觀點(diǎn)指數(shù) 2021年，房企得到了史無(wú)前例的關(guān)注，政策與企業(yè)財(cái)務(wù)的任何變化都可能營(yíng)造出恐慌氣氛。資本各方對(duì)地產(chǎn)行業(yè)，特別是高杠桿與近期變賣項(xiàng)目的企業(yè)避之不及。任何負(fù)面的消息傳播都將造成企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)的障礙，用“驚弓之鳥”來(lái)形容現(xiàn)階段的投資環(huán)境一點(diǎn)都不過(guò)分。

在這樣的背景下，華潤(rùn)置地、中國(guó)海外發(fā)展、招商蛇口延續(xù)穩(wěn)健戰(zhàn)略，付息穩(wěn)定，在“2022上市房企償債能力卓越表現(xiàn)”中尤為突出。

中國(guó)海外發(fā)展堅(jiān)持奉行財(cái)務(wù)穩(wěn)健策略，不斷拓寬企業(yè)“護(hù)城河”，具備充足的償債能力。回顧2021年業(yè)績(jī)，中海剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率為53.59%，凈負(fù)債率為32.3%，現(xiàn)金短債比達(dá)到2.41倍，繼續(xù)保持在“綠檔”。年內(nèi)，加權(quán)平均融資成本3.55%，繼續(xù)保持行業(yè)最低區(qū)間。據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)海外發(fā)展全年發(fā)行約195億境內(nèi)債券，加權(quán)到期年限超過(guò)3.9年（樣本池平均到期年限2.87年）。

2021年，中海持有現(xiàn)金達(dá)1309.56億元，同比上升18.55%。穩(wěn)健的財(cái)務(wù)情況以及充足的資金，能夠在當(dāng)前環(huán)境下?lián)碛懈鼘挼陌踩呺H，償債能力也得到資本市場(chǎng)的肯定。

華潤(rùn)置地毛利率維持穩(wěn)定，付息能力同樣值得認(rèn)可。當(dāng)前華潤(rùn)置地提出銷售和利潤(rùn)并重，無(wú)論是新開盤項(xiàng)目還是滯銷項(xiàng)目，在保去化的同時(shí)也力爭(zhēng)保利潤(rùn)。財(cái)報(bào)顯示，2021年華潤(rùn)置地綜合毛利率為27.0%，同比下降3.9%，主要由于2017至2018年高地價(jià)導(dǎo)致。這意味著，至少在未來(lái)幾年，華潤(rùn)置地綜合毛利率與開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率都應(yīng)該不低于2021年水平。另外，華潤(rùn)置地的“EBITDA/總負(fù)債”指標(biāo)達(dá)到0.092，位于樣本池的前10%（10%樣本池臨界點(diǎn)為0.046），具備較為可觀的償債能力，投資者也相信企業(yè)在再融資之后依舊有足夠利潤(rùn)支付利息費(fèi)用。

行業(yè)“三道紅線“改善，借新還舊模式阻力重重

事實(shí)上，從2021年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，“三道紅線”達(dá)標(biāo)率有所改善，房企或主動(dòng)或被動(dòng)地抑制了投資規(guī)模，盲目的資本擴(kuò)張得到有效管控。

經(jīng)過(guò)去年下半年融資端口的限制與各類償債活動(dòng)后，觀點(diǎn)指數(shù)結(jié)合歷史數(shù)據(jù)與輿情對(duì)各大房企的負(fù)債指標(biāo)進(jìn)行評(píng)判與分析，發(fā)現(xiàn)“三道紅線”得到了明顯的改善。

2021年年末，碧桂園集團(tuán)宣布新一輪的組織架構(gòu)調(diào)整，將原來(lái)106個(gè)區(qū)域縮減為65個(gè)，主動(dòng)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)低迷；同時(shí)，碧桂園這兩年大力發(fā)展智能機(jī)器人尤其是建筑機(jī)器人，都將成為未來(lái)新的發(fā)展亮點(diǎn)。

行業(yè)的模式依舊是前融買地，建房預(yù)售，回籠資金繼續(xù)拿地，也正是這種循環(huán)模式讓房企債務(wù)規(guī)模如滾雪球般愈來(lái)愈多。從會(huì)計(jì)角度來(lái)講，“三道紅線”的負(fù)債類指標(biāo)規(guī)模是可以被“優(yōu)化”的，可以將這一政策看作是提醒企業(yè)去杠桿的起點(diǎn)，而且政策本身也是“督促性”，不要求非綠檔的企業(yè)一步到位實(shí)現(xiàn)“綠檔”，2023年6月底前實(shí)現(xiàn)“綠檔”即可。

就目前來(lái)看，對(duì)于部分企業(yè)而言，雖然實(shí)施起來(lái)相對(duì)艱難，但若及時(shí)“剎車”，挺過(guò)陣痛期，也不至于最終走向“暴雷”的結(jié)局。在銷售疲軟的大環(huán)境下，企業(yè)償債愈發(fā)困難。理論上來(lái)講，處于紅檔的企業(yè)有息負(fù)債漲幅為0反映的是一個(gè)動(dòng)態(tài)平衡，并沒(méi)有“判死刑”。因?yàn)槿绻邢⒇?fù)債中償還了100億元，那企業(yè)就可以再融到100億元的資金。

但是，現(xiàn)實(shí)情況是金融機(jī)構(gòu)在放寬放貸過(guò)程中，本著審慎原則，非綠檔的房企根本融不到錢。雖背離政策原意，但企業(yè)只能被動(dòng)接受，面臨被迫出售資產(chǎn)項(xiàng)目的境況；而且目前收購(gòu)與并購(gòu)是買方市場(chǎng)，存在信用風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)將失去議價(jià)權(quán)與再融資權(quán)。

盡管政策有所“回暖”，融資通道放寬，但從企業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)來(lái)看，作用尚不明顯。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2021年全國(guó)商品房銷售金額超18萬(wàn)億，到達(dá)歷史新高，但從房地產(chǎn)開發(fā)投資、新開工等數(shù)據(jù)來(lái)看，房地產(chǎn)開發(fā)投資雖保持向上，但增速已降至5%以下，新開工依舊負(fù)增長(zhǎng)。

從企業(yè)端的數(shù)據(jù)看，多數(shù)企業(yè)年度銷售額普遍負(fù)增長(zhǎng)，順利實(shí)現(xiàn)年度銷售目標(biāo)企業(yè)只占少數(shù)。

流動(dòng)資金匱乏，行業(yè)分化程度較高

從數(shù)據(jù)來(lái)看，“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量/帶息債務(wù)”指標(biāo)的離散程度最高，且接近40%的企業(yè)該指標(biāo)集中在0.325附近，第二梯隊(duì)縮減至0.0375，接近第一梯隊(duì)的1/10。

簡(jiǎn)而言之，房企的資金來(lái)源主要是融資與自身經(jīng)營(yíng)資金來(lái)源，但從目前數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流呈現(xiàn)出明顯頹勢(shì)，且候選企業(yè)分化程度較高。

觀點(diǎn)指數(shù)預(yù)計(jì)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流分化程度會(huì)伴隨融資能力的不同而加深。

數(shù)據(jù)來(lái)源：觀點(diǎn)指數(shù)整理

綜合而言，若房企暫緩拿地并收縮投資規(guī)模，可償債資金對(duì)短期債務(wù)的償還仍較有保障。同時(shí)我們也觀察到，進(jìn)入2021年后，尤其是部分帶息債務(wù)較高的開發(fā)商，從下半年開始基本都處于謹(jǐn)慎，甚至?xí)和Ｄ玫氐臓顟B(tài)。

部分大中型房企如萬(wàn)科、中海、華潤(rùn)置地、碧桂園等，相比中小型房企來(lái)說(shuō)，土地和項(xiàng)目?jī)?chǔ)備更多、融資能力更強(qiáng)，因此面對(duì)行業(yè)周期更迭時(shí)，應(yīng)變能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力也更高。