主持嘉賓

劉唯翔　北京大成（上海）律師事務(wù)所合伙人

討論嘉賓

竺海群　領(lǐng)展資產(chǎn)管理有限公司中國(guó)內(nèi)地董事總經(jīng)理

汪　毅　長(zhǎng)城證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)華能集團(tuán)軟科學(xué)評(píng)審專家

江　南　深創(chuàng)投不動(dòng)產(chǎn)基金投資部執(zhí)行董事、深圳港深創(chuàng)投基金總經(jīng)理

劉唯翔：再次感謝觀點(diǎn)機(jī)構(gòu)，每次到圓桌論壇都是比較高潮的部分，大家思想可以有更多的碰撞。

今天的話題挺有意思，兩個(gè)分議題，共贏策略與投后管理視角下的價(jià)值投資與新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下如何尋求優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

這兩個(gè)分議題我覺(jué)得挺有意思的，好像我看上去分議題一是分議題二的答案，對(duì)吧？然后核心就是說(shuō)今天還能買(mǎi)些啥？該不該買(mǎi)？要不要抄底這些比如做房地產(chǎn)，我們永遠(yuǎn)在看要不要買(mǎi)對(duì)吧？買(mǎi)哪里的房子，我覺(jué)得是最能夠打動(dòng)大家的心思，房?jī)r(jià)還會(huì)不會(huì)漲？

我就通俗一點(diǎn)做一個(gè)破題，我們還是把這個(gè)時(shí)間留給幾位大咖級(jí)的嘉賓。

首先接下來(lái)把話筒交給領(lǐng)展資產(chǎn)管理有限公司中國(guó)內(nèi)地董事總經(jīng)理竺海群先生，聽(tīng)聽(tīng)竺總的想法。

竺海群：謝謝主持人，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)正在經(jīng)歷變革，而共贏的前提是通過(guò)投后資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)提升資產(chǎn)價(jià)值。

領(lǐng)展的投資總體策略決定未來(lái)的投資方向，領(lǐng)展一直考慮的都是如何與我們不同的合作伙伴、利益相關(guān)者創(chuàng)造共贏的價(jià)值。

劉唯翔：好的，然后我們把話筒就是交給長(zhǎng)城證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)華能集團(tuán)軟科學(xué)評(píng)審專家汪毅汪總。

汪　毅：謝謝劉律師。首先感謝觀點(diǎn)的邀請(qǐng)，也是第二次參加觀點(diǎn)這個(gè)活動(dòng)，每次都有很大的啟發(fā)。那么今天兩個(gè)議題剛才主持人講了，我比較同意第二個(gè)問(wèn)題解決了，可能似乎第一個(gè)問(wèn)題也就已經(jīng)有迎刃而解了，

因?yàn)槠綍r(shí)是在券商里面做研究，我們可能每天都在去想如何尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，當(dāng)然我覺(jué)得這個(gè)題目很好，前面加了個(gè)定語(yǔ)，叫新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，剛才大家沒(méi)有就新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下去展開(kāi)去講，可能也是不言而喻的。

我個(gè)人覺(jué)得因?yàn)橹袊?guó)它是一個(gè)非常幅員遼闊的這么一個(gè)國(guó)家，在去年底的時(shí)候，我記得中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，包括今年的兩會(huì)都把擴(kuò)內(nèi)需提振消費(fèi)作為第一條。那么在這樣的一個(gè)環(huán)境下，曾經(jīng)有媒體采訪我，比如說(shuō)如何擴(kuò)消費(fèi)，我當(dāng)時(shí)想了一個(gè)別的比較通俗的一個(gè)邏輯，就什么邏輯？

就是中國(guó)因?yàn)樗慕?jīng)濟(jì)體太大了，它不像日本而不像韓國(guó)這些國(guó)家，它的這個(gè)規(guī)模效應(yīng)太大了，中國(guó)你要去把它嚴(yán)格意義上去分的話，它可以分成一線二線三線，甚至4線5線城市。

那么我們可以對(duì)比一下一線城市的消費(fèi)場(chǎng)景和五線城市的消費(fèi)場(chǎng)景差異度是非常大，如果我假設(shè)可以讓五線城市的這些居民去做一線城市的這種消費(fèi)場(chǎng)景的這樣一個(gè)嘗試，那么我相信在短期內(nèi)他愿意出這個(gè)錢(qián)。

如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)體它的規(guī)模比較大，它的這種分層比較廣的話，我相信通過(guò)各種各樣的政策刺激，應(yīng)該說(shuō)在短期內(nèi)幾年之內(nèi)，至少把消費(fèi)需求擴(kuò)起來(lái)，我覺(jué)得是沒(méi)有問(wèn)題的。如果說(shuō)你要在長(zhǎng)期你要解決這個(gè)問(wèn)題的話，可能又會(huì)回到收入如何提升收入上來(lái)。

那么這個(gè)里面就是說(shuō)原來(lái)是蛋糕是做大的，大家收入都有提升，現(xiàn)在可能蛋糕做大，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)體到了一定規(guī)模以后，你增速就下來(lái)了，那么這個(gè)時(shí)候就是分配的問(wèn)題。我就解釋一下新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，我理解是從這個(gè)角度去理解。

第二個(gè)就是如何尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，我個(gè)人認(rèn)為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的背后代表的一定就是現(xiàn)金流。我們現(xiàn)在實(shí)際上去看哪些行業(yè)里頭還有比較好的現(xiàn)金流?，F(xiàn)金流如果從長(zhǎng)期來(lái)講，它應(yīng)該是和企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是保持一致的，短期可能會(huì)有一些財(cái)務(wù)報(bào)表上差異，長(zhǎng)期來(lái)講是應(yīng)該是一致的。

我們給資產(chǎn)定價(jià)的時(shí)候，實(shí)際上最樸素的一個(gè)定價(jià)辦法就是長(zhǎng)期的這種現(xiàn)金流的折現(xiàn)，如果說(shuō)你現(xiàn)金流折現(xiàn)到現(xiàn)在是有一個(gè)穩(wěn)定性的話，它應(yīng)該是一個(gè)比較好的這種價(jià)值體現(xiàn)。

就在這個(gè)里面我覺(jué)得有兩類的資產(chǎn)，其實(shí)今天我們這個(gè)會(huì)前面我仔細(xì)聽(tīng)了一下，主要講的公募REITs這個(gè)方面，那么公募REITs類的這種資產(chǎn)它的特點(diǎn)有比較穩(wěn)定的這種現(xiàn)金流的回報(bào)，同時(shí)可能還有一個(gè)強(qiáng)制性比較高的分紅比例，那么我覺(jué)得這是一類比較好的資產(chǎn)。

這類資產(chǎn)除了公募REITs里頭的代表的種種資產(chǎn)以外，其實(shí)在我們的權(quán)益市場(chǎng)上也有很多的公司，特別是去年的證監(jiān)會(huì)國(guó)9條之后，就是要求上市公司要積極分紅，特別是國(guó)企央企，而且分紅一年可能還不止一次，那么這種是一類資產(chǎn)。

第二類資產(chǎn)就是說(shuō)他也有很多的利潤(rùn)，但是他不一定去都分紅，他可以用他的利潤(rùn)去做擴(kuò)大再生產(chǎn)，做擴(kuò)大再投資。比如說(shuō)一些技術(shù)方面輔導(dǎo)需求的這種資產(chǎn)，那么他做這個(gè)事情帶動(dòng)大家對(duì)它的未來(lái)的預(yù)期的提升，那么可以尋求到它的一個(gè)估值層面的提升。所以我覺(jué)得這兩類資產(chǎn)都可以把它放到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的范疇里面。

那么第三個(gè)就是說(shuō)在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的選擇里頭，其實(shí)如果是用我們?cè)谧C券市場(chǎng)上選擇的方式來(lái)看的話，也就這么幾個(gè)點(diǎn)。第一個(gè)要有比較強(qiáng)的護(hù)城河；第二個(gè)要有比較好的管理團(tuán)隊(duì)；第三個(gè)就是要有剛才說(shuō)的比較好的財(cái)務(wù)指標(biāo)；第四個(gè)就是在買(mǎi)入的時(shí)候還要考慮安全邊際。

其實(shí)我在想這個(gè)問(wèn)題的時(shí)候，其實(shí)和剛才竺總我覺(jué)得還是有相似的地方。大家可以看一下我們現(xiàn)在國(guó)內(nèi)市值比較大的這些公司，其實(shí)很多的時(shí)候他給了我們間接的一些答案，而且它為什么能成長(zhǎng)為這么大，他一定是在多年的利潤(rùn)堆積之后產(chǎn)生的結(jié)果，而且很多大市值的公司它的估值不是很高，但是它的Roe很穩(wěn)定。

所以從這個(gè)角度來(lái)講的話，我有一種觀點(diǎn)，很多時(shí)候大家說(shuō)市值大的公司大家覺(jué)得它的穩(wěn)定性也比較強(qiáng)，但是它的成長(zhǎng)性會(huì)減弱，還覺(jué)得他過(guò)了就最快速發(fā)展的幾年已經(jīng)到了一個(gè)平穩(wěn)階段性。

但我不這么認(rèn)為，因?yàn)槟憧次鞣接泻芏嗟倪@種公司，比如說(shuō)像巴菲特投的可口可樂(lè)，他持有40年，后來(lái)也沒(méi)有說(shuō)他的增長(zhǎng)就明顯下降；包括像麥當(dāng)勞等等這些公司，其實(shí)這些消費(fèi)屬性的很多公司，隨著后來(lái)被全世界更多的國(guó)家的這種認(rèn)可，它的整個(gè)的市值還是在不斷擴(kuò)大，它的增長(zhǎng)也比較穩(wěn)定。

所以我覺(jué)得在這種新的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，在這種我們說(shuō)面臨更多的不確定的情況下，我們確實(shí)可能應(yīng)該去找一些錦上添花也好，或者是他已經(jīng)證明過(guò)自己的這樣的一些好的商業(yè)模式也好。

因?yàn)榻裉煲彩莻€(gè)公開(kāi)場(chǎng)合，我覺(jué)得下來(lái)可以講一些有意思的例子，有很多公司公司管理層出過(guò)好幾次事了，也不影響它的市值一直變大。其實(shí)我覺(jué)得這就說(shuō)明了什么？就說(shuō)明了商業(yè)模式這個(gè)東西它不是因人而改變的是對(duì)吧？

還有一些公司提到我們剛才說(shuō)的這種護(hù)城河了，護(hù)城河它其實(shí)有很多種，有的我把它理解為，你這個(gè)時(shí)候有一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手你能不能替換掉它？有的公司是通過(guò)低成本也替換不了的，有的公司就是我綁定了一個(gè)生態(tài)，比如說(shuō)像著名的美國(guó)的蘋(píng)果公司對(duì)吧？

所以說(shuō)有很多種東西它在現(xiàn)在的情況下沒(méi)有辦法被替代，而且往往是這種大的比較優(yōu)質(zhì)的公司是別人替代不了。今年整個(gè)資本市場(chǎng)有一個(gè)很有意思的特點(diǎn)，就是香港市場(chǎng)走得非常的好，從年初到現(xiàn)在香港市場(chǎng)大家都知道，就是說(shuō)南下資金今年比較多，而且香港市場(chǎng)很多公司其實(shí)都是中國(guó)的一些重要的方向的龍頭，它恰恰是大市值公司。

所以我覺(jué)得在這種新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，我們把關(guān)注點(diǎn)不妨還是要放到建立了一定的這種優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)之上的資產(chǎn)項(xiàng)目，然后再去做進(jìn)一步的拓展。包括我們傳統(tǒng)意義上的一些這種一直以來(lái)大家比較喜歡的這種分紅比較高的比較穩(wěn)定的一些公司，一些水電的公司等等，我覺(jué)得這些也都不錯(cuò)。所以資本市場(chǎng)上一直在說(shuō)，這兩年一直在用的一個(gè)就是啞鈴策略，一方面是分紅比較高的，另一方面是成長(zhǎng)性比較好，但是這個(gè)里面又有一個(gè)問(wèn)題，就是科技型企業(yè)它往往會(huì)被迭代。

科技型企業(yè)你包括早些年的互聯(lián)網(wǎng)剛開(kāi)始出來(lái)的時(shí)候，其實(shí)它的方向是確定的，但是這個(gè)公司最后這個(gè)技術(shù)到了一定的程度，但是龍頭還是不是他？就這個(gè)問(wèn)題我覺(jué)得是比較難去回答的，所以我覺(jué)得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)應(yīng)該是邊走邊看的，然后去尋找一些核心龍頭，證明過(guò)自己的商業(yè)模式，無(wú)法被別人短期內(nèi)超越的，可能在目前的新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下是一個(gè)比較好的選擇。

劉唯翔：好，謝謝汪總，聽(tīng)完之后我有個(gè)特別想問(wèn)的問(wèn)題，略庸俗，但是我覺(jué)得我挺想問(wèn)的，我唐突一下。

您剛講的很多比較的標(biāo)準(zhǔn)，然后講到了地域?qū)Π?？我就想?wèn)，比如竺總的七寶領(lǐng)展廣場(chǎng)和開(kāi)封當(dāng)?shù)貒?guó)企運(yùn)營(yíng)的一個(gè)同體量的商場(chǎng)，但是開(kāi)封的商場(chǎng)收益率是竺總的商場(chǎng)的兩倍，你覺(jué)得哪個(gè)是更好的資產(chǎn)？

汪　毅：您說(shuō)的是分紅還是？

劉唯翔：收益是兩倍，投資人的IRR是2倍，我只是想突出就是一個(gè)地域上的差異，但是開(kāi)封那邊看上去更賺錢(qián)的項(xiàng)目。那么因?yàn)槲覀冎v的是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不光看錢(qián)對(duì)吧？您是怎么選的？

汪　毅：我覺(jué)得得看長(zhǎng)期一點(diǎn)，我原來(lái)一直也是，這就是做一定時(shí)候突然感覺(jué)有一點(diǎn)頓悟，就說(shuō)很多時(shí)候你們發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)a股市場(chǎng)我們做了一個(gè)研究，比如說(shuō)我們私下講，為什么過(guò)去這么多年一直只有少數(shù)投資者賺錢(qián)，大部分不賺錢(qián)？

主要原因是如果你做過(guò)去10年的A股股票市場(chǎng)的收益率、年化收益率和波動(dòng)率，你會(huì)發(fā)現(xiàn)這兩個(gè)東西極不匹配。就是你的收益率可能全部的a股大概也就在6~7，但是你的波動(dòng)率在25以上。

但是我們因?yàn)槭袌?chǎng)上大部分資金是委托性質(zhì)的資金，它一旦出現(xiàn)大的回撤它不可能繼續(xù)讓你繼續(xù)去補(bǔ)弱的。所以這個(gè)就回到了剛才的問(wèn)題上，如果說(shuō)收益率和波動(dòng)率不能夠匹配或者相對(duì)匹配的話，a股市場(chǎng)很難作為一個(gè)居民資產(chǎn)配置的市場(chǎng)，也就是說(shuō)我把錢(qián)放里頭就不管，這個(gè)是做不到的，必須得交易。

那么這種情況之下的話，導(dǎo)致大家很多時(shí)候?qū)τ谝恍﹥?yōu)質(zhì)公司，其實(shí)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)也是在做交易性的處理，但是剛剛回到剛才您那個(gè)問(wèn)題，如果說(shuō)我們對(duì)于這種優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，我們可以做長(zhǎng)期性的持有，也就是說(shuō)對(duì)一個(gè)好公司來(lái)講，對(duì)一個(gè)特別是比如說(shuō)Roe每年可以達(dá)到20%或者15%以上的增長(zhǎng)的這種公司來(lái)講，其實(shí)這個(gè)全世界最優(yōu)秀的投資人，他的年化收益率也就是在20個(gè)點(diǎn)或者15個(gè)點(diǎn)也就非常優(yōu)秀了。

如果我能找到一個(gè)公司，它Roe達(dá)到這樣一個(gè)程度而且能持續(xù)很多年的話，我覺(jué)得我干嘛不長(zhǎng)期持有這個(gè)公司，干嘛要在a股市場(chǎng)去做這種交易性的策略。

所以從這個(gè)角度來(lái)講，剛才已經(jīng)提到了這兩個(gè)物業(yè)的對(duì)比，可能前面很多基礎(chǔ)知識(shí)我也不具備，但是我認(rèn)為我會(huì)用一個(gè)更長(zhǎng)期的視野去判斷。

劉唯翔：好像還是沒(méi)有回答我們的問(wèn)題。

汪　毅：其實(shí)我覺(jué)得每年的利息回報(bào)率你們那邊如果高一點(diǎn)，但是你整個(gè)資產(chǎn)的價(jià)值再往下，這個(gè)時(shí)候?qū)嶋H上還是應(yīng)該選資產(chǎn)價(jià)值為主，就跟股票里的紅利一樣，紅利里頭的煤炭雖然說(shuō)股息率還可以。

劉唯翔：這個(gè)是我個(gè)人一個(gè)自己的看法，因?yàn)槲乙恢庇X(jué)得維持一個(gè)很偉大的意義的可能就是拉平我們這么地大物博的一個(gè)國(guó)家流動(dòng)性的差異，至少它在一定程度上是能夠讓二三四線城市的資產(chǎn)的流動(dòng)性增加的。

最后不好意思江總，因?yàn)槲覀儽容^熟，所以我就幫你安排在最后一個(gè)對(duì)吧？聽(tīng)聽(tīng)您的看法，對(duì)這兩個(gè)問(wèn)題。

江 南：站在咱們現(xiàn)在的大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，我們作為主要從事持有型不動(dòng)產(chǎn)投資的機(jī)構(gòu)，看到了很多的機(jī)會(huì)。

一方面剛才大家提到了，從利率周期來(lái)看，現(xiàn)在是一個(gè)比較低利率的環(huán)境，而且在逐漸的下降，利率的下降對(duì)不動(dòng)產(chǎn)投資是一個(gè)很好的機(jī)會(huì)，從原來(lái)的負(fù)杠桿變成了現(xiàn)在的正杠桿。

六七年前，不動(dòng)產(chǎn)投資借的貸款都是5%乃至于5.5%的成本，現(xiàn)在貸款成本可以達(dá)到2點(diǎn)多，對(duì)投資人的收益有很大影響。同時(shí)，隨著利率的下降帶來(lái)整個(gè)社會(huì)平均資本成本的下降，最終也會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)估值倍數(shù)的提升。

雖然我們現(xiàn)在看到公募REITs很火熱，大宗交易可能稍微冷清一點(diǎn)，但是其實(shí)理論上社會(huì)平均資本成本的變化，對(duì)這兩個(gè)市場(chǎng)的影響應(yīng)該是一樣的。

第二，在經(jīng)濟(jì)周期里面其實(shí)有不同的周期，有房地產(chǎn)的周期、固定資產(chǎn)的周期，存貨的周期，長(zhǎng)一點(diǎn)的有康波周期。在經(jīng)濟(jì)周期中，重要的科技進(jìn)步是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最重要的因素?？梢钥吹剑F(xiàn)在正處在一個(gè)人工智能和機(jī)器人結(jié)合的一個(gè)科技進(jìn)步的臨界點(diǎn)，可能會(huì)對(duì)整個(gè)的社會(huì)的生產(chǎn)生活方式可能會(huì)帶來(lái)一個(gè)革命性的變化。

這種革命性的變化，會(huì)帶來(lái)生產(chǎn)率的提升、成本的下降，也就會(huì)帶來(lái)更多的消費(fèi)和生產(chǎn)，更多的消費(fèi)和生產(chǎn)場(chǎng)景的需求，可能會(huì)對(duì)整個(gè)不動(dòng)產(chǎn)投資帶來(lái)一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)。

第三，今天有很多專家提到了公募REITs。公募REITs是我們做不動(dòng)產(chǎn)投資的一個(gè)重要的邏輯。

現(xiàn)在國(guó)內(nèi)已經(jīng)有60多個(gè)公募REITs，在全世界已經(jīng)排到前三名了，發(fā)展是非?？斓?。但現(xiàn)在公募REITs本身的規(guī)模還是很有限的，單只基金的規(guī)模平均下來(lái)也就20多億人民幣。美國(guó)最大的幾支REITs都是1,000億美元的規(guī)模，基本上每個(gè)行業(yè)都有上百億美元以上規(guī)模的REITs。

所以未來(lái)公募REITs一方面當(dāng)然會(huì)繼續(xù)橫向的擴(kuò)展，有更多的企業(yè)和行業(yè)發(fā)行，另外一方面公募REITs也會(huì)不斷的擴(kuò)募，給整個(gè)私募基金和不動(dòng)產(chǎn)投資帶來(lái)有效的退出渠道和非常大的市場(chǎng)空間。

劉唯翔：我還是想問(wèn)，就是說(shuō)聽(tīng)的好像稍微有點(diǎn)模糊對(duì)吧？您覺(jué)得現(xiàn)在新經(jīng)濟(jì)下面哪些類別的資產(chǎn)是你們認(rèn)為的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，比如說(shuō)數(shù)據(jù)中心還是怎么樣，你給我們舉三個(gè)賽道。

江 南：包括工業(yè)廠房、物流倉(cāng)儲(chǔ)，隨著生產(chǎn)率的提升、生產(chǎn)成本的下降、消費(fèi)的提升，都會(huì)產(chǎn)生更多的需求。AI也給IDC提供了更多的需求。保租房等資產(chǎn)也有相應(yīng)的投資邏輯和機(jī)會(huì)。

劉唯翔：挺好，謝謝江總。聊下來(lái)之后我覺(jué)得還是振奮不少，幾個(gè)大咖各自有各自的賽道，然后拼一拼，基本上我們所有的商業(yè)地產(chǎn)就都被涉及了。

最后還是感謝觀點(diǎn)選了兩個(gè)好題目，讓大家暢所欲言。然后積極向上，要跟我們現(xiàn)在的市場(chǎng)要對(duì)沖一下，態(tài)度和心態(tài)一定要好，希望一定要有，謝謝大家。

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)由觀點(diǎn)根據(jù)公開(kāi)信息整理，不構(gòu)成投資建議，使用前請(qǐng)核實(shí)。