就可以把這個問題很好地得以解決，所以它特別需要。

　　另外，資產(chǎn)證券化實現(xiàn)了眾多投資者的參與和選擇，形成了有效的激勵機制。特別是那些公開上市的，比如說資產(chǎn)證券化的REITs，它的資產(chǎn)公司運營和收益的情況非常公開和透明，很多投資商業(yè)地產(chǎn)的人就可以選擇收益好的公司、管理經(jīng)營水平高的公司，無形中對商業(yè)地產(chǎn)的優(yōu)勝劣汰起了非常大的作用，商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營性能提高。特別是資產(chǎn)證券化之后，使得那些原來那些需要大資金注入的機會轉(zhuǎn)向給小投資者。最后一個是資產(chǎn)證券化分散了商業(yè)地產(chǎn)的風險，促進了行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。大家知道，商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化最好的優(yōu)勢是解決了一個流動性的問題，當租金下跌的時候，商業(yè)地產(chǎn)處于下行空間的時候，如果我們有證券化的產(chǎn)品，就不至于大量的拋售實體的商業(yè)資產(chǎn)，他就可以拖住整個商業(yè)地產(chǎn)下行的速度。但是你不拋售實體資產(chǎn)，拋售證券，不一樣的可以使商業(yè)地產(chǎn)價值得到跌損嗎？但是市場上一定有各種各樣的對沖性的觀點，大家對未來判斷的差異是非常大的，有的人看得非常悲觀，但也有些投資人認為可以在底部投資，獲得未來的收益。市場是非常復雜的，有了證券化產(chǎn)品可以穩(wěn)住商業(yè)地產(chǎn)波動的幅度，特別是在房地產(chǎn)上漲的時候，可以避免大量的資金投資實體，對房地產(chǎn)市場行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展特別有意義。

　　從國際情況來看，REITs是商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的最重要的形式，現(xiàn)在全球的REITs市場份額來看，美國占55%，澳大利亞占10%，法國占8%，日本占6%，英國占5%。美國有200多個公開交易的REITs產(chǎn)品，其中權益性的REITs持有超過7000億美元的不動產(chǎn)資產(chǎn)，大概占機構所持有商業(yè)地產(chǎn)總價值的15%。盡管在2009年的時候，由于受到全球金融危機的影響，REITs在世界范圍內(nèi)都處于一個低谷的狀態(tài)，但是在2010年之后出現(xiàn)了恢復性的上漲，而且增長速度還是明顯加快的。對亞洲來講，亞洲的日本、新加坡、香港地區(qū)、馬來西亞、臺灣地區(qū)，以及韓國，REITs從2000年以后也開始迅速發(fā)展。其中日本、新加坡和香港這三個地方的REITs在亞洲的市場份額達到了90%。雖然在2009年它同樣受到了一次跌幅的影響，但是在2012、2013年的發(fā)展，再創(chuàng)歷史新高。這是亞洲各國REITs的總規(guī)模，大家可以看到，日本、新加坡、香港占到了90%以上的份額。

　　在我國，我們認為商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化這個事情，過去做得還是不多的，現(xiàn)在已經(jīng)有一些企業(yè)做了一定的有益的探索。這個探索歸納起來，我們認為主要是三個方面，第一個方面是真正意義上的REITs，第二類是專項資產(chǎn)管理計劃名下的資產(chǎn)證券化，第三類是準私募REITs。真正意義上的REITs在境內(nèi)顯然是不具備發(fā)行的條件。國內(nèi)的開元和春泉兩個REITs，都是以國內(nèi)的酒店、寫字樓為資產(chǎn)，通過REITs打包在香港上市，開元是2013年7月份在香港上市，它的基礎資產(chǎn)是浙江的開元集團旗下的4家五星級酒店和1家四星級酒店，一共募集的資金是6.75億港元，預計的投資回報率是7.8%，它的收益擔保是由開元集團負責擔保。春泉是同年11月在香港發(fā)售的，基礎資產(chǎn)是北京華貿(mào)集團旗下的兩座寫字樓以及停車場，募集資金規(guī)模是16.74億港元，預計年化收益率是5%左右。這是以國內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)為實物資產(chǎn)到香港發(fā)的REITs。

　　第二個是專項的資產(chǎn)管理計劃實現(xiàn)的資產(chǎn)證券化，比如說歡樂谷主題公園入園憑證收入專項資管計劃和海印股份專項資管計劃，這是屬于企業(yè)的資產(chǎn)證券化，是企業(yè)預計可產(chǎn)生的現(xiàn)金流實現(xiàn)的融資，以歡樂谷主題公園入園憑證專項資管計劃為例，2012年11月，歡樂谷主題公園入園憑證專項資管計劃發(fā)行，管理人是中信證券，華僑城A的母公司華僑城集團公司為該資管計劃提供了不可撤銷連帶責任擔保，募資總規(guī)模達到18.5億元，這個項目運作下來，實現(xiàn)了融資成本低（大概7%左右）、融資效率高（大概半年左右時間）、資金使用靈活，融資規(guī)模限制少等特點，它突破了傳統(tǒng)的債務融資的一些比較上的份額要是，所以我認為這也是一種探索，而且探索也出現(xiàn)了一些成效。

　　第三類是準私募REITs，我們的研究發(fā)現(xiàn)，比較典型的是高和資本的中華企業(yè)大廈和中信啟航的專項資管計劃。中華企業(yè)大廈是高和資本在上海收購的一個老的寫字樓，總投資是9億元，高和資本通過非公開方式向高凈值人群（3000萬以上）募資，同時利用較高的金融杠桿，融資結構是3：2：1。整個融資結構的一半是貸款，另外一半里面有1分是高凈值人群購買的，另外2份是靠過橋的夾層貸款，它的杠桿率是比較高的。中信啟航專項資管計劃是2014年1月設立的，基礎資產(chǎn)是北京中信證券大廈第2到22層和深圳中信證券大廈第4到22層房產(chǎn)及對應的土地使用權，一共募集規(guī)模52.1億元，其中優(yōu)先級和次級的比例為7比3，投資人全部為機構投資者，中信啟航對于私募REITs而言，已經(jīng)實現(xiàn)了交易所掛牌交易，它對流動性的提升是一個重大的突破。

　　現(xiàn)在我們在境內(nèi)嚴格意義上的REITs發(fā)行，現(xiàn)在顯然還不行，但是我認為我們要關注這個商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化未來的發(fā)展，和對商業(yè)地產(chǎn)本身的經(jīng)營，以及它在未來經(jīng)營創(chuàng)新方面的方向，這是十分有必要的。我們認為資產(chǎn)證券化代表了我國商業(yè)地產(chǎn)融資創(chuàng)新的方向，有三點：

　　第一，商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營特征和現(xiàn)狀，它倒逼資產(chǎn)證券化的發(fā)展。我們的商業(yè)地產(chǎn)，寫字樓、商業(yè)用房這幾年的發(fā)展速度非常快，200年的時候，寫字樓的施工面積是9億平方米，2013年達到25億平方米，平均年均增長速度是21.7%，商業(yè)用房2008年的面積是1.6億平方米，2013年達到8億平方米，年均增長速度是37.8%。商業(yè)地產(chǎn)要改變目前的同質(zhì)化產(chǎn)品和經(jīng)營模式的升級，特別需要資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新方式，解決現(xiàn)有以銀行貸款為主的資金供應和商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營需要長短錯配的問題。所以我們認為，我們現(xiàn)在的商業(yè)地產(chǎn)，無論是寫字樓還是商業(yè)用房，這個發(fā)展的規(guī)模和速度，它的經(jīng)營要求倒逼我們應該有資產(chǎn)證券化這種新的融資方式。

　　第二，我們認為當前我國發(fā)展商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化既存在很大的有利條件，也需要克服一定的障礙。從有利條件來看，主要有三點，第一，它符合國家金融改革的方向，第二，它已經(jīng)有一部分政策的支持，而且我們對未來的前景也非?？春?，第三，無論是資金的需求方還是供應方，均有市場需求。從存在的問題來看，我覺得關鍵還是要解決收益率的問題，其次要解決一些政策、稅收等等方面不完善的問題。

　　第三，短期內(nèi)我國商業(yè)地產(chǎn)證券化發(fā)展仍然需要結合國內(nèi)的實際情況，積極地開始探索。盡管在當前情況下，我國發(fā)展商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)證券化還有一定的推廣、普及的難度，但是從長期來看，隨著房地產(chǎn)市場和證券市場的逐步成熟，未來商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展，它的競爭方式、融資的方式會和國際上接軌，在未來，眾多做商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)企業(yè)，應該積極探索實現(xiàn)人才和知識的儲備，積極實踐經(jīng)驗非常有意義。從更宏觀和長遠的角度講，商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化可以改善和優(yōu)化金融結構，活躍金融市場。資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)，開拓了房地產(chǎn)直接融資的渠道，使房地產(chǎn)金融市場呈現(xiàn)商業(yè)銀行、股票市場、債券市場和投資信托的多元化格局，是房地產(chǎn)金融重要的創(chuàng)新方向。特別值得從事商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的高度關注和積極的準備。

　　以上關于地產(chǎn)和金融的創(chuàng)新的話題，我就談談商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化研究的體會，僅供各位參考。

（審校：勞蓉蓉）