編者按：大潮已退，形勢逆轉(zhuǎn)。2017年，流動性已經(jīng)不再是房企高歌猛進(jìn)的催化劑，而是逐漸轉(zhuǎn)變成為了絆馬索。過去享受著貨幣政策紅利的“弄潮兒們”，誰將會顯現(xiàn)裸泳真身。當(dāng)樓市開始調(diào)整，不再獨自繁榮，房企如何繼續(xù)起舞？

“只有當(dāng)大潮退去的時候，你才能知道誰在裸泳。”——巴菲特這句舉世皆知的名言，在今天的中國房地產(chǎn)行業(yè)市場環(huán)境仍然具備相當(dāng)?shù)默F(xiàn)實意義。

3月22-23日，觀點新媒體將在深圳舉辦“2017觀點年度論壇”，并發(fā)布“2017中國房地產(chǎn)卓越100榜”。因應(yīng)“萬億時代的房地產(chǎn)”這一未來行業(yè)宏大前景，在行業(yè)、市場、政策環(huán)境面臨轉(zhuǎn)變之際，誰才是市場真正的弄潮兒？

在這里，觀點新媒體將繼續(xù)盤點與表彰2016年中國地產(chǎn)界最具有代表性的企業(yè)，而他們能否在流動性潮起潮落中依然表現(xiàn)出色？

為此，觀點新媒體選取一批標(biāo)桿性房企，通過觀察、分析和研究企業(yè)融資策略與變化，特別推出“卓越100房企融資現(xiàn)狀調(diào)查報告”系列報告。

觀點指數(shù) 一直被認(rèn)為“掉隊”的金地，在2016年不聲不響沖入了千億房企陣營。除銷售方面實現(xiàn)了63.20%的增長外，財務(wù)表現(xiàn)也于這一年中優(yōu)化。

2016年金地中期業(yè)績報告其中顯示，金地上半年實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額70.6億元，持有貨幣資金204.3 億元，公司債務(wù)融資余額為355億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為4.81%，資產(chǎn)負(fù)債率為68.2%，剔除并不構(gòu)成實際償債壓力的預(yù)收賬款后，公司實際資產(chǎn)負(fù)債率為58.2%，凈負(fù)債率為32.6%。

比起2015年年報披露的數(shù)據(jù)，其中，持有貨幣資金增加54.3億，債務(wù)融資加權(quán)平均成本下降了0.51個點，凈負(fù)債率更是下降18.4個點。

與此相關(guān)的是，于2015、2016兩年間，金地的債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了較大調(diào)整，應(yīng)付債券占比得到明顯提升——2015及2016年，國內(nèi)融資窗口開啟，眾房企趁機(jī)集中發(fā)行債券進(jìn)行融資，金地是其中一員。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2016年底，房企通過私募債、公司債、中期票據(jù)等融資工具的融資額破萬億，房企融資規(guī)模因低廉融資成本而增大。

但在嘗過甜頭之后，步入2017年的同時，包括金地在內(nèi)的眾房企感受到的是融資條件由松到緊的落差。

2016年第四季度，由上交所、深交所先出臺了針對地產(chǎn)公司債的監(jiān)管措施，隨后，銀監(jiān)會、發(fā)改委、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會陸續(xù)發(fā)文收緊房企融資。

融資進(jìn)行時

國內(nèi)這一輪融資窗口的開啟始于2015年1月。彼時，證監(jiān)會發(fā)布《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》，大幅降低房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行公司債的準(zhǔn)入門檻，公司債發(fā)行主體范圍從原來限于境內(nèi)證券交易所上市公司、發(fā)行境外上市外資股的境內(nèi)股份有限公司、證券公司的發(fā)行范圍擴(kuò)大至所有公司制法人。

此后，國內(nèi)政策繼續(xù)放松，低廉融資成本令房企積極進(jìn)行融資，房企融資規(guī)模大幅上漲。數(shù)據(jù)顯示，2015年，全國108家房企融資總規(guī)模達(dá)1.36萬億元，為2014年同期的兩倍；而2016年，全國房企融資額達(dá)到11376.7億元，又同比上漲26%。

其中，發(fā)行公司債成為主流，金地也在此期間成功發(fā)行了60億公司債券。

據(jù)觀點指數(shù)查詢，2015年10月15日，金地成功發(fā)行2015年公司債券（第一期），發(fā)行規(guī)模30億，債券期限為7年，票面利率為4.18%，于2015年11月19日起在上交所掛牌交易。

而2016年3月22日，金地則完成發(fā)行2016年公司債券（第一期），發(fā)行規(guī)模30億，分為兩個品種發(fā)行。品種一為6年期，發(fā)行規(guī)模為13億元，票面利率為3%；品種二為8年期，發(fā)行規(guī)模為17億元，票面利率為3.5%。該期債券則于2016年3月22日起在上交所掛牌交易。

此外，2016年5月10日晚間，金地曾發(fā)布公告稱，董事會通過其公開發(fā)行不超過130億元公司債券方案的議案，債券期限不超過10年（含10年）。

在整體融資環(huán)境寬松之下，金地還于這兩年間集中發(fā)行中期發(fā)票。2015年，金地完成總計75億的中期票據(jù)發(fā)行。其中第一期中票規(guī)模30億，期限為3年，利率4.90%；第二期中票規(guī)模25億，期限5年，利率4.60%；第三、四期中期票據(jù)規(guī)模20億，期限5年，利率3.98%。2016年，金地繼續(xù)發(fā)行20億中期票據(jù)，期限5年，利率比2015年進(jìn)一步降低，為3.69%。

粗略計算，金地于2015年發(fā)行債券收到的現(xiàn)金為105億，2016年則為50億，這令其債務(wù)結(jié)構(gòu)與前幾年大為不同——2011年-2014年，金地融資中以銀行借貸占大頭，但是2015以及2016年，其債券方面的融資占比大大提升。

來源：企業(yè)公布、觀點指數(shù)

當(dāng)然，這一債務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整更屬于融資環(huán)境變化直接推動下的選擇，而在此間，更顯金地主動性的，是其對長短期、高低利率債務(wù)的替換。

兩年間，金地所發(fā)債券期限少則3年，多則8年；而其發(fā)行債券所得的155億現(xiàn)金，主要用于償還銀行貸款、金融機(jī)構(gòu)借款等，這些借款多于2016年底前到期。

與此同時，金地還主動回購此前所發(fā)債券。于2015年9月，金地就公布，回購2012-2014年在新加坡發(fā)行的三筆債券，這三筆債券總金額達(dá)53億，于2017年或2018年到期，債券利率區(qū)間在5.625%-7.125%期間。

在此調(diào)整過后，金地財務(wù)數(shù)據(jù)得到了優(yōu)化。截至2015年底，金地經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額一改前兩年的凈流出，產(chǎn)生83.94億現(xiàn)金流凈額，貨幣資金為150.01億元；有息負(fù)債合計393億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為5.32%。

其中，銀行借款占比為55.91% ，應(yīng)付債券占比為31.41%，其他借款占比為12.68%；長期負(fù)債占全部有息負(fù)債比重的60.34%。資產(chǎn)負(fù)債率則為65.83%，剔除并不構(gòu)成實際償債壓力的預(yù)收賬款后，其實際資產(chǎn)負(fù)債率為58.30%。凈負(fù)債率為51.00%。

2016年中期，金地實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額70.6億元，持有貨幣資金204.3億元；有息負(fù)債合計355億元，債務(wù)融資加權(quán)平均成本為4.81%。

其中，銀行借款占比為49% ，應(yīng)付債券占比為46%，其他借款占比為5%，長期負(fù)債占全部有息負(fù)債比重的64%。資產(chǎn)負(fù)債率為68.2%，剔除并不構(gòu)成實際償債壓力的預(yù)收賬款后，金地實際資產(chǎn)負(fù)債率為58.2%，凈負(fù)債率為32.6%。

政策風(fēng)向下

通過調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)實現(xiàn)財務(wù)狀況優(yōu)化，過去被認(rèn)為業(yè)績“掉隊”的金地開始讓業(yè)內(nèi)期待其接下來的表現(xiàn)。不過，市場仍然有所擔(dān)憂——2015及2016年，金地借市場及政策東風(fēng)最終實現(xiàn)千億業(yè)績，但目前，情況已有不同。

2016年10月起，除卻全國熱點區(qū)域住房限購限貸政策頻出，令樓市有所降溫之外，地產(chǎn)融資也開始有收緊趨勢。

2016年10月28日，上交所發(fā)布《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券分類監(jiān)管的函》，稱將對房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券發(fā)行審核試行分類監(jiān)管。

這令房企有些猝不及防，而讓房企更感“不妙”的是，在此之后，銀監(jiān)會、發(fā)改委等陸續(xù)發(fā)文收緊房企融資。

最新的消息為，2月13日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會研究制定了“4號文件”，其中規(guī)定，投資于房地產(chǎn)價格上漲過快熱點城市普通住宅地產(chǎn)項目的私募資產(chǎn)管理計劃，暫不予備案；包括北廣深圳、廈門、合肥、南京等16個房價上漲過快熱點城市將根據(jù)住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部相關(guān)規(guī)定適時調(diào)整范圍等。

融資渠道被限制，房企融資宛如戴上緊箍咒，甚至可能將如金地董事長凌克此前所說：“投融資做好了，事情就做到了八九成，投融資做不好，房地產(chǎn)公司隨時都會死掉。”

雖還并未到“死掉”的地步，但對于金地而言，在公司債放開前（即2013及2014年）,金地在現(xiàn)金流及銷售方面就并不如意。

2013年，金地經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-15.61億，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-36.80億，而籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額則為29.78億，如此靠借債維持日常經(jīng)營和投資活動下，總體現(xiàn)金流量凈額仍然顯示“入不敷出”，為-22.64億元。

2014年的情況也一樣，當(dāng)年，金地經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-9.51億元，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-34.04億元，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為38.62億元，總體現(xiàn)金流量凈額為-4.94億。

來源：企業(yè)公布、觀點指數(shù)

如此狀態(tài)下，金地貨幣資金從2012年開始持續(xù)下降——2012年為206.16億元，2013年為186.10億元，2014年則為170.34億元。債務(wù)融資加權(quán)平均成本方面，2013及2014年兩年都在6%以上；銷售方面則維持在400億水平，而在這一階段，“招保萬金”中的萬科及保利已沖破千億大關(guān)。

不過這次，一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，以金地的財務(wù)表現(xiàn)來看，融資收緊對金地影響將有限。其中，標(biāo)普亞太區(qū)企業(yè)評級資深董事葉翱行在接受觀點指數(shù)采訪時就表示，不覺得金地會受到融資收緊的影響，“因為金地也有其他融資渠道，包括境外融資以及銀行借款等”。

他還提到的是，在杠桿方面，金地一直算是一家比較穩(wěn)健的地產(chǎn)商，風(fēng)險相對來說并不是最高，負(fù)債水平也一向在整體方面控制得比較好。

5年下來的數(shù)據(jù)顯示，無論銷售額及資產(chǎn)如何變動，金地的資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、速動比率等始終保持較為平穩(wěn)的態(tài)勢；而籌備活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量方面，流入則始終控制在300億以下。

來源：企業(yè)公布、觀點指數(shù)