房地產(chǎn)開發(fā)模式的創(chuàng)新，經(jīng)營品種創(chuàng)新，既是房地產(chǎn)開發(fā)商和從事房地產(chǎn)金融行業(yè)的人面臨的現(xiàn)實(shí)需要，也是永久的課題。

　　2010年8月11日-14日，2010博鰲房地產(chǎn)論壇在海南博鰲開幕。論壇邀請了樊綱、周其仁、陳淮、巴曙松、陳啟宗、任志強(qiáng)、劉曉光、施永青、凌克等學(xué)者和企業(yè)精英參會(huì)，共議“新政下的中國房地產(chǎn)”。

　　13日下午，博鰲房地產(chǎn)論壇進(jìn)入博鰲圓桌論壇討論環(huán)節(jié)，討論環(huán)節(jié)的嘉賓主持為：

　　盛世神州房地產(chǎn)投資基金管理（北京）有限公司董事長 張民耕先生

　　參與對話的嘉賓包括有：

　　金融分析家、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院博士　杜麗虹女士

　　香港科技大學(xué)商學(xué)院財(cái)務(wù)學(xué)系教授　顏至宏先生

　　世邦魏理仕中國區(qū)首席運(yùn)營官　金　勇先生

　　平安物業(yè)投資管理有限公司董事長兼CEO　鄒益民先生

　　高和投資董事長　蘇　鑫先生

　　昌盛中國地產(chǎn)有限公司董事長　鄒錫昌先生

　　卓越集團(tuán)副總經(jīng)理、融資總監(jiān)　鄔風(fēng)柏先生

　　莊凌顧問董事總經(jīng)理　張映光先生

　　以下為博鰲圓桌第二環(huán)節(jié)討論內(nèi)容的文字實(shí)錄：

　　張民耕：蘇鑫說創(chuàng)新源于心態(tài)。然后又看到社會(huì)有大把的錢，有26萬億人民幣在那里頂著，我們什么事不能干。誰還有創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)的推動(dòng)。

 

　　鄔風(fēng)柏：我來自深圳卓越置業(yè)房地產(chǎn)公司，座談萬科的肖莉談了即使手上有190億現(xiàn)金，還是不敢用。所以業(yè)內(nèi)是把房地產(chǎn)企業(yè)說成持有大把現(xiàn)金的窮人，就是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的問題。

 

 

　　我談兩個(gè)體會(huì)，談創(chuàng)新必須談風(fēng)險(xiǎn)的問題。我們研究金融產(chǎn)品，從05年就是集合性單一信托。其實(shí)開發(fā)貸也非常好做，成本也非常低。我們05年做這個(gè)業(yè)務(wù)，尤其是07年9月份到08年3月份，當(dāng)時(shí)信貸規(guī)模調(diào)控，國家所有商業(yè)銀行都是信貸規(guī)?？刂颇懔速Y金，由于規(guī)模的問題，我們其實(shí)從銀行跨了一個(gè)渠道。債權(quán)人變成了信托公司，信托公司其實(shí)也是募集了私人銀行的客戶。這個(gè)業(yè)務(wù)使我們2005年10個(gè)億規(guī)模渡過了難關(guān)。

 

　　第二件事情，我們這個(gè)企業(yè)是在09年11月3號(hào)在香港上市，當(dāng)時(shí)因?yàn)楣蓛r(jià)問題，我們放棄了。其實(shí)我們放棄，我們是有資格的。08年準(zhǔn)備上市之前，我們在09年9家在香港上市公司里唯一沒有拿可轉(zhuǎn)債的企業(yè)，所以我們有資格放棄在09年11月3號(hào)這個(gè)上市，就是我們沒有太多壓力，財(cái)務(wù)非常穩(wěn)健。所以給我們很大的機(jī)會(huì)。所以我剛才講創(chuàng)新，其實(shí)給你帶來了一個(gè)防范風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)。

 

　　張民耕：創(chuàng)新就是和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)合在一起，創(chuàng)新是為了創(chuàng)業(yè)，同時(shí)創(chuàng)新也是為了防范風(fēng)險(xiǎn)。剛才顏教授說的非常好，上市公司可能也有一個(gè)金融上不斷創(chuàng)新，房地產(chǎn)商要逐漸兩條腿走路。

 

　　顏至宏：因?yàn)槲乙郧霸趪┑臅r(shí)候，常?？吹椒康禺a(chǎn)方面。那個(gè)時(shí)候國泰有一個(gè)很好的地方，他愿意把內(nèi)部人才交流，在建設(shè)公司那邊遇到的問題，或者市場有哪些風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)公司常常沒有這方面的人才。所以國泰會(huì)把一部分人才借給他們用，幫助風(fēng)險(xiǎn)控管。

 

 

　　國內(nèi)房地產(chǎn)這方面再往前走會(huì)遇到一些問題，比如如果創(chuàng)新的話，可能會(huì)遇到一些問題。國內(nèi)想做一個(gè)房地產(chǎn)的指數(shù)，這個(gè)指數(shù)建立就不是很容易。這些東西都是涉及到相當(dāng)多的學(xué)術(shù)方面或者技術(shù)方面的問題，這個(gè)是將來要走向房地產(chǎn)創(chuàng)新。這部分人才培訓(xùn)，還有公司愿不愿意投錢進(jìn)來建立一個(gè)，能夠幫助房地產(chǎn)行業(yè)把握風(fēng)險(xiǎn)，這是值得我們注意。

 

　　杜麗虹：我想說幾句關(guān)于基金的問題，我是覺得現(xiàn)在大家整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)都有一個(gè)基金的熱潮，但是其實(shí)很多做基金的企業(yè)把它當(dāng)做一個(gè)地產(chǎn)企業(yè)融資手段，但是有的時(shí)候你需要反思一下在投資人那個(gè)角度上，一個(gè)地產(chǎn)基金它的存在價(jià)值在哪。

 

 

　　一個(gè)私募的基金他區(qū)別于REITs，它的市場價(jià)值它滿足一類特殊投資人的投資偏好。在國外，REITs是一個(gè)相對提供穩(wěn)定投資的產(chǎn)品。私募基金它的風(fēng)險(xiǎn)比REITs要高，當(dāng)然收益也相對更高一些。所以他面向的一類機(jī)構(gòu)投資人，這類投資人一方面期限更長，能夠承受更大風(fēng)險(xiǎn)。

 

　　另一方面，他們對于項(xiàng)目的識(shí)別能力和控制風(fēng)險(xiǎn)能力也更強(qiáng)一些，所以對于一般投資人來說，會(huì)覺得風(fēng)險(xiǎn)比較大的項(xiàng)目，在他們那兒風(fēng)險(xiǎn)就不是很大。所以基金存在價(jià)值就在于他對投資人做了細(xì)分，因此國外在成立基金的時(shí)候，其實(shí)他每個(gè)基金是有非常明確的定位，這一點(diǎn)是國內(nèi)的基金，就是大家現(xiàn)在都在成立基金，但是基金定位不是很清晰。

 

　　國外基金分成幾類，一類是機(jī)會(huì)型的，這類風(fēng)險(xiǎn)最大，但是收益也最高。另外有一類是增值型的，他收購一些項(xiàng)目，然后把它進(jìn)行增值后再出售。還有一種核心型的，就是持有一些成熟的商業(yè)物業(yè)的項(xiàng)目，從這種策略上的區(qū)分，國內(nèi)基金還看不到這樣的細(xì)分，另外從產(chǎn)品類型來講，比如新加坡的嘉德，他旗下基金會(huì)有分住宅開發(fā)的，商業(yè)部分也有分寫字樓、商場、服務(wù)型公寓、工業(yè)地產(chǎn)的，還會(huì)具體區(qū)分新加坡、日本這種成熟市場，還是比如越南、印度這樣風(fēng)險(xiǎn)比較高的市場，還是有套利機(jī)會(huì)的市場。這種細(xì)分根本目的使基金更符合投資人偏好。

 

　　在國內(nèi)比較好的是保險(xiǎn)公司可以投資于不動(dòng)產(chǎn)，這雖然是一個(gè)資金的來源，但是對于保險(xiǎn)公司這個(gè)投資人其實(shí)就是地產(chǎn)企業(yè)研究并不是很多。這個(gè)投資人想要的是什么？他需要的是一個(gè)比較穩(wěn)定的東西。

 

　　雖然現(xiàn)在沒有明確規(guī)定，但是我想他不會(huì)以物業(yè)公寓價(jià)值入帳，如果以公寓價(jià)值入帳，出現(xiàn)價(jià)值暴跌的話，保險(xiǎn)公司資本金會(huì)損失很多，這個(gè)應(yīng)該保監(jiān)會(huì)不會(huì)允許，應(yīng)該以租金收益、出售兌現(xiàn)收益入帳，頭幾年就只能是租金收益。租金收益，保險(xiǎn)公司會(huì)要求租金收益應(yīng)該在7%、8%的水平，他覺得不動(dòng)產(chǎn)相對于債券，風(fēng)險(xiǎn)要高。

 

　　按照風(fēng)險(xiǎn)評估，他要求7%、8%收益率?，F(xiàn)在國內(nèi)這些不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，你是否能給保險(xiǎn)公司提供這樣的收益？如果現(xiàn)在項(xiàng)目不能提供這樣的收益率，你用什么項(xiàng)目可以提供這樣樂觀收益率呢？包括上午孟總提到的養(yǎng)老地產(chǎn)或者工業(yè)地產(chǎn)等等，總體來說，現(xiàn)在雖然大家都在成立基金，但是很多時(shí)候是地產(chǎn)企業(yè)從自己融資角度去考慮我有什么項(xiàng)目要賣，我希望融到多少錢，但是其實(shí)你另外一個(gè)角度，你需要了解你的投資人是什么樣的，你為他們設(shè)計(jì)一些他需要的產(chǎn)品，這樣基金才是一個(gè)雙贏的渠道。

 

　　張民耕：學(xué)者提的問題確實(shí)是預(yù)見性和深度是不一樣的，給我們進(jìn)行做基金過程當(dāng)中提出了一個(gè)問題，就是做基金本身又有一個(gè)市場定位的問題。

 

　　現(xiàn)在做基金是為了什么呢？做基金就是為了解決社會(huì)上大量資金資源錯(cuò)配。巴曙松說過一句話，現(xiàn)在錢是股票不敢買，房子不讓買。剛才杜小姐又講到了現(xiàn)在保險(xiǎn)資金是各個(gè)資金追逐的對象，現(xiàn)在正好有中國平安的鄒先生在這兒，能不能給我們一點(diǎn)希望。

 

　　鄒益民：各位都在談金融創(chuàng)新或者房地產(chǎn)開發(fā)模式創(chuàng)新，其實(shí)可以看到這么十幾年走過來，我們房地產(chǎn)開發(fā)商是非常的累，他們一方面要去拿地，要去籌錢，要去蓋房子，要去做銷售，大部分房地產(chǎn)公司老板們是從頭做到尾的，整個(gè)鏈條都在做，但是其實(shí)每一個(gè)人也好，每一個(gè)公司也好，他都有他的專業(yè)。

 

 

　　你可能是某一個(gè)人是專業(yè)特別會(huì)拿地，例如合生，早期他們拿的地非常棒。有些人可能特別能夠籌錢。其實(shí)找親戚朋友借，這也是一種私募。只是不是那么正規(guī)而已。這幾年，宏觀調(diào)控又是一會(huì)兒一個(gè)事，所以大家感到籌集資金比較重要，再加上現(xiàn)在市場上有很多資金，所以私募、房地產(chǎn)股權(quán)投資這就逐步逐步被大家的提上來了。

 

　　如果回過頭看美國、日本，其實(shí)開發(fā)商是開發(fā)商，出資人是出資人，出資人跟開發(fā)商可以是分開的。這個(gè)開發(fā)商嚴(yán)格講就是把有錢人愿意投資房地產(chǎn)的資金拿過來，然后去對土地進(jìn)行規(guī)劃，對項(xiàng)目進(jìn)行規(guī)劃，我們在香港叫做項(xiàng)目管理者這么一個(gè)角色。規(guī)劃之后他自己又不干，他又扔出去給建筑商去做。他所做的角色就是去做一個(gè)項(xiàng)目策劃，把項(xiàng)目策劃書交給房地產(chǎn)投資基金，把錢拿過來，然后再找建筑商去完成這個(gè)項(xiàng)目，再找銷售商把它賣掉。這樣的話你就把自己專業(yè)做得越來越專業(yè)，你也可以走得路越來越好。

 

　　張民耕：從全能香港模式向分工的美國模式，這也是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)走的業(yè)務(wù)創(chuàng)新道路。這個(gè)路我們希望越走越順利?，F(xiàn)在開發(fā)商確實(shí)很累。如果能夠分開，投資是投資，開發(fā)是開發(fā)，銷售是銷售，物業(yè)管理是物業(yè)管理。這個(gè)時(shí)代一定會(huì)到來，隨著我們的創(chuàng)新。金勇先生，你從這個(gè)過程管理和策劃角度看看我們創(chuàng)新。

 

　　金　勇：對創(chuàng)新談了很多年了，我還主持一點(diǎn)創(chuàng)新的事，我在華爾街做的時(shí)候，華爾街創(chuàng)新更多圍繞各種各樣監(jiān)管制度，在各種各樣法律和條文里面可以找到一些縫隙，可以做一些事情。這是跟國內(nèi)差不多的。

 

 

　　第二種就是把風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)不同的配比，把兩邊能夠配起來，這也是創(chuàng)新的方式，國內(nèi)六年前就開始，前幾年都是我怎么樣拿完地開發(fā)，也就是怎么樣把錢忽悠過來，找各種各樣方式說你這里能到銀行貸款，主要目的就是忽悠錢，忽悠來了能夠開發(fā)。到現(xiàn)在隨著商用地產(chǎn)發(fā)展越來越快，現(xiàn)在可能到了一個(gè)創(chuàng)新很好的契機(jī)了。這個(gè)時(shí)間我們可以看到，就拿一個(gè)做商業(yè)物業(yè)整個(gè)的投融資，從時(shí)間點(diǎn)來講，像恒隆地產(chǎn)要做一個(gè)項(xiàng)目花15年。商用地產(chǎn)前7年或者前5年，70%出資率之前，你的回報(bào)率實(shí)際上不夠付銀行貸款。

 

　　在這種情況下，銀行貸款一點(diǎn)意義都沒有，而銀行貸款在現(xiàn)階段是最便宜的資金成本了。恒隆用的完全是自己的錢，而且沒有負(fù)債率，這是成功很重要的因素。如果有負(fù)債率，前七年是負(fù)的，你物業(yè)里面連貸款都還不起，還要貼錢。到有什么時(shí)候的時(shí)候，會(huì)逐漸用一些別的金融手段把自有資金替代出來。這個(gè)過程從0年到15年，資金運(yùn)作非常復(fù)雜。要達(dá)到資金整個(gè)投入，像恒隆地產(chǎn)做到30%多，資金里面技術(shù)手段很有意思，這是一種真正的創(chuàng)新。

 

　　真正到我們每個(gè)物業(yè)經(jīng)營里面，它適合于不同的物業(yè)、適合于不同的經(jīng)營條件下，我們可以有一種不同的結(jié)構(gòu)，可以有不同的資金來源，得到不同的回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)的配比，我覺得這是我們往下要做精的事情?，F(xiàn)在確實(shí)是一個(gè)好的契機(jī)。

 

　　張民耕：金先生說的是把商業(yè)地產(chǎn)通過創(chuàng)新做精，使它能夠有穩(wěn)定回報(bào)，能夠符合金融產(chǎn)品需要。鄒錫昌先生，在房地產(chǎn)模式創(chuàng)新下你有什么感受？

 

　　鄒錫昌：我是比較早做商業(yè)地產(chǎn)的，我是95年，當(dāng)時(shí)在廣州老城區(qū)里，我們蓋了總面積30萬的綜合體。那塊土地是部隊(duì)用地，土地方占35%股權(quán)，我占65%股權(quán)，我一個(gè)人投資，那個(gè)時(shí)候95年的時(shí)候，正是我們朱鎔基打擊房地產(chǎn)的時(shí)候，房地產(chǎn)不能貸款。當(dāng)時(shí)也沒有什么房地產(chǎn)基金，完全是自有資金來源。

 

 

　　那個(gè)時(shí)候我算吃了豹子膽，在我們開工過程中又碰到亞洲金融風(fēng)暴，香港一個(gè)基金當(dāng)時(shí)答應(yīng)投資3.5億，最后他損失慘重，也不投資了。我咬牙挺下來了，到99年我建成了，中途確實(shí)資金不夠，賣了10%的散鋪。因?yàn)槲覀兩虉雒娣e也大，廣州市除了天河城，我們是最大的。

 

　　我們12萬經(jīng)營面積，賣了1.1萬平方，但是賣的也是比較偏的位置。以返租經(jīng)營形式返租回來。商場賣散了肯定不是一個(gè)好商場。這個(gè)大道理是對的，但偏偏我這個(gè)中華廣場賣10%，但是我是返租形式，通過這五年統(tǒng)一經(jīng)營，中華廣場變成一個(gè)另類，沒有因?yàn)橘u散而不行。

 

　　到05年我交給小業(yè)主的時(shí)候，他們做什么都不影響我們的大局和我們知名度。實(shí)際上現(xiàn)在小業(yè)主還是自動(dòng)找回大的商家經(jīng)營。在現(xiàn)在來講，好在我做了一個(gè)中華廣場。我們現(xiàn)在租金回報(bào)相對是很高的，確實(shí)有30%、40%回報(bào)，但是做商場一定要守得住。前三年很重要，可能搞不好，為了穩(wěn)定你的客戶群，為了經(jīng)營，為了打響知名度，可能要虧小小。

 

　　三到五年水一定要過，過了這個(gè)就康莊大道了。這跟住宅不同，做商場我認(rèn)為還是地段、地段、地段。商業(yè)一定要在旺的地方做，才能做?，F(xiàn)在住宅老是給人罵，這兩年實(shí)際上調(diào)控，以廣州為例，寫字樓今年實(shí)際上是漲的很快，上半年從兩萬快，現(xiàn)在平均寫字樓廣州已經(jīng)上漲到2.3萬到3萬元之間。好的商場基本上沒有人賣的。所以商業(yè)物業(yè)還是很值得投資，也值得各房地產(chǎn)基金投資，唯一一點(diǎn)，投資前幾年利潤低一點(diǎn)，后幾年可以高一點(diǎn)，這樣就可以達(dá)到豐收。

 

　　張民耕：鄒錫昌先生講的是經(jīng)驗(yàn)之談，我的體會(huì)就是偉大是熬出來的。熬的過程需要一些創(chuàng)新，股權(quán)融資、固定回報(bào)返租，總之不能弄散了。最后我隆重推出前《財(cái)經(jīng)》雜志資深記者，也有創(chuàng)業(yè)沖動(dòng)的張映光先生。你面對房地產(chǎn)運(yùn)營模式的創(chuàng)新、經(jīng)營門類的創(chuàng)新、房地產(chǎn)金融創(chuàng)新這種滾滾而來的熱潮，你有什么感受？

 

　　張映光：首先在座的都是做開發(fā)、做基金的，都是專業(yè)人士，我不是什么專業(yè)人士，以前是做媒體的，現(xiàn)在做的事情也是跟媒體關(guān)系很緊密。所以信息比較多一些。也就是從旁觀者角度。

 

 

　　我很同意張民耕談的一個(gè)觀點(diǎn)，美國有這么多金融創(chuàng)新產(chǎn)品，他實(shí)際上也是逼出來的。就是在老的模式走不下去，才有新的模式。我們確實(shí)在08年的時(shí)候有幾種模式玩不下去了。

 

　　第一種模式，咱們說資本模式投上市前私募這個(gè)模式，這個(gè)模式時(shí)代可能終結(jié)了。這個(gè)模式給基金創(chuàng)造的很多暴利，比如說恒大一年兩年沒有上去，但是上去后，還有四倍回報(bào)。我跟美林蓬鋼交流這個(gè)事情的時(shí)候，他也說到我現(xiàn)在才考慮新的模式。為什么？因?yàn)樯鲜星八侥歼@個(gè)模式做不了。確實(shí)好的公司也不多了。這個(gè)背后就是拿地，然后上市，再拿地這種方式維持不下去了。

 

　　第二種就是作為開發(fā)商來講可能現(xiàn)在也面臨一個(gè)困境，大型開發(fā)企業(yè)，尤其是住宅開發(fā)企業(yè)，當(dāng)市場特別好的時(shí)候，地王頻現(xiàn)的時(shí)候，他不敢拿地。經(jīng)過08年調(diào)整之后，我們看到理性民營開發(fā)商不敢拿地了。市場不好的時(shí)候他也不敢拿地。有一些企業(yè)有獨(dú)特模式，比如像SOHO模式、恒隆模式，我跟他們都溝通過，他有一個(gè)困惑問我，我們利潤這么高，賣的這么好，為什么股價(jià)不好？為什么SOHO股價(jià)總是上不來？

 

　　因?yàn)橘Y本市場投的是預(yù)期，你永遠(yuǎn)是一個(gè)項(xiàng)目一個(gè)項(xiàng)目在做，確實(shí)對房地產(chǎn)投資來說，這是安全的。你永遠(yuǎn)不儲(chǔ)備土地。但是對資本市場來說他不認(rèn)可。他看不到你的預(yù)期，也許你明年沒有項(xiàng)目了，利潤就掉的很厲害。

 

　　所以這是資本市場給你的評價(jià)，他是一個(gè)悖論。還有企業(yè)有這樣一個(gè)困惑，市場好的時(shí)候，我為了追求快的周轉(zhuǎn)率，我必須降價(jià)銷售。市場回來了，我又沒有貨賣了。

 

　　過去十年高增長模式可能現(xiàn)在發(fā)生變化了，我想人民幣基金前景非常廣闊，包括商業(yè)地產(chǎn)前景非常廣闊，一些大開發(fā)商必須做一些成本結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)配置，可能以后一些大的品牌開發(fā)商往兩個(gè)方向走，一種就是走投資方向，恒隆是開發(fā)商，SOHO是開發(fā)商，但是更像一個(gè)投資商了。

 

　　比如恒隆地產(chǎn)99年價(jià)格最低的時(shí)候拿了一個(gè)住宅項(xiàng)目，他用了10 年，07年市場最好的時(shí)候賣了一個(gè)最高值，但是在大陸是不可能的。另外一種類型就是往建筑商方向發(fā)展。人民幣基金我最欣賞的就是凱德模式，他確實(shí)是一個(gè)成熟基金模式，有住宅基金、有商業(yè)基金，他可以用一個(gè)對沖基金籌的錢投商業(yè)，他把風(fēng)險(xiǎn)由民間資本承擔(dān)，而不僅僅由銀行和購房者承擔(dān)，他對整個(gè)市場來講，對房地產(chǎn)長期發(fā)展來講是一個(gè)很健康的事情，是一個(gè)健康的推動(dòng)力。我覺得在座的探索是一個(gè)先行者角色，是探討未來主流商業(yè)模式。

 

　　張民耕：房地產(chǎn)開發(fā)模式的創(chuàng)新，經(jīng)營品種創(chuàng)新，既是我們房地產(chǎn)開發(fā)商和從事房地產(chǎn)金融行業(yè)的人面臨的現(xiàn)實(shí)需要，也是我們永久的課題。和凱德置業(yè)這些優(yōu)秀基金相比，我們確實(shí)還有很長的路要走，我們也會(huì)一步一步走好。謝謝各位堅(jiān)持到底的參與者。