應(yīng)當(dāng)有條件使信貸投放真正回到適度寬松的基調(diào)，以此推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)以平穩(wěn)的、可持續(xù)的步伐復(fù)蘇，避免出現(xiàn)大起大落。

　　一、信貸投放：回到適度寬松，強(qiáng)調(diào)可持續(xù)性

　　與發(fā)達(dá)國家去杠桿化導(dǎo)致信貸市場(chǎng)凍結(jié)形成對(duì)照的是，中國在高儲(chǔ)蓄率支持下的再杠桿化過程，成為中國應(yīng)對(duì)危機(jī)中的一個(gè)顯著亮點(diǎn)。從2008年11月份開始，中國的高速信貸投放啟動(dòng)以來，在2009年3月份達(dá)到月份投放的歷史高點(diǎn)，下一步的走向十分值得關(guān)注。

　　一個(gè)基本的判斷是，2008年11月份以來的高速信貸投放，具有典型的危機(jī)應(yīng)對(duì)特征，是決策者在嚴(yán)峻的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)面前所采取的應(yīng)急特征的決策，是有其現(xiàn)實(shí)合理性的。不過，在宏觀金融形勢(shì)逐步穩(wěn)定之后，這種典型的帶有危機(jī)應(yīng)急特征的政策導(dǎo)向，可能有必要轉(zhuǎn)向追求一個(gè)可持續(xù)的信貸增長(zhǎng)?；蛘哒f，2009年1－3月份的信貸投放并不能歸結(jié)為是適度寬松，而可以歸結(jié)為是為了應(yīng)對(duì)危機(jī)的過于寬松；目前，當(dāng)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)趨于穩(wěn)定之后，貨幣政策可能需要真正轉(zhuǎn)向適度寬松，轉(zhuǎn)向追求貨幣政策的可持續(xù)性，避免信貸投放的大起大落，所可能對(duì)經(jīng)濟(jì)體系帶來的可能沖擊，以及可能對(duì)銀行業(yè)未來經(jīng)營帶來的壓力。

　　如果按照1－3月份的信貸增長(zhǎng)速度推算，2009年全年銀行信貸如果繼續(xù)保持這樣的增長(zhǎng)速度，全年的信貸投放可能超過8萬億元。這種信貸的過于寬松的增長(zhǎng)有助于打消通貨緊縮的預(yù)期，穩(wěn)定市場(chǎng)的恐慌，但是這些政策目標(biāo)逐步達(dá)到之后，如果還繼續(xù)保持過于寬松的應(yīng)急型政策導(dǎo)向，可能帶來的負(fù)面影響是：

　　1、從微觀層面，銀行信貸增長(zhǎng)超過20％，往往是銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)管理所難以支持的；

　　2、從中國社會(huì)資本形成速度等考察，過快的信貸增長(zhǎng)可能會(huì)使企業(yè)很快面臨資本金約束；

　　3、信貸在2009年的過快增長(zhǎng)必然伴隨著未來信貸增速短期內(nèi)的明顯回落、以及由此推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)明顯回落；

　　4、信貸的過快增長(zhǎng)如果繼續(xù)單兵突進(jìn)，在社會(huì)投資沒有實(shí)質(zhì)啟動(dòng)時(shí)，必然導(dǎo)致資產(chǎn)市場(chǎng)的局部泡沫，對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并不利。

　　因此，目前貨幣政策可能面臨一個(gè)重要的選擇，就是真正回到此前所確定的“適度寬松”，強(qiáng)調(diào)信貸增長(zhǎng)的平穩(wěn)和可持續(xù)性，防止未來出現(xiàn)大起大落而帶來對(duì)經(jīng)濟(jì)金融平穩(wěn)運(yùn)行帶來的沖擊，這并不能簡(jiǎn)單理解為對(duì)資本市場(chǎng)的利空或者利多，適度寬松的、可持續(xù)的信貸投放，有助于推動(dòng)一個(gè)平穩(wěn)推進(jìn)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程，對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行是有積極意義的。目前看來，全年信貸投放在余下來的幾個(gè)月中保持相對(duì)平穩(wěn)的增長(zhǎng)，使全年保持在6－7萬億元的信貸投放可能以及在月度之間的平穩(wěn)分布，避免大起大落，是有可能的，這種轉(zhuǎn)換的平穩(wěn)推進(jìn)也應(yīng)當(dāng)是有回旋余地的。

　　從微觀角度考察，2009年1－3月份的高速信貸投放有一些特定的原因：

　　1、銀行的利差縮小，需要通過增加信貸投放的方法來緩解利差縮小對(duì)利潤率的影響，而信貸規(guī)模的取消和銀行體系積累的充足的流動(dòng)性（高水平的超額準(zhǔn)備金比率和居高不下的法定準(zhǔn)備金率就是一個(gè)證明），為這種高速的信貸投放提供了可能；

　　2、以黨中央國務(wù)院及時(shí)推出的四萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃為標(biāo)志，在政府投資的帶動(dòng)下，許多以前沒有被批準(zhǔn)的項(xiàng)目，以及需要更長(zhǎng)時(shí)間被批準(zhǔn)的項(xiàng)目，現(xiàn)在以更快的速度得到批準(zhǔn)，從而帶動(dòng)了信貸的快速投放；

　　3、從調(diào)研中了解到，一些銀行擔(dān)心在2009年后半年，可能會(huì)出臺(tái)對(duì)信貸的控制政策，所以傾向于提前發(fā)放信貸把銀行貸款規(guī)模作大；

　　4、票據(jù)貼現(xiàn)在信貸中占有較高的的比例，其中存在的虛增成分可能夸大了信貸的投放增長(zhǎng)水平。

　　2009年以來的高速增長(zhǎng)，以及四萬億的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃在2009年中的投放部分，加上接近尾聲的企業(yè)庫存調(diào)整進(jìn)程，已經(jīng)使中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，并可能從下個(gè)季度開始不如復(fù)蘇之途。迅速增長(zhǎng)的信貸，以及2、3月份迅速上升的企業(yè)存款，預(yù)示著接下來的總需求可能會(huì)出現(xiàn)較為強(qiáng)勁的復(fù)蘇。由于2008年2、3季度的基數(shù)較高，同比的數(shù)據(jù)則不一定會(huì)出現(xiàn)顯著的上升，但是實(shí)際上季度環(huán)比數(shù)據(jù)更能夠看到宏觀政策所產(chǎn)生的效果。雖然一季度的同比增長(zhǎng)并不高，但是環(huán)比已經(jīng)超過7％，目前看二季度的環(huán)比增長(zhǎng)可能達(dá)到10％，同比大概也就是7％左右。

　　在這樣的條件下，應(yīng)當(dāng)有條件使信貸投放真正回到適度寬松的基調(diào)，以此推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)以平穩(wěn)的、可持續(xù)的步伐復(fù)蘇，避免出現(xiàn)大起大落。

　　二、過剩產(chǎn)能的消化進(jìn)度決定經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇能否平穩(wěn)推進(jìn)

　　資本市場(chǎng)一直關(guān)注的產(chǎn)生振興計(jì)劃，以提振產(chǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力為目標(biāo)，正在起到積極的效果。不過，有效的產(chǎn)業(yè)政策應(yīng)該首先做到“有保有壓”，在扶持一些行業(yè)的同時(shí)，對(duì)一些產(chǎn)能過剩的行業(yè)則需要推進(jìn)過剩產(chǎn)能的消化，不應(yīng)該再向其注入寶貴的資源。

　　從產(chǎn)業(yè)振興計(jì)劃的相關(guān)行業(yè)考察，即使在一些產(chǎn)能已經(jīng)明顯過剩的行業(yè)，因?yàn)樵谔囟ǖ慕鹑谖C(jī)背景下，以及保增長(zhǎng)的壓力，使得各地在“有保有壓”的政策基調(diào)下，強(qiáng)調(diào)保的多，強(qiáng)調(diào)壓的很少。隨著全球經(jīng)濟(jì)的回落和外部需求的大幅萎縮，對(duì)于一些特定行業(yè)來說，產(chǎn)能過剩已經(jīng)成為定局，例如鋼鐵、紡織等，繼續(xù)將大量的資源注入這些行業(yè)，實(shí)際上可能還會(huì)延緩延緩經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程。以紡織行業(yè)為例，2008年中國大約有130億件服裝的出口，從2008年底的廣交會(huì)看定單下滑了37%，2009年一季度的數(shù)據(jù)是定單下滑了50%以上。如果按照50%的定單下滑來計(jì)算，那么，海外需求的減弱減少了65億件衣服的需求，這就要求中國國內(nèi)每個(gè)人要多買5件衣服，才能維持紡織行業(yè)原有的產(chǎn)能不變。因此，這樣的產(chǎn)能過剩是非常明顯的，如果過剩產(chǎn)能不能及時(shí)調(diào)整，行業(yè)內(nèi)的整合并購如果不能及時(shí)推進(jìn)，就有可能使中國的經(jīng)濟(jì)難以延續(xù)正在形成的良好趨勢(shì)，進(jìn)而導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的時(shí)間被延后。因?yàn)橹灰罅康倪^剩產(chǎn)能存在，一旦經(jīng)濟(jì)刺激政策發(fā)生效果，導(dǎo)致需求的上升，就會(huì)吸引大量過剩產(chǎn)能的重新啟動(dòng)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)再次回落，2009年初的鋼鐵行業(yè)可能就是一個(gè)代表性的案例。

　　當(dāng)然，需要特別關(guān)注的是，對(duì)過剩產(chǎn)能的消化必然是一個(gè)艱苦的過程，也很容易給商業(yè)銀行帶來不良資產(chǎn)，造成銀行不量資產(chǎn)率的上升。所以，從某種意義來說，一旦銀行的不良資產(chǎn)率因?yàn)橄^剩產(chǎn)能而開始有所開始上升，也可能成為中國經(jīng)濟(jì)開始擺脫產(chǎn)能過剩的困擾、平穩(wěn)走向復(fù)蘇的信號(hào)；目前商業(yè)銀行體系總體上十分穩(wěn)健，資本充足比率和撥備覆蓋比率都相對(duì)較高，也有更強(qiáng)的承受能力。

　　三、人民幣的國際化進(jìn)程會(huì)給中國的金融市場(chǎng)帶來新的活力

　　在反思本次次貸危機(jī)的過程中，可以看到，現(xiàn)行的美元主導(dǎo)的國際貨幣體系，是造成美國過度負(fù)債的重要原因，也是導(dǎo)致國際經(jīng)濟(jì)不平衡的重要原因。美元是國際貿(mào)易中最常用的計(jì)價(jià)貨幣，也擁有龐大的美元計(jì)價(jià)的金融資產(chǎn)市場(chǎng)，這使得貿(mào)易順差國家，需要將外匯儲(chǔ)備購買美元資產(chǎn)，并引起本國國際貿(mào)易順差形成的資本又流回到美國，大量的資本流入又降低了美國的利率水平，而過低的利率水平又導(dǎo)致了美國的過度負(fù)債。

　　迅速推進(jìn)的國際化，使用的是美元這樣一個(gè)主權(quán)貨幣，這樣，當(dāng)美國的危機(jī)來臨的時(shí)候，美元是美國人的貨幣，卻成了全世界的問題，特別是大量持有美元資產(chǎn)的新興市場(chǎng)國家的問題。美國可以通過發(fā)行鈔票來稀釋其債務(wù)，減少債權(quán)國家的實(shí)際債權(quán)。在現(xiàn)行國際貨幣體系無法改變的情況下，以中國為代表的高儲(chǔ)蓄國短期內(nèi)并沒有更好的選擇，不得不承受美元貶值的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槿嬷貥?gòu)當(dāng)前的國際貨幣體系并不具備這樣的條件，如果大量拋售美元?jiǎng)t一方面可能導(dǎo)致美元債券的大幅波動(dòng)，同時(shí)國際上也并沒有一個(gè)除美元之外的如此龐大的金融市場(chǎng)可以吸收全球的外匯儲(chǔ)備。目前，中國只能開始嘗試做出一些積極的應(yīng)對(duì)，包括對(duì)中國購買的美元債券提出特別的安全和收益要求，鼓勵(lì)美國等發(fā)行熊貓債券，促進(jìn)SDR等非主權(quán)貨幣計(jì)價(jià)的金融市場(chǎng)的發(fā)展等，同時(shí)，推動(dòng)人民幣的國際化，應(yīng)當(dāng)是更為積極的舉措。

　　也許從短期來看，全面改革現(xiàn)有的國際金融體系難度很大，但是，從中長(zhǎng)期來看，中國有很大的空間來推進(jìn)本土金融市場(chǎng)的發(fā)展，促使大量?jī)?chǔ)蓄不必流出而在北圖金融市場(chǎng)得到有效的配置。同時(shí)，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣的國際化。就目前的情況判斷，人民幣國際化的進(jìn)程正在加快。一方面，中國央行與全世界六個(gè)國家已經(jīng)簽定了6500億的貨幣互換；另一方面，央行已經(jīng)開始在全國沿海主要城市實(shí)行人民幣跨境計(jì)價(jià)的試點(diǎn)。從這些措施的短期效果來看，企業(yè)需要關(guān)注的匯率風(fēng)險(xiǎn)減小了；而從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的效果來看，則是中國開始嘗試在國際貿(mào)易中逐漸降低對(duì)美元的依賴，并推動(dòng)人民幣走向國際化的開始。

　　當(dāng)然，人民幣國際化的事件本身，又會(huì)帶動(dòng)對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求，這將對(duì)人民幣資產(chǎn)價(jià)格的上升形成支持。從經(jīng)濟(jì)史角度看，美國、英國等在其本國貨幣的國際化推進(jìn)進(jìn)程中，本國資產(chǎn)價(jià)格都有一段時(shí)期的十分活躍的表現(xiàn)。當(dāng)然，從日元等的國際化來看，一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、特別是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和貿(mào)易結(jié)構(gòu)，以及金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度，對(duì)于貨幣的國際化具有顯著的影響。國際金融理論所所說的特里芬兩難，要求貨幣國際化的國家必須要有一定的貿(mào)易順差并通過有深度的金融市場(chǎng)來吸引資本的流入，中國在這兩個(gè)方面都有大量的工作需要推進(jìn)，研究表明，日本正是因?yàn)橘Q(mào)易結(jié)構(gòu)等方面的缺陷導(dǎo)致日元國際化的進(jìn)展十分緩慢。值得關(guān)注的是，因?yàn)橄愀凼袌?chǎng)是完全對(duì)外開放的市場(chǎng)，而在香港上市的大量企業(yè)的主要資產(chǎn)都在內(nèi)地，是以人民幣計(jì)價(jià)的，也就是說，這些港幣資產(chǎn)在連接美元的同時(shí)，也連接著人民幣，加上中國經(jīng)濟(jì)可能會(huì)較快從危機(jī)中復(fù)蘇，因此香港市場(chǎng)可能會(huì)成為海外投資者間接或直接獲取人民幣資產(chǎn)的重要途徑。因此，香港市場(chǎng)在現(xiàn)階段受到人民幣國際化的影響可能要大于內(nèi)地市場(chǎng)，香港市場(chǎng)在這個(gè)過程中蘊(yùn)藏的機(jī)會(huì)也可能因此大于內(nèi)地金融市場(chǎng)。

　　四、下一步宏觀經(jīng)濟(jì)政策需要關(guān)注的幾個(gè)問題

　　根據(jù)目前的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和國際經(jīng)濟(jì)情況來看，中國經(jīng)濟(jì)最壞的時(shí)刻可能已經(jīng)過去，上行的可能性大于下行。但是，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)仍然存在著以下?lián)鷳n。

　　1、銀行業(yè)的走向具有指標(biāo)參照意義

　　在當(dāng)前中國的資本市場(chǎng)上，銀行業(yè)具有較強(qiáng)的導(dǎo)向意義，這有多方面的原因，例如，銀行信貸投放的速度直接影響到市場(chǎng)的流動(dòng)性，銀行不良資產(chǎn)的狀況直接影響到銀行業(yè)的估值及其走勢(shì)。根據(jù)大致的測(cè)算，以2009年一季度的上市公司盈利測(cè)算，如果扣除銀行業(yè)，則整個(gè)市場(chǎng)的PE在2500點(diǎn)左右，已經(jīng)達(dá)到25倍，屬于中國資本市場(chǎng)成立以來的中位數(shù)水平，下一步的方向選擇，在很大程度上可以說取決于銀行業(yè)的方向選擇，銀行業(yè)的盈利如果見底回升，市場(chǎng)可能迎來一個(gè)真正的拐點(diǎn)。

　　如果不考慮特定的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的一些案例，從全世界范圍的經(jīng)驗(yàn)來看，真正因?yàn)殂y行的信用風(fēng)險(xiǎn)以及不良資產(chǎn)等出現(xiàn)的大規(guī)模銀行倒閉很少看到，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，絕大部分的銀行倒逼的風(fēng)險(xiǎn)來自于對(duì)大的經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)方向的判斷錯(cuò)誤、對(duì)利率和匯率等的方向判斷實(shí)務(wù)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債配置的錯(cuò)誤帶來的風(fēng)險(xiǎn)，或者是一些原材料價(jià)格大幅波動(dòng)、以及集中投放在不太熟悉的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域等帶來的風(fēng)險(xiǎn)。由此看來，如果中國的銀行在未來出現(xiàn)，可能也不會(huì)主要是信貸風(fēng)險(xiǎn)控制的不好，而是對(duì)大的經(jīng)濟(jì)走向和波動(dòng)的判斷出現(xiàn)失誤，對(duì)這一輪高速投放的原材料和基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域不熟悉導(dǎo)致的新的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。特別是這一輪新的信貸高速增長(zhǎng)，大量的銀行貸款投放在十分集中的幾個(gè)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，在安全性之外，需要銀行高度關(guān)注這些新的風(fēng)險(xiǎn)。

　　具體來看，對(duì)當(dāng)前商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)的判斷可以概括為以下幾點(diǎn)：第一，信貸風(fēng)險(xiǎn)以及安全性問題可能不是主要的問題，特別是此輪信貸投放基本上投向一些大型的基礎(chǔ)設(shè)施。第二，利差縮小導(dǎo)致銀行收益的大幅收窄，以及新的業(yè)務(wù)中蘊(yùn)涵的市場(chǎng)和操作風(fēng)險(xiǎn)，可能將是銀行面臨的最主要挑戰(zhàn)；利差的縮小主要來自三個(gè)方面：首先，是實(shí)際利差的縮??；其次，由于政府是目前銀行最重要的客戶，而銀行對(duì)政府的貸款往往又只能在規(guī)定利率的基礎(chǔ)上下浮，這就又進(jìn)一步縮小了銀行的利差；最后，由于信貸客戶主要是政府，銀行也無法收取信貸占有費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用，這將減小銀行中間業(yè)務(wù)的收益。第三，銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)可能來自我們這一輪高速擴(kuò)張的主要行業(yè)（比如基礎(chǔ)設(shè)施，原材料），以及對(duì)這些行業(yè)的方向判斷錯(cuò)誤以及其內(nèi)在的、不為銀行業(yè)熟悉的新的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　2、防止宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“二次探底”

　　經(jīng)濟(jì)在外部沖擊下回落，在宏觀政策刺激上反彈，隨后出現(xiàn)二次探底，在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史上是有不少參照的。例如，1997年東南亞金融危機(jī)之后，中國在98年通過對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的反彈，但是第二年由于工業(yè)投資沒有跟上，造成了二次探底。目前這一輪的投資，主要是靠財(cái)政的基礎(chǔ)設(shè)施投資帶動(dòng)的，政策效果2009年會(huì)陸續(xù)在信貸投放和財(cái)政推動(dòng)下逐漸顯現(xiàn)出來。從一些具體的項(xiàng)目進(jìn)度觀察，2008年四季度投資的項(xiàng)目往往要到2009年3月才能體現(xiàn)出來，而2009年一季度投資的項(xiàng)目，大概到5、6月將能體現(xiàn)出其經(jīng)濟(jì)效果。隨著這些政策效果的逐步顯現(xiàn)，加上高速投放的信貸的支持，中國經(jīng)濟(jì)在2009年的恢復(fù)從環(huán)比角度可能是較為強(qiáng)勁的，但是，在及時(shí)的宏觀政策抑制了經(jīng)濟(jì)的大幅回落之后，目前應(yīng)當(dāng)需要關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)二次探底的問題。

　　可能導(dǎo)致二次探底的因素包括：1目前是政府投資一馬當(dāng)先，如果社會(huì)投資不能及時(shí)跟上，則有可能出現(xiàn)二次探底。2 過剩產(chǎn)能消化進(jìn)度遲緩，導(dǎo)致此前的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃帶來過剩產(chǎn)能的跟進(jìn)，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的再次探底 3： 2009年如果持續(xù)保持過快的信貸增速，有可能會(huì)在未來隨著銀行信貸增速的顯著回落而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的相應(yīng)大幅回落。

　　3、防止出現(xiàn)宏觀與微觀的不一致

　　就目前的情況來看，GDP等宏觀指標(biāo)的改善是相對(duì)容易的。但是，在GDP數(shù)據(jù)改善的同時(shí)，如果沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)的明顯改善和社會(huì)投資的跟進(jìn)、以及經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)復(fù)蘇，微觀層面的工業(yè)增加值和企業(yè)利潤等指標(biāo)可能就難以得到明顯改善。從目前的狀況看，在宏觀數(shù)據(jù)逐步改善的同時(shí)，企業(yè)目前的盈利狀況還沒有走出低谷。因此，需要防止宏觀數(shù)據(jù)和微觀狀況出現(xiàn)明顯的不一致。

　　相對(duì)來說，在政府投資的力度逐步降低之后，目前市場(chǎng)關(guān)注的，一個(gè)是房地產(chǎn)、汽車乃至出口行業(yè)在2009年一季度的改善是否可以持續(xù)，另外一個(gè)是關(guān)注新的技術(shù)進(jìn)步領(lǐng)域，例如新能源、生物技術(shù)、信息技術(shù)及其商業(yè)引用等。如果經(jīng)濟(jì)能夠平穩(wěn)復(fù)蘇，不少的行業(yè)可能會(huì)帶來明顯的機(jī)會(huì)。從全球范圍看，如果美國經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)，出口部門也可能會(huì)帶來特別的驚喜。從國際分工的格局來看，美國和中國的這種“跨越太平洋的婚姻”式的分工在短期內(nèi)無法改變，隨著美國經(jīng)濟(jì)的逐漸恢復(fù)，中國的出口部門的需求也將逐漸恢復(fù)。

　　4、對(duì)全球以及中國可能出現(xiàn)的通脹壓力保持警覺

　　當(dāng)前，以美國為代表的發(fā)達(dá)國家在應(yīng)對(duì)危機(jī)時(shí)，發(fā)行了大量貨幣，盡管當(dāng)前因?yàn)榻鹑谖C(jī)導(dǎo)致貨幣流通速度的明顯降低，但是未來的通脹壓力不容低估。從中國的狀況看，根據(jù)改革開放的經(jīng)驗(yàn)來看，信貸投放持續(xù)6個(gè)月以上的高速增長(zhǎng)增加之后，中國無一例外都會(huì)出現(xiàn)了通脹的壓力。因此，本次信貸高速投放持續(xù)到一定的時(shí)間、達(dá)到一定的增長(zhǎng)速度后，就應(yīng)當(dāng)從前一階段的應(yīng)急型的高速增長(zhǎng)，平穩(wěn)過渡到可持續(xù)的、適度寬松的貨幣政策，以促成中國經(jīng)濟(jì)從危機(jī)沖擊下平穩(wěn)復(fù)蘇。從大致的政策功能分工的角度來看，以前中央政府和地方政府的分工大致相當(dāng)于是中央管剎車和調(diào)控，地方管油門（GDP增長(zhǎng)、就業(yè)等），而現(xiàn)在則是中央政府和地方政府兩只腳都踩在油門上的情況。在當(dāng)前的金融危機(jī)條件下，因?yàn)橹饕年P(guān)注點(diǎn)在于應(yīng)對(duì)危機(jī)，主要的經(jīng)濟(jì)體可能傾向于強(qiáng)調(diào)本身所受到的沖擊程度，這可能會(huì)延誤經(jīng)濟(jì)微調(diào)的良好時(shí)機(jī)。例如，如果在復(fù)蘇過程中真的出現(xiàn)了通脹的壓力，有關(guān)部門要作出微調(diào)剎車的決策時(shí)，需要承受的壓力是很大的。因此，在強(qiáng)調(diào)應(yīng)對(duì)危機(jī)的當(dāng)前，保持剎車機(jī)制的靈敏，是需要強(qiáng)調(diào)的。同時(shí)，當(dāng)前也是推進(jìn)要素價(jià)格改革的良好時(shí)間窗口，需要及早推出。

　　2009年4月19日與部分上海的機(jī)構(gòu)投資者交流紀(jì)要

　　巴曙松　研究員

　　國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、博士生導(dǎo)師