發(fā)端于2007年7月的次貸危機經(jīng)歷了四個階段：最初僅僅是特定金融產(chǎn)品的危機，之后迅速擴展到金融機構(gòu)的危機。

　　編者按：2009年《觀點》雜志刊登了巴曙松教授為《觀點》撰寫的金融危機專欄。針對此次金融危機的形成與發(fā)展，巴曙松教授進行了詳細的論述，僅此新春之際，觀點網(wǎng)摘錄了其中部分內(nèi)容，以饗讀者。

　　大致來看，發(fā)端于2007年7月的次貸危機經(jīng)歷了四個階段：最初僅僅是特定金融產(chǎn)品的危機，之后迅速擴展到金融機構(gòu)的危機，進而從金融機構(gòu)擴展到全球金融市場，目前正處于從金融體系到實體經(jīng)濟的傳導(dǎo)階段，且呈現(xiàn)不斷加深的走勢。

　　第一階段：次貸證券衍生品危機

　　20世紀90年代后期以來，美國經(jīng)濟和房地產(chǎn)金融市場經(jīng)歷了長達近10年的經(jīng)濟繁榮，與此同時，基于次級住房抵押貸款的金融衍生產(chǎn)品市場迅速擴張，在高達15：1以上的杠桿作用下，次貸證券衍生品市場積累了巨大的風(fēng)險(見表1)。2006年以后，隨著房價的下跌和次貸市場的違約率的上升(見圖1)，次貸證券的價格隨之劇烈下滑，在高杠桿的作用下，持有者的損失被急劇放大，從而在2007年7月最終引發(fā)了次貸證券危機。

　　表1：美國次級貸款和次貸支持證券規(guī)模

　　圖1：美國住房貸款違約率急劇上升

　　資料來源：美國抵押貸款銀行協(xié)會

　　第二階段：以投資銀行等相關(guān)金融機構(gòu)為代表的金融機構(gòu)危機

　　次貸證券產(chǎn)品危機的爆發(fā)，使得一些深刻卷入到次貸業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)開始呈現(xiàn)顯著的經(jīng)營虧損，進而演化為金融機構(gòu)危機。2008年3月日，美國第五大投資銀行貝爾斯登因瀕臨破產(chǎn)而被摩根大通收購。9月份以后，由于房價的持續(xù)下跌，美國次貸違約率繼續(xù)上升，與次級抵押債券相關(guān)的各種金融資產(chǎn)風(fēng)險開始加速暴露出來，受波及到的金融機構(gòu)范圍也越來越大。9月7日，美國政府宣布接管"兩房"，隨之，在不到一個月的時間里，華爾街五大投資銀行相繼破產(chǎn)或者被接管，包括商業(yè)銀行、保險公司、投資銀行、對沖基金等在內(nèi)的金融機構(gòu)大都遭受巨額損失。

　　第三階段：以資本市場劇烈下挫引發(fā)的金融市場危機

　　金融機構(gòu)的危機、特別是雷曼的倒閉，引發(fā)了全球?qū)τ诮鹑跈C構(gòu)倒閉的恐慌情緒，成為此次次貸危機迅速向全球擴散的一個標志性事件，最終引發(fā)了資本市場的劇烈動蕩，股票暴跌，市值大幅下降，道瓊斯指數(shù)跌幅超過40%，嚴重打擊了投資者信心(見圖2)。美國金融市場的深幅調(diào)整迅速向世界各國蔓延，歐洲、日本、新興市場國家的金融市場隨之也大幅下挫，據(jù)紐約大學(xué)經(jīng)濟學(xué)家Roubini預(yù)測，次貸造成全球銀行和券商減記資產(chǎn)及信用損失金額已達2萬億美元。更為嚴重的是，危機由最初的按揭貸款市場逐漸向消費信貸、信用卡、銀行等其他金融市場蔓延，使得次貸危機蔓延成為信貸危機，推動整個美國經(jīng)濟陷入劇烈衰退。

　　圖2標普和銀行指數(shù)

　　第四階段：從金融體系到實體經(jīng)濟蔓延

　　這一次次貸危機導(dǎo)致的經(jīng)濟周期與此前的經(jīng)濟周期存在的顯著差異，在于此前的經(jīng)濟周期往往是由實體經(jīng)濟惡化之后逐步傳導(dǎo)到金融市場，而此次經(jīng)濟動蕩則是因為金融體系的監(jiān)管出現(xiàn)缺陷等導(dǎo)致金融市場的大幅波動、進而演進為現(xiàn)實的經(jīng)濟波動。從國際經(jīng)濟環(huán)境上來看，自2008年10月開始，伴隨著次貸危機對進一步惡化，對各國實體經(jīng)濟的影響日益顯現(xiàn)，各國經(jīng)濟增長出現(xiàn)明顯減速，美國、歐盟等國家經(jīng)濟開始出現(xiàn)負增長，同時失業(yè)率上升，消費者信心顯著下降，美國失業(yè)繼10月率飆升至6.5%以后，11月又創(chuàng)造了6.7%的15年來的最高記錄，引發(fā)了全球金融市場新一輪的大幅波動。此外，全球主要經(jīng)濟體逐步顯現(xiàn)通縮壓力，美國10月份消費者物價指數(shù)大跌1%，創(chuàng)歷史上最大跌幅；日本10月CPI也環(huán)比下降0.1%。泰國、韓國和澳洲等新興市場國家11月通脹率與全球同步回落，如泰國11月通脹年率從10月的3.9%大幅降至2.2%。全球大宗商品價格更是同步一落千丈。原油價格從每桶147美元以上迅速跌落至50美元下方，鐵礦石、煤炭和糧食價格也都大幅下跌。這意味著次貸危機對實體經(jīng)濟的沖擊全面顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟的回落已經(jīng)是一個顯著的趨勢。