2011年8月18日，“下一個(gè)十年 改變中的房地產(chǎn)”2011博鰲房地產(chǎn)論壇進(jìn)入第二天論壇日程。下午的論壇主題是：資本金融篇  資本的革命。

　　以下是河山國(guó)際資本集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)兼總裁曹少山先生現(xiàn)場(chǎng)演講實(shí)錄

　　曹少山：各位嘉賓下午好！我來(lái)跟大家探討一些相對(duì)微觀(guān)的操作層面的問(wèn)題。地產(chǎn)基金是一個(gè)新事物，地產(chǎn)私募基金是民間資本、個(gè)人投資人、機(jī)構(gòu)投資人以有限合伙制這種組織形式形成的新的資本組織形式。每個(gè)基金其實(shí)在投資風(fēng)格、投資策略、產(chǎn)品設(shè)計(jì)和條款設(shè)計(jì)還是有很大差異，今天探討一些我們跟開(kāi)發(fā)商合作過(guò)程中比較有普遍意義的、有共性的幾個(gè)問(wèn)題。

　　第一，我跟開(kāi)發(fā)商合作碰到的最常見(jiàn)，有時(shí)候也是最尖銳的問(wèn)題，就是為什么你們基金的錢(qián)這么貴。對(duì)這個(gè)問(wèn)題我來(lái)解釋一下，首先第一點(diǎn)，我說(shuō)不是基金的錢(qián)貴，而是我們開(kāi)發(fā)商朋友在太長(zhǎng)時(shí)間里被太便宜的錢(qián)寵壞。中國(guó)這么大一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，是唯一一個(gè)這么長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)長(zhǎng)期維持實(shí)際負(fù)利率經(jīng)濟(jì)體。中國(guó)實(shí)際負(fù)利率從改革開(kāi)放以后，除了90年代那一段時(shí)間可能是正的以外，其他時(shí)間都是負(fù)利率。廣大的儲(chǔ)戶(hù)實(shí)際上補(bǔ)貼了所有的資金運(yùn)用部門(mén)，而房地產(chǎn)是最大受益者之一。這是錢(qián)的價(jià)格問(wèn)題。還有錢(qián)太多的問(wèn)題，過(guò)去10年，中國(guó)M2復(fù)合增長(zhǎng)率大概每年20%，所以十年漲了7倍，從13萬(wàn)億到去年78萬(wàn)億。我們也做了統(tǒng)計(jì)，美國(guó)、歐洲、中國(guó)、日本加起來(lái)去年底M2總量是44萬(wàn)億美元，中國(guó)M2是78萬(wàn)億，十年后我們到大概600萬(wàn)億，即便按照我們下調(diào)的速度，14%、15%這樣的增速，十年后也要漲四倍，相當(dāng)于四大經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)在M2的總量。這可能嗎？我覺(jué)得不太可能，不應(yīng)該，也不會(huì)有，不會(huì)發(fā)生，今后十年整體資金供應(yīng)情況會(huì)跟過(guò)去十年不是一個(gè)量級(jí)上的水平。剛才大華經(jīng)濟(jì)學(xué)家談的非常好，如果政策決策者讓在泡沫破滅、經(jīng)濟(jì)崩盤(pán)、經(jīng)濟(jì)減速中選擇，你們覺(jué)得他們會(huì)選擇哪一條政策方向？我覺(jué)得這個(gè)方向是不言而喻的。在這種情況下，我覺(jué)得我們要做好過(guò)去這種便宜的錢(qián)很容易拿的日子是一去不復(fù)返，房地產(chǎn)行業(yè)去杠桿化這個(gè)趨勢(shì)是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)，直接融資比例一定會(huì)上來(lái)，而直接融資比例上來(lái)，意味著利率，也就是資金成本會(huì)更加市場(chǎng)化。現(xiàn)在不要拿基金的錢(qián)跟銀行的錢(qián)對(duì)比，這個(gè)對(duì)比沒(méi)有價(jià)值，要跟民間借貸融資成本相比，他們這個(gè)融資成本才是反映真實(shí)成本的基準(zhǔn)。

　　第二點(diǎn)，基金的錢(qián)可以承擔(dān)其他資本不能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，我們能干其他錢(qián)不能干的事，所以我們要比其他的錢(qián)要貴。基金當(dāng)中股權(quán)類(lèi)投資基金，我們可以跟開(kāi)發(fā)商共同去拿地，信托的錢(qián)能干嗎？大部分守規(guī)矩的信托會(huì)干嗎？我們基金是做實(shí)質(zhì)性的風(fēng)險(xiǎn)判斷和風(fēng)險(xiǎn)管理，所以沒(méi)有其他基金比較死的、僵硬的條條框框。

　　第三點(diǎn)，地產(chǎn)私募基金現(xiàn)在總體規(guī)模比較小，還處于僧多粥少的狀況，還是一個(gè)供不應(yīng)求的商品。供不應(yīng)求的商品價(jià)格自然高一點(diǎn)。在很長(zhǎng)時(shí)間里，基金和開(kāi)發(fā)商關(guān)系，還是還會(huì)處于基金買(mǎi)方市場(chǎng)，基本上還是會(huì)錢(qián)找項(xiàng)目，而不是項(xiàng)目找基金。

　　最后一點(diǎn)也是一個(gè)很技術(shù)上的問(wèn)題，很多人沒(méi)有意識(shí)到，如果我們背后大部分投資是自然人的話(huà)，我們從一個(gè)項(xiàng)目當(dāng)中收到的錢(qián)，我收到1塊錢(qián)，我的自然人投資人只能拿到0.64元，因?yàn)榛鹜顿Y人有一個(gè)20%提成，還要代扣20%所得稅。在這樣的運(yùn)行成本和稅收體系下，基金成本短期下不來(lái)。

　　第二點(diǎn)，很多人問(wèn)為什么基金跟我們合作，你們管這么多。其實(shí)還不是管的多，而是以前你們基本沒(méi)人管。大部分開(kāi)發(fā)商過(guò)去十年都是吃獨(dú)食的時(shí)代，除了銀行的錢(qián)，預(yù)售的錢(qián)，沒(méi)有什么錢(qián)可以管理?，F(xiàn)在也有很多開(kāi)發(fā)商合作拿地。其實(shí)我們是一樣的，如果你跟另外一個(gè)開(kāi)發(fā)商合作，你讓他管多少，就應(yīng)該讓我們股權(quán)類(lèi)基金管多少。為什么呢？我們是投資人利益的代表，我們有責(zé)任為投資人負(fù)責(zé)。我們跟開(kāi)發(fā)商合作，我們是很怕被開(kāi)發(fā)商關(guān)門(mén)打狗的，我跟我合作過(guò)的幾個(gè)開(kāi)發(fā)商開(kāi)玩笑說(shuō)，我說(shuō)你跟我要錢(qián)的時(shí)候我是大爺，你是孫子。等我的錢(qián)一到你帳上，咱們的角色馬上互換，我得求你。因?yàn)殚_(kāi)發(fā)商是在前面實(shí)際操盤(pán)，有一個(gè)很大的控制。我們跟投資人融的錢(qián)是兩年就是兩年，多一天都不行。這個(gè)項(xiàng)目說(shuō)好三年投資的，你前三年沒(méi)有分紅，第四年你賺大錢(qián)了，跟我沒(méi)有關(guān)系，對(duì)我來(lái)講，我的投資就失敗，我就失信于投資人。另外我對(duì)投資人也有一些預(yù)期收益率的要求。所有這些東西都制約了基金在投資過(guò)程中必須要有一種制度化的方式和行為保證我們投資按照我們預(yù)期或者大家同意的預(yù)期執(zhí)行下去。所以我們一般要管什么呢？主要是通過(guò)治理結(jié)構(gòu)參與、董事會(huì)參與，來(lái)控制所有可能影響在我們投資期內(nèi)收益的這些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。這就包括預(yù)決算、開(kāi)發(fā)計(jì)劃、招標(biāo)制度、財(cái)務(wù)審批制度、銷(xiāo)售方案、定價(jià)方案、向股東的資金拆借、分紅方案等等。這些我們都得管，但是我們管的是參與、一票否決的管法，主要還是開(kāi)發(fā)商在前面操盤(pán)。另外我們很關(guān)心爭(zhēng)議解決的機(jī)制，一定要有一個(gè)有效切實(shí)可行的爭(zhēng)議解決的機(jī)制。最后，財(cái)務(wù)上的監(jiān)管，只要跟信托公司有合作的，都很熟悉了。最后一點(diǎn)，作為小股東要有充分的知情權(quán)。

　　最后我給開(kāi)發(fā)商朋友一點(diǎn)建議，要找門(mén)當(dāng)戶(hù)對(duì)的基金合作，要找成長(zhǎng)周期差不多階段的基金合作，找價(jià)值觀(guān)、做事方式一致的基金合作，謝謝大家！