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　　當(dāng)他們作出負面評論時，正表明他們希望推動市場上漲。

　　市場擔(dān)心中國決策者會很快取消用于刺激國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇的貨幣政策?？蓜e上當(dāng)。北京很可能會把促進國內(nèi)市場的貨幣政策執(zhí)行下去。

　　盡管美國和歐洲市場有復(fù)蘇跡象，但中國出口依然疲軟，而依靠國內(nèi)消費彌補市場缺口依然有很長的路要走?；ㄍ度朐?009年的經(jīng)濟增長中占了很大的比例。鑒于今年財政刺激的力度，2010年繼續(xù)保持GDP增長將造成財政壓力的進一步加大。

　　因此，住宅建設(shè)成為中國領(lǐng)導(dǎo)人寄予厚望的靈丹妙藥。為引導(dǎo)開發(fā)商啟動新項目，決策者必須首先通過低息貸款鼓勵搖擺不定的購房者，盡快降低國內(nèi)的未出售住宅存量。這個辦法卓有成效；當(dāng)前的未出售住宅存量由年初的超過十四個月的需求量降低到約相當(dāng)于九個月的需求量。房產(chǎn)市場在這一政策的推動下，成為 2009年中國令人印象最深刻的經(jīng)濟景觀。

　　由此看來，資產(chǎn)價格如房地產(chǎn)價格的穩(wěn)定或上漲遠非寬松的貨幣政策造成的意外結(jié)果，而是這一政策的目的。住宅建設(shè)必須在GDP增長中承擔(dān)如此大的壓力，這一事實意味著決策者寧可在過度膨脹中犯錯誤，也不愿冒險采用不合時宜的貨幣緊縮政策，過早地扼殺經(jīng)濟的增長。

　　相關(guān)的政策必須避免對中國的經(jīng)濟體造成過多的擾亂，這一因素也導(dǎo)致領(lǐng)導(dǎo)人在經(jīng)濟增長中采取減少沖突的策略，而不是實施有助于調(diào)整需求結(jié)構(gòu)實現(xiàn)可持續(xù)個人消費的深層結(jié)構(gòu)改革。低息貸款比較農(nóng)村土地改革或國有企業(yè)股份制改造？（state-enterprise dividend restructuring）而言政治成本要低得多。

　　與此同時，一個“泡沫鏈”將在經(jīng)濟底層形成。中國的銀行最初在增加貸款吹大金融泡沫的時候是很不情愿的，因為這與它們艱難的內(nèi)部改革背道而馳。但現(xiàn)在他們已經(jīng)向家庭購買者、開發(fā)商和通過向開發(fā)商出售土地獲利的政府貸出了大量新款項，銀行在資產(chǎn)保值方面有了更大的風(fēng)險。住宅購買者也是這個鏈條的一部分，特別是還存在一些繞過正式分期付款的限制完全用貸款買房的人。

　　基于上述原因，中國領(lǐng)導(dǎo)人更可能愿意監(jiān)督資產(chǎn)的通脹而不是制止它。盡管北京有縮減信用擴張的說法，決策者還沒有采取真正決定性的措施，如提高銀行準備金率以吸收流動性等。

　　更準確地說，官方似乎更傾向于不時提醒市場仍然是兩面性的，以此來避免走向更加嚴重的通貨膨脹。當(dāng)他們作出負面評論時，正表明他們希望推動市場上漲。

　　在這種情況下，當(dāng)決策者試圖釋放貨幣壓力時，至少促成了一些附加的改變。國內(nèi)首次公開招股發(fā)行已經(jīng)再次重啟，從7月10號以來已經(jīng)有市值合計 7.9億的5家公司上市。其主要意圖就是吸收不確定的流動性，但這樣的上市也許同樣有助于通過將來的私有化促成管理改革。同時中國也正在放寬資金外流，例如海外并購和通過主權(quán)實體進行的間接投資。

　　自由資本帳戶是中國朝經(jīng)濟現(xiàn)代化邁進的長期跋涉中走出的積極而必要的一步。不過依賴吹大資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟振興舉措充滿風(fēng)險。這種方式可能在政治上加劇財富分化，造成財富和資源的分配不公；而且，如果決策者對退出策略判斷失誤后不得不采用急剎車方式時，將會引發(fā)普遍財產(chǎn)縮水的威脅。通貨膨脹的失誤同樣會導(dǎo)致物價控制政策的恢復(fù)，就像中國在2008年1月最后反擊通貨膨脹時我們所看到的那樣。這樣，近來為了鼓勵資源有效配置所設(shè)計的令人贊嘆的自由價格體系將被迫走向反面。

　　有句俗話說“越不想麻煩，麻煩越是找上門”。如果中國不愿面對困難的機構(gòu)改革，繼續(xù)沿著以資產(chǎn)膨脹促發(fā)展的路子走下去，麻煩也許會比決策者們期望得更多。

　　注：庫爾茨先生是立足于上海的戰(zhàn)略家和麥格理證券公司的中國研究主管