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　　過去，金融危機(jī)對實體經(jīng)濟(jì)的影響與現(xiàn)在大不相同。雖然過去的經(jīng)驗教訓(xùn)并不會為樂觀的看法提供太多理由，但它們確實可以為企業(yè)如何準(zhǔn)備應(yīng)對這一次的金融危機(jī)提供一些啟示。

　　金融危機(jī)的發(fā)生頻率令人吃驚--在上個世紀(jì)，每過10年就至少會有一次對主要經(jīng)濟(jì)體金融系統(tǒng)的嚴(yán)重沖擊。根據(jù)歷史的經(jīng)驗來判斷，當(dāng)前的金融動蕩可能會成為最嚴(yán)重的金融危機(jī)之一，而且我們面臨著嚴(yán)峻的、令人痛苦的經(jīng)濟(jì)衰退前景。然而，將當(dāng)前的金融危機(jī)與20世紀(jì)發(fā)生的金融危機(jī)進(jìn)行比較，可能會給我們一些安慰：過去的金融危機(jī)對實體經(jīng)濟(jì)的影響并非一成不變，而是主要取決于政府為調(diào)整銀行系統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)和恢復(fù)穩(wěn)定與信心所采取行動的方式。

　　在發(fā)生當(dāng)前這次金融危機(jī)之前的經(jīng)濟(jì)繁榮時期，幾種由杠桿驅(qū)動的“泡沫”獨特地交織在一起：一種是住宅抵押貸款泡沫，一種是與房地產(chǎn)市場相關(guān)的泡沫，還有一種是企業(yè)盈利的泡沫。到撰寫本文時，美國財政部已經(jīng)注銷了與信貸危機(jī)有關(guān)的總值近1萬億美元的壞賬1。據(jù)麥肯錫估計，在基準(zhǔn)情形下，美國最終的信貸損失總值可能在1.4萬億～2.2萬億美元之間。如果其他重要的資產(chǎn)領(lǐng)域(如信用違約掉期)發(fā)生崩潰，或者因為錯誤的應(yīng)對政策導(dǎo)致問題進(jìn)一步惡化(正如日本在上世紀(jì)90年代的情形一樣)，損失將會更為慘重。這些在基準(zhǔn)情形下可能遭受的損失規(guī)模會占到美國GDP的10%～15%。

　　按照歷史的標(biāo)準(zhǔn)來看，這種損失相當(dāng)慘重。在上個世紀(jì)，只有三次經(jīng)濟(jì)危機(jī)的損失超過了這一次：一次是發(fā)生于90年代初期的銀行業(yè)危機(jī)，它使日本開始陷入“低迷的10年”；另一次是90年代后期的亞洲金融危機(jī)；還有一次是美國的“大蕭條”。在前兩次危機(jī)中，飽受沖擊的銀行業(yè)系統(tǒng)有案可查的損失總額分別達(dá)到GDP的15%和35%3。“大蕭條”的損失占到1929年美國GDP的20%左右，但那次經(jīng)濟(jì)危機(jī)是發(fā)生在與今天截然不同的產(chǎn)業(yè)環(huán)境之中。由于存款擠兌、銀行杠桿水平較高、經(jīng)濟(jì)杠桿作用日益減弱，以及美聯(lián)儲有限的干預(yù)能力4等因素的綜合作用，迅速演變成了一次曠日持久的經(jīng)濟(jì)低迷期，其間，有超過9，000家金融機(jī)構(gòu)要么宣告破產(chǎn)，要么尋求政府救助，經(jīng)濟(jì)也經(jīng)歷了嚴(yán)重的大規(guī)模通貨緊縮。

　　從企業(yè)的角度來看，至關(guān)緊要的問題是這種金融危機(jī)以及隨之而來的經(jīng)濟(jì)低迷對信貸可能造成的影響，以及信貸短缺對實體經(jīng)濟(jì)、對消費(fèi)者和企業(yè)信心的影響。在上世紀(jì)80年代和90年代存貸(S&L)危機(jī)以后的經(jīng)濟(jì)低迷時期，銀行的壞賬額相當(dāng)于GDP的4%左右，這種情況持續(xù)了大約兩年時間。最終的GDP比按危機(jī)爆發(fā)前的趨勢線可達(dá)到的水平下降了大約4%～5%。這與我們目前的估計一致，即當(dāng)前的信貸危機(jī)將使實際的GDP比趨勢增長水平下降大約3%～7%5。

　　如果美國經(jīng)濟(jì)的走勢與前幾次更嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)危機(jī)的走勢相同，那么，GDP總的損失可能會比估計的數(shù)額還要大2～3倍。日本的資產(chǎn)泡沫破滅以后，在長達(dá)10年時間里，該國經(jīng)濟(jì)的實際年增長率還不到0.5%，最終的GDP比危機(jī)爆發(fā)前的趨勢線水平下降了大約18%。在那些受90年代爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)沖擊最猛烈的國家--印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、韓國和泰國，1998年的GDP平均縮減了8%(按本國貨幣計算)。由于它們的貨幣按美元計算平均貶值了一半，因此，造成了災(zāi)難性的損害--大量企業(yè)破產(chǎn)，并引起了廣泛的社會動亂。而在1929～1933年的“大蕭條”時期，美國實際GDP的損失高達(dá)28%。

　　截至2008年12月5日，美國的失業(yè)率達(dá)到6.7%6。這一數(shù)字略高于2001～2002年經(jīng)濟(jì)衰退期間的失業(yè)率水平，但仍然低于上世紀(jì)70年代石油危機(jī)期間的失業(yè)率(8.5%)和存貸(S&L)危機(jī)時的失業(yè)率(接近10%)，與“大蕭條”時期的失業(yè)率相比則更要低得多，據(jù)保守的估計，當(dāng)時的失業(yè)率高達(dá)25%左右。

　　一個經(jīng)濟(jì)體需要多長時間才能從經(jīng)濟(jì)低迷中重新崛起？這主要取決于政府采取何種配套的政策措施，來清除積弊和刺激經(jīng)濟(jì)，尤其是修復(fù)銀行系統(tǒng)有效提供信貸的能力，以及重新恢復(fù)企業(yè)和消費(fèi)者的信心。平均來看，在爆發(fā)金融危機(jī)以后，各國需要兩年時間才能走出經(jīng)濟(jì)低迷期7，大約需要四年時間才能恢復(fù)到趨勢增長水平8。歷史上只有兩次，經(jīng)濟(jì)低迷期延續(xù)了更長的時間：一個是日本的“10年低迷期”，原因是政府采取的政策其效果適得其反；還有就是美國的“大蕭條”時期，當(dāng)時政府協(xié)調(diào)應(yīng)對危機(jī)的能力很弱，不可與今天同日而語。

　　隨著危機(jī)的逐步發(fā)展，股票市場成為最清晰可見、最引人注目的“風(fēng)向標(biāo)”。到2008年10月底，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)已經(jīng)從一年前的峰頂一路下跌了46%(2007年10月9日～2008年10月27日)。到2008年11月末，美國股票市場已經(jīng)損失了自從2001～2002年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅以來的幾乎所有盈利。盡管沒有人知道美國股票市場是否已經(jīng)見底，但按照歷史的標(biāo)準(zhǔn)來衡量，迄今為止的跌幅還算不上非同尋常。在日本的銀行業(yè)危機(jī)期間，日經(jīng)225指數(shù)從峰頂?shù)焦鹊?1989年12月29日～1990年10月1日)下跌了48%，盡管日本股票市場隨后仍然“跌跌不休”；到2008年10月底，日本股票市場剩余的市值還不到它在1999年達(dá)到的峰值的20%。在亞洲金融危機(jī)期間，印度尼西亞、韓國和泰國的股票市場分別下跌了65%、72%和85%(按本國貨幣計算)。當(dāng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)泡沫破滅以后，從2000年3月24日～2002年10月9日，美國股市的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌了49%。