觀點指數(shù) 2021年，物業(yè)服務(wù)行業(yè)估值回落、資本退燒，同時大宗并購不斷，各家企業(yè)均在找尋符合自己基因的發(fā)展模式。

競爭白熱化的大環(huán)境下，越來越多已具有一定規(guī)模的物業(yè)服務(wù)企業(yè)將目光投向了細分領(lǐng)域，如商業(yè)資管、城市服務(wù)、社區(qū)增值服務(wù)等等。

凡此種種，都預(yù)示著本就激烈的物業(yè)服務(wù)市場競爭會進一步加劇。

隨著更多企業(yè)的加入，接下來任何潛力賽道的爭奪都有可能在未來競爭中成為助力?？梢源_定的是，物業(yè)服務(wù)行業(yè)的市場變化不再停留在存量層面，而是針對社會需求無限延伸擴展，正往更深、更廣的維度進行飛躍。

與此同時，物業(yè)企業(yè)在資本市場的競爭力與吸引力明顯降低，持續(xù)數(shù)年的物業(yè)上市潮可以說目前已接近尾聲。

可以看到，資本市場的分化在加劇，體現(xiàn)在市值、交易活躍度、股價表現(xiàn)上，強者恒強的格局越發(fā)明晰，未來小物業(yè)上市的難度將加大。

觀點指數(shù)認為，目前已不再是資本追逐物業(yè)服務(wù)的窗口，行業(yè)估值也已行至低點，但是未來修復(fù)機會較大。

企業(yè)發(fā)展

碧桂園服務(wù)頭部地位穩(wěn)固，萬物云、保利物業(yè)書寫新故事

觀點指數(shù)通過多方調(diào)研、模型搭建等，對物業(yè)服務(wù)企業(yè)全年運營及財務(wù)數(shù)據(jù)進行評測，并綜合衡量其品牌、管理及創(chuàng)新能力，最終有50家企業(yè)入選“2022物業(yè)服務(wù)企業(yè)卓越表現(xiàn)”。其中碧桂園服務(wù)、萬物云、保利物業(yè)憑借突出的表現(xiàn)，居于前列。

從數(shù)據(jù)看，碧桂園服務(wù)2021年通過多宗收并購及積極外拓，規(guī)模達到新的臺階，除“三供一業(yè)”外在管理面積至約7.66億平方米，合約面積增至14.38億平方米。同時年內(nèi)收入由2020年同期的156億元增至約288.4億元，增幅約84.9%；股東應(yīng)占利潤提升52%至40.33億元。截至2022年4月8日，碧桂園服務(wù)總市值為1300億元，高居上市物企之首。

自2020年更名后，萬物云多項業(yè)務(wù)齊頭并進，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，2021年總營收為237億元。在“2022物業(yè)服務(wù)企業(yè)卓越表現(xiàn)”中，緊隨碧桂園服務(wù)之后。

萬物云的主要業(yè)務(wù)為社區(qū)空間居住消費服務(wù)、商企和城市空間綜合服務(wù)、AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)，其中前兩項分別貢獻收入131.61億元、86.93億元，合占總營收92.2%。在此兩項基礎(chǔ)業(yè)務(wù)之外衍生的“AIOT及BPaaS解決方案”，雖然目前占比不高，但卻是萬物云未來“故事”的關(guān)鍵。

保利物業(yè)方面，憑借多年的運營與品牌優(yōu)勢，加速發(fā)力市場拓展。2021年內(nèi)新簽約第三方項目的單年合同金額約19.01億元。截至2021年12月31日，已進入196個城市，合同管理面積約6.56億平方米，合同項目數(shù)超過2400個。

盡管受地產(chǎn)行業(yè)波及仍充滿不確定性，但提升規(guī)模、保證絕對實力仍是物業(yè)服務(wù)企業(yè)的共識。

基于企業(yè)公告及歷史數(shù)據(jù)，觀點指數(shù)建立預(yù)測模型，對于物業(yè)服務(wù)企業(yè)2021年的部分財務(wù)數(shù)據(jù)進行預(yù)測（已上市企業(yè)為公告數(shù)據(jù)）。從營收看，企業(yè)分化狀況逐步加劇，50家入選卓越表現(xiàn)的物業(yè)服務(wù)企業(yè)總營收規(guī)模達到2417.78億元，整體較2020年的1748.7億元提升38.26%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告

具體來看，居于序號前10的物業(yè)企業(yè)營收規(guī)模達到了1467.67億元，占據(jù)50家企業(yè)的60.70%，11-20位的物業(yè)企業(yè)總營收507.53億元，占比20.99%；而21至30的營收規(guī)模僅214.38億元，占比8.87%，企業(yè)間的分化越發(fā)顯著。

從各個梯隊的增長幅度可以發(fā)現(xiàn)，頭部企業(yè)“強者恒強”，利用既有規(guī)模及資源優(yōu)勢，發(fā)展更為迅猛。同時，經(jīng)過一年的部署，有2家企業(yè)首次躋身物業(yè)服務(wù)行業(yè)“200億”的營收陣營。

50家入選卓越表現(xiàn)的物業(yè)服務(wù)企業(yè)總在管面積約69億平方米，其中居于序號前10的企業(yè)占據(jù)了59%，11-30占比33%，其余20家企業(yè)所占比例僅為8%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告

從毛利率來看，50家企業(yè)毛利率平均值為27.96%，大部分企業(yè)毛利率區(qū)間為30-40%。從趨勢線上看，中部及尾部企業(yè)的毛利率水平略高于頭部企業(yè)，或由于這些企業(yè)規(guī)模較小，人員配置、區(qū)位密度更優(yōu)，故而毛利率表現(xiàn)優(yōu)異。

物業(yè)服務(wù)行業(yè)當(dāng)下仍處于高速發(fā)展的階段，隨著行業(yè)發(fā)展縱深，成本亦在不斷上漲。從企業(yè)的運營數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，目前成本在整體收入中的比重約為70%，成本費用中人工占比達到50-60%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理及計算

人均創(chuàng)收是衡量物業(yè)服務(wù)企業(yè)員工效率的一項重要指標。

觀點指數(shù)研究樣本企業(yè)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，隨著行業(yè)不斷發(fā)展，物企人均創(chuàng)收達到了一個新的高度。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理及計算

值得注意的是，通過跟蹤樣本企業(yè)近四年數(shù)據(jù)，可以看到盡管大部分企業(yè)的人均創(chuàng)收水平正不斷提高，但是仍有部分企業(yè)出現(xiàn)了人均創(chuàng)收增長幅度收窄甚至倒退的現(xiàn)象。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理及計算

結(jié)合面積規(guī)模來看，隨著企業(yè)在管面積不斷擴大，人均創(chuàng)收能力亦不斷減弱，呈現(xiàn)負相關(guān)。這在一定程度上意味著，盡管規(guī)?？焖偬嵘?，但是伴隨著人員成本的快速上漲，行業(yè)規(guī)模效益還是有所減弱。

對于物企來說，在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中投入后，需要通過組織優(yōu)化降低成本，通過標準化、信息化提升效率，避免規(guī)模效益達到邊際后，營收提高亦無法抵消成本的快速拉升，導(dǎo)致未來盈利能力受損，這也是未來企業(yè)需要攻克的難關(guān)之一。

物管收入瓶頸漸顯，增值服務(wù)更具彈性

降本的同時，企業(yè)亦在積極嘗試通過多樣化經(jīng)營發(fā)展新的增長極。

一般認為，物業(yè)服務(wù)企業(yè)的增值服務(wù)包含兩方面，即社區(qū)增值服務(wù)以及非業(yè)主增值服務(wù)。物業(yè)服務(wù)企業(yè)通過開展特色化社區(qū)增值業(yè)務(wù)，能夠建立獨特的品牌形象，通過增值業(yè)務(wù)反哺基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，增加客戶滿意度，提高收入，從而提升整體的競爭力。

結(jié)合近年行業(yè)政策相繼落地的因素分析，觀點指數(shù)認為，未來物業(yè)服務(wù)企業(yè)的增值服務(wù)挖掘方向大概率將由企業(yè)主導(dǎo)轉(zhuǎn)為政策導(dǎo)向型。

從增長幅度觀察，當(dāng)下社區(qū)增值服務(wù)正煥發(fā)巨大的生命力。樣本物業(yè)服務(wù)企業(yè)的基礎(chǔ)物管服務(wù)收入增幅要弱于社區(qū)增值服務(wù)，主要由于目前增值服務(wù)處于量變累積的過程，整體基數(shù)較小。同時，由于物企的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)貼近居民生活，在居民活動范圍內(nèi)仍有巨大商業(yè)場景待挖掘，給社區(qū)增值服務(wù)帶來的發(fā)展空間是廣闊的。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理及計算

值得注意的是，仍有部分中小型物企的發(fā)展以基礎(chǔ)物管服務(wù)為主。這和社區(qū)增值服務(wù)具有居民屬性，需要一定的規(guī)模面積作為支撐有關(guān)，而中小型物企現(xiàn)階段的基本盤規(guī)模明顯不占優(yōu)勢。

整體來看，目前行業(yè)的社區(qū)增值服務(wù)仍處于發(fā)展初期，潛力待挖掘。除了少數(shù)企業(yè)具有顯著優(yōu)勢外，大部分物企的發(fā)展情況接近，均尚未充分開發(fā)。

隨著未來相關(guān)利好政策的不斷推行，物業(yè)服務(wù)企業(yè)勢必會加大對社區(qū)增值服務(wù)的探索，屆時服務(wù)種類亦將逐漸分化，并發(fā)展出更多契合中國社區(qū)形態(tài)和國民消費模式的增值服務(wù)類型。

政策導(dǎo)向

剛?cè)岵?，勾勒行業(yè)邊界

中國物業(yè)服務(wù)行業(yè)于80年代從深圳出發(fā)，在近40年發(fā)展進程中，相關(guān)政策伴隨著整個行業(yè)的蓬勃發(fā)展不斷完善。

2021年，支持物業(yè)行業(yè)發(fā)展的政策持續(xù)出臺，強化物業(yè)企業(yè)在社區(qū)基層治理中的重要作用，鼓勵企業(yè)擴大服務(wù)生態(tài)圈。同時，政策亦重點關(guān)注物業(yè)服務(wù)涉及民生服務(wù)，聚焦群眾關(guān)切的民生問題，規(guī)范行業(yè)的發(fā)展。

來源：公開資料、觀點指數(shù)整理

外部監(jiān)管機構(gòu)重點關(guān)注物業(yè)加速整合過程中出現(xiàn)的服務(wù)標準參差不齊以及“惡性競爭”現(xiàn)象，頻繁出臺行業(yè)規(guī)范及監(jiān)管政策以約束企業(yè)的不規(guī)范行為，倒逼物業(yè)企業(yè)規(guī)范運營，行業(yè)的健康、向上發(fā)展得到較大推動。

結(jié)合2021年中央及地方出臺的政策內(nèi)容及持續(xù)性影響，預(yù)計未來行業(yè)將聚焦兩大方向，即加強監(jiān)管以及標準化推進、企業(yè)向多領(lǐng)域進行延伸。

如，2021年7月住建部等8部門發(fā)布《關(guān)于持續(xù)整治規(guī)范房地產(chǎn)市場秩序的通知》，對物業(yè)服務(wù)領(lǐng)域的違法違規(guī)問題進行規(guī)范。

此后，亦有山東省、浙江省、湖南省等多地陸續(xù)出臺房地產(chǎn)市場秩序整治通知，對房地產(chǎn)開發(fā)、買賣、租賃、物業(yè)等重點領(lǐng)域的違法違規(guī)問題展開全方位整治，為行業(yè)提供“質(zhì)價相符”的服務(wù)打下良好基礎(chǔ)。

“生活+“的空間遐想

當(dāng)社會滲入度與行業(yè)標準化加深后，也預(yù)示著物業(yè)服務(wù)將創(chuàng)造出更大價值，在做好基礎(chǔ)服務(wù)之外，向社區(qū)居民提供更加多元化的增值服務(wù)。

同時，結(jié)合數(shù)字化建設(shè)，推動智慧社區(qū)建設(shè)，基于業(yè)主的社區(qū)生活打造智慧服務(wù)場景，在家庭和社區(qū)數(shù)字化建設(shè)上發(fā)揮更大的作用。

年內(nèi)，“物業(yè)+”成為行業(yè)熱詞，住建部等十部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加強和改進住宅物業(yè)管理工作的通知》，提出鼓勵有條件的物業(yè)服務(wù)企業(yè)向養(yǎng)老、托幼、家政、文化、健康、房屋經(jīng)紀、快遞收發(fā)等領(lǐng)域延伸，探索“物業(yè)服務(wù)+生活服務(wù)”模式，滿足居民多樣化、多層次居住生活需求。

政策鼓勵有條件的物業(yè)企業(yè)向養(yǎng)老、托幼、家政、健康、房屋經(jīng)紀、快遞收發(fā)等領(lǐng)域延伸，解決人民群眾“最后一公里”的需求；鼓勵物業(yè)企業(yè)加強現(xiàn)代化建設(shè)，融入智慧元素，進行智慧社區(qū)、智慧家居場景打造。

綜合來看，2021年出臺的政策以引導(dǎo)、鼓勵性為主，包括推進行業(yè)市場化發(fā)展、鼓勵發(fā)展增值服務(wù)、加快發(fā)展智慧物業(yè)等，行業(yè)邊界不斷拓寬。

觀點指數(shù)認為，未來行業(yè)發(fā)展將會改變以往的發(fā)展邏輯，走向政策導(dǎo)向型行業(yè)，疊加技術(shù)革新、資源優(yōu)勢，在保證服務(wù)質(zhì)量的基本盤前提下，深度挖掘業(yè)主需求，并提供針對性生活服務(wù)，這將是未來物業(yè)服務(wù)企業(yè)重點發(fā)力的方向。

行業(yè)趨向

物企持續(xù)探索新模式，深挖社區(qū)資源潛力

經(jīng)濟的快速發(fā)展帶動居民收入增長，消費進入升級通道，對優(yōu)質(zhì)物業(yè)服務(wù)的購買意愿加強，為物業(yè)服務(wù)企業(yè)開展增值服務(wù)、本地生活服務(wù)等帶來發(fā)展機遇。

觀點指數(shù)認為，這也是近年物業(yè)服務(wù)企業(yè)圍繞社區(qū)資源深度挖掘的核心驅(qū)動力。

規(guī)模、質(zhì)量、服務(wù)，是當(dāng)下物業(yè)服務(wù)企業(yè)追求的鐵三角。綜合來看，當(dāng)下企業(yè)仍保持了一貫高速的規(guī)模增長。意料之外的是，不少龍頭企業(yè)的盈利質(zhì)量卻有所下滑。

通過企業(yè)財報可以看到，不少物業(yè)服務(wù)企業(yè)2021年的毛利率呈現(xiàn)下跌跡象。

物企毛利率下跌的緣由大致為：政府補貼及社保減免政策減弱；拓展新項目前期需要較多的人力、材料費；新型業(yè)務(wù)并表造成短期的毛利率波動等。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

基礎(chǔ)物業(yè)管理業(yè)務(wù)作為物企的業(yè)績筑底，毛利率變動很大程度上會影響整體的毛利率水平。單以該項指標來看，兩者基本呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

然而，部分基礎(chǔ)物管毛利率下跌的企業(yè)整體水平卻出現(xiàn)上升，觀察來看主要是改善了業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，如新城悅社區(qū)增值服務(wù)毛利占比上升1.3個點，達到了23%。

同時，上半年社區(qū)增值服務(wù)的收入增速也顯著高于其他業(yè)務(wù)，因此在物管企業(yè)總營收中的占比也有所上升，逐漸成為營收來源的重要支撐之一。

從盈利能力的角度，2021年上半年，8家樣本物企的社區(qū)增值服務(wù)毛利率均大幅高于基礎(chǔ)物業(yè)管理服務(wù)，普遍超出20-30個百分點。

顯而易見的是，加大在社區(qū)增值服務(wù)領(lǐng)域的探索和耕耘力度，能有效改善物業(yè)企業(yè)的整體成本和收入結(jié)構(gòu)。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

在目前經(jīng)營環(huán)境下，物企天然存在較為強烈的盈利結(jié)構(gòu)改善動機。作為勞動密集型行業(yè)，人力成本是物企總成本的最核心組成部分，存在逐年上升的趨勢，但由于政策和市場環(huán)境等方面原因，已收費項目的物業(yè)管理費提升十分困難，長此以往不可避免會擠壓企業(yè)的利潤空間，壓縮整體毛利率。

除了信息化賦能和管理優(yōu)化等途徑外，社區(qū)增值服務(wù)正是目前物企中和人力成本上升及毛利率下滑，改善物業(yè)企業(yè)整體成本收入結(jié)構(gòu)最有前景的途徑和發(fā)力方向。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

從2021年營收的整體結(jié)構(gòu)來看，社區(qū)增值服務(wù)的占比仍相對較低，不少物企非業(yè)主（開發(fā)商）增值服務(wù)依舊占據(jù)著營業(yè)收入的較大比重。

但當(dāng)前主流物企在社區(qū)增值領(lǐng)域的發(fā)力也愈發(fā)明顯，增長逐漸提速。隨著物企獨立性的加強和社區(qū)增值服務(wù)業(yè)務(wù)的成熟，社區(qū)增值服務(wù)有望成為物企新的增長引擎。

業(yè)務(wù)搭建日漸成熟，平臺化助推業(yè)務(wù)擴展

通過觀察，當(dāng)下物業(yè)服務(wù)企業(yè)基本實現(xiàn)了數(shù)字化平臺的搭建，但服務(wù)類別、完成階段不一。同時，許多物業(yè)公司開發(fā)了自己的服務(wù)APP或者微信小程序作為管理平臺。

來源：公開資料、觀點指數(shù)整理

除了基礎(chǔ)的物業(yè)繳費外，部分物業(yè)企業(yè)的數(shù)字化平臺已經(jīng)成功整合線上與線下資源，連接業(yè)主和第三方供應(yīng)商，提供業(yè)主日常所需的產(chǎn)品與服務(wù)，并實現(xiàn)了一定的渠道和銷售收入。

通過對社區(qū)生活服務(wù)內(nèi)容的拓展以及科技手段的應(yīng)用，物業(yè)企業(yè)已經(jīng)從單純地提供物業(yè)管理服務(wù)逐漸轉(zhuǎn)型為社區(qū)生活服務(wù)提供商。

觀點指數(shù)統(tǒng)計市場上物企提供的各類增值服務(wù)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)下的增值服務(wù)主要聚焦于七大類，分別是社區(qū)零售、美居服務(wù)、家政服務(wù)、維修服務(wù)、保險經(jīng)紀、幼托教育、旅游。

同時，對毛利率以及增長率進行四象劃分，可以大致看到上述七項增值服務(wù)的優(yōu)劣勢。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)財報、觀點指數(shù)整理

如圖示，處于第一檔的社區(qū)零售及美居服務(wù)，毛利率以及增長率均占優(yōu)，這也是物業(yè)服務(wù)企業(yè)重點布局這兩項業(yè)務(wù)的核心因素。

從需求端看，地產(chǎn)、物業(yè)、家裝之間有著很強的關(guān)聯(lián)度，房子交付之后的首個業(yè)務(wù)場景就是美居服務(wù)，所以物業(yè)公司具備天然的客源引流優(yōu)勢。

而低毛利率以及高增長的家政服務(wù)、維修服務(wù)，由于運維成本較高從而拉低了盈利能力。但由于需求較大，依舊是物業(yè)服務(wù)企業(yè)重點開展的領(lǐng)域。幼托教育以及旅游服務(wù)，屬于物業(yè)企業(yè)的新興業(yè)務(wù)，目前尚在探索階段，隨著國民消費水平的逐步提升，業(yè)務(wù)潛力同樣較大。

來源：公開資料、觀點指數(shù)整理

要關(guān)注到的是，隨著城市開發(fā)趨于飽和，房地產(chǎn)正逐漸步入存量時代。物企離業(yè)主和業(yè)主的房產(chǎn)較近，熟悉社區(qū)，容易掌握房源信息，具有天然優(yōu)勢。

通過從事房產(chǎn)銷售和租賃業(yè)務(wù)代理從中賺取固定比例的傭金，可以拓寬物業(yè)服務(wù)企業(yè)自身的收入渠道。

來源：企業(yè)調(diào)研、觀點指數(shù)整理

綜合來看，物業(yè)服務(wù)企業(yè)開展各類增值服務(wù)的主要方式有兩種，分為線上及線下。其中，線上為主要的布局方式。

同時隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴大，為了保證服務(wù)質(zhì)量，越來越多企業(yè)開始采用線下門店的方式布局業(yè)務(wù)線。

在當(dāng)前增值服務(wù)業(yè)務(wù)開展難點方面，觀點指數(shù)認為主要有三個：一是外部競爭激烈，同質(zhì)化服務(wù)程度高，市場競爭對手多；第二，供應(yīng)鏈合作難，由于尚未形成固定的客源，因此較市場上的其他企業(yè)更難拿到低成本的產(chǎn)品；第三，盡管坐擁社區(qū)流量，但是使用程度低，商品價格沒有形成優(yōu)勢。

資本意向

上市潮接近尾聲，市場回歸理性

2021年，房企分拆物業(yè)上市的進程依舊如火如荼。據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，全年遞表物業(yè)企業(yè)數(shù)量達34家，為迄今為止最多的一年，而2020年成功上市數(shù)量僅為13家。

觀察2021年上市的該批物企，除星盛商業(yè)為純商管企業(yè)外，住宅業(yè)態(tài)仍為新上市物企的主力，輔以部分商管及城市公建類項目，大部分物企總在管面積多集中在1000-3000萬平方米，其中在管規(guī)模最大的為榮萬家，達6280萬平方米，規(guī)模最小的德商產(chǎn)投服務(wù)在管面積僅為380萬平方米，普遍為中小體量物企。合約在管比平均值為1.69，未來項目釋放及成長能力優(yōu)質(zhì)。

據(jù)港交所披露的信息統(tǒng)計，2021年新登陸港交所企業(yè)共98家，募資總額達3314億港元。而據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2021年上市的13家物管企業(yè)募資總額為91億港元，占2021年港交所所有新上市企業(yè)募資總額的2.7%；而2020年新上市的17家物業(yè)企業(yè)募資總額為511億港元，占2020年港交所IPO募資總額的12.9%。

無論是規(guī)模還是數(shù)量，2021年物管企業(yè)上市潮都有較大幅度的回落。

截至2022年2月28日，這13家新上市物企的平均市盈率（TTM）為14.29倍，與同期物業(yè)服務(wù)板塊平均15.17的市盈率（TTM）相比亦偏低。

2021年上半年，物企遞表及上市頻率仍維持以往快節(jié)奏，但進入2021年下半年，物業(yè)上市熱度明顯降低，上市的物業(yè)企業(yè)數(shù)量亦未及預(yù)期；全年遞表物企眾多而過會者寥寥，“招股書過期失效”這一關(guān)鍵詞頻繁出現(xiàn)，物業(yè)上市有一定程度的降溫。

其中原因眾多，一是因為監(jiān)管及交易所方面對物管股的審批速度明顯放緩。據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2021年內(nèi)成功上市的物企從遞表到IPO上市平均耗時天數(shù)為190天，相比2020年的140天大幅延長。

二是資本市場對物管股已回歸理性。2021年下半年以來，港股物業(yè)服務(wù)板塊持續(xù)下行，在市場同類型標的增加的情況下，大部分物企于該節(jié)點上市恐難獲得理想估值。因此，即使通過聆訊，選擇將物業(yè)板塊出售的房企也不在少數(shù)，如中梁百悅智佳與中南服務(wù)均是在成功過會后分別被碧桂園服務(wù)與華潤萬象生活收購。

三則是因受地產(chǎn)行業(yè)信用危機影響，房企將物業(yè)服務(wù)板塊出售以緊急換取流動性而非上市。這也成為不少企業(yè)的無奈之舉。

2022年1月7日，龍湖智創(chuàng)生活赴港遞表，4月1日，萬物云也提交了招股書，預(yù)計二者都將于2022年內(nèi)上市，而金茂服務(wù)亦于最近順利在港交所上市。至此，除金地外，銷售規(guī)模前20家房企（依據(jù)觀點指數(shù)·2021年度房地產(chǎn)企業(yè)銷售表現(xiàn)）的物業(yè)版塊分拆計劃已全部明晰。

其他未上市物企中，上坤地產(chǎn)旗下上坤物業(yè)2021年內(nèi)進行了三起收并購行動，合生創(chuàng)展旗下合生活也進行了股權(quán)騰挪，這些行為被市場解讀為有可能在進行上市準備。

整體而言，考慮到物業(yè)企業(yè)在資本市場的競爭力與吸引力明顯降低，持續(xù)數(shù)年的上市潮可以說目前已接近尾聲。

估值行至底部，市值分化仍存

2021年下半年以來，地產(chǎn)行業(yè)動蕩起伏，房企暴雷不斷，恐慌情緒自地產(chǎn)行業(yè)蔓延至所有相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈。物管企業(yè)與地產(chǎn)開發(fā)商關(guān)聯(lián)緊密，資本市場對物管板塊的估值也隨之大幅回調(diào)，年內(nèi)物企頻繁回購也未能逆轉(zhuǎn)頹勢。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，上市物業(yè)公司PE平均值從2021年6月高點的34倍大幅回調(diào)，至2021年末的最低點17倍。

若以2021年初即已上市的38家物企為樣本，該批樣本物業(yè)服務(wù)企業(yè)2021年初總市值為7238億港元，截至2021年12月31日已下降至5360億港元，全年跌幅達26%。截至2022年2月28日，該數(shù)值為5375億港元。

個股來看，大部分物業(yè)股股價下跌明顯，部分國資背景物管股則浮動相對較小或逆勢上漲，其中中海物業(yè)股價更是較2020年末上漲超100%。同時，部分經(jīng)營穩(wěn)健的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，物管平臺股價波動亦不顯著。

目前物業(yè)服務(wù)企業(yè)與開發(fā)商在財務(wù)與經(jīng)營上多有關(guān)聯(lián)，部分物企仍需房企品牌背書，因此波動情況多與母公司相關(guān)。

例如，2022年2月11日，市場傳正榮地產(chǎn)預(yù)計贖回2億美元永續(xù)債務(wù)的計劃或?qū)⒔K止，盡管正榮地產(chǎn)發(fā)布緊急公告聲明此消息不實，于港交所上市的正榮地產(chǎn)當(dāng)日仍發(fā)生閃崩，而正榮服務(wù)受此影響，股價亦大幅下挫，截至當(dāng)天收盤，正榮地產(chǎn)與正榮服務(wù)分別錄得跌幅66.4%與57.7%。

恒大物業(yè)亦是如此，恒大物業(yè)本屬行業(yè)頭部物企，截至2021年6月30日管理面積為4.5億平方米，企業(yè)經(jīng)營上并無明顯問題，然而受恒大地產(chǎn)暴雷影響，恒大物業(yè)市值較年初以來累計下跌超70%，市盈率也僅剩5倍；因花樣年暴雷而將核心資產(chǎn)出售的彩生活，市值也進一步縮水一半以上。

目前物業(yè)與地產(chǎn)的聯(lián)系仍相當(dāng)緊密，反映在資本市場上是"一榮俱榮一損俱損"的關(guān)系。

此前物業(yè)股多次大幅下跌亦多是來自于地產(chǎn)方面的傳導(dǎo)，而非物業(yè)自身經(jīng)營或政策面的利空，本輪市場調(diào)整也暴露出了部分物企存在獨立性不足的問題。

對大部分企業(yè)而言，物業(yè)服務(wù)仍有較濃的置業(yè)下屬性質(zhì)，獨立性的加強將為企業(yè)創(chuàng)造更強的市場競爭力與資本市場穩(wěn)定性。

數(shù)據(jù)來源：Wind，觀點指數(shù)整理

此外要關(guān)注到的是，截至2022年2月28日，已上市物業(yè)企業(yè)數(shù)量達到55家（H股51家+A股4家），然而當(dāng)下物業(yè)服務(wù)企業(yè)的市值分化仍舊顯著。超過6成上市物企市值范圍在100億港元以下；截至2022年2月28日，市值區(qū)間的差值更是達到了1569億港元。

強者恒強的邏輯愈發(fā)清晰，馬太效應(yīng)已難逆轉(zhuǎn)，而這一鴻溝不僅表現(xiàn)在市值上。交易熱度方面，頭部企業(yè)與中小物企間仍然差距龐大。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2021全年港股物業(yè)板塊個股年平均換手率為61.1%，與2020年全年91.5%相比，下滑超過30個百分點。

除板塊本身熱度降低外，另一原因是越來越多小型物管股在港股登陸，多數(shù)在上市后面臨交易流動性較低，少人問津，接近“僵尸股”的境況，這也導(dǎo)致板塊平均換手率被大幅拉低。

2021年，物業(yè)行業(yè)自身經(jīng)營基本面向好，風(fēng)險基本都由地產(chǎn)上游傳導(dǎo)而來，年內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)政策逐步收緊，部分中高風(fēng)險房企面臨資金鏈斷裂及流動性枯竭風(fēng)險，市場擔(dān)心物業(yè)公司會成為母公司融資變現(xiàn)的工具。且年內(nèi)房企銷售普遍下行，市場對于物企母公司輸送減弱后的業(yè)績增長前景也有疑慮，因而2021下半年以來物管板塊股價大幅下挫。

觀點指數(shù)認為，目前雖不再是資本追逐物業(yè)服務(wù)的風(fēng)口，行業(yè)估值也已行至低點，但是未來修復(fù)機會較大，原因有四：

一是地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)政策基本面開始好轉(zhuǎn)，中央與地方均出臺改善政策。近期，多地政府相繼出臺針對地產(chǎn)行業(yè)的寬松政策，著手提升市場信心，結(jié)合地產(chǎn)業(yè)行情目前仍在下探、危機不斷的境況，政策端的友好趨勢預(yù)計將會持續(xù)，這對物管行業(yè)來說將會是利好。

數(shù)據(jù)來源：Wind，觀點指數(shù)整理

二是物管公司與關(guān)聯(lián)房企依賴度持續(xù)減弱，關(guān)聯(lián)交易占比降低。目前主流物企均在積極開拓第三方市場，管理規(guī)模較高的上市物企中，在管面積來自第三方開發(fā)商的比率普遍較高，大量物企已超50%。2021年度新增項目中該比率的占比也有所提升，證明前部物企已有充分的第三方外拓經(jīng)驗與競爭力，對關(guān)聯(lián)企業(yè)的依賴度開始持續(xù)降低，傳遞而來的負面效應(yīng)相信也會減弱。

三是物管行業(yè)輕資產(chǎn)與穩(wěn)定現(xiàn)金流的高估值邏輯未變，隨著未來城市服務(wù)以及增值服務(wù)等藍海業(yè)務(wù)的深入發(fā)掘，行業(yè)基本面只會愈發(fā)穩(wěn)固。

四是從業(yè)績情況來看，主流物企仍普遍維系高速增長，利潤或營收增速普遍在30%以上，合約在管比率高，未來業(yè)績有支撐。

2021年物企業(yè)績的高速增長并未過多受地產(chǎn)行業(yè)影響，華潤萬象生活與合景悠活等主流物企業(yè)績倍增，利潤增幅超過100%，物管行業(yè)長期來看，依舊持續(xù)向好。

整合加速勢能不減，風(fēng)險機遇相伴而行

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，2021年全年上市物管企業(yè)主動披露并購案例達54起，涉及金額超過350億元，無論規(guī)模或烈度都遠超2020年。其中，大額交易頻發(fā)，8項交易實際收購金額超過10億元人民幣，還出現(xiàn)了已遞表過會物企（中南服務(wù)、中梁百悅智佳）以及上市物企（藍光嘉寶服務(wù)）被收購的案例。

規(guī)模上看，既有合景悠活以小吞大收購規(guī)模在其兩倍以上的雪松智聯(lián)，又有碧桂園服務(wù)收購藍光嘉寶服務(wù)與富力物業(yè)上演“大魚吃大魚”戲碼，其中后者并購規(guī)模達百億，再度刷新了行業(yè)收購金額紀錄。

無論是頭部企業(yè)或者規(guī)模稍小的物企，均在借助收并購市場快速擴充規(guī)模。而在收購價格上，全年收并購市盈率平均值約為12，估值趨于穩(wěn)定，行業(yè)收并購回歸理性。

被并購標的企業(yè)的類型則仍是以同類型物企為主，擴大管理規(guī)模仍是物企收并購的主要訴求，其中既有對已布局區(qū)域的深挖以增強區(qū)域協(xié)同與市場占有率，又有借收并購涉足未布局的區(qū)域。

多元業(yè)務(wù)方面，此前華潤萬象生活與寶龍商業(yè)采取的“物管+商管”相結(jié)合的商業(yè)模式越來越受到推崇，多家物企年內(nèi)收購集團下的商管板塊并進行平臺整合。而城市服務(wù)這一概念的興起，也催發(fā)了物企在城市環(huán)衛(wèi)等領(lǐng)域的收并購。

2021年，港交所發(fā)布新規(guī)，將在2022年初正式調(diào)整上市盈利要求，對于部分規(guī)模較小的物業(yè)企業(yè)，進入2022年后上市難度將增大，這也間接推動了年內(nèi)潛在收并購機遇增多。

目前物管行業(yè)集中度尚低，正是跑馬圈地的關(guān)鍵時期；對收購方而言，上市物企普遍都設(shè)立了較高的業(yè)績與規(guī)模增長目標，不借助收并購會較難實現(xiàn)。另外，碧桂園服務(wù)在2021年采取了多次配股與發(fā)債行動，獲得大量資金為收購行為提供有效支撐。

對物企出售方而言，由于償債壓力較大，部分房企存在處置旗下物企股權(quán)的可能性。

以三道紅線來看，2021年出售旗下物管板塊的禹洲、陽光城等均為黃檔房企，而富力、藍光為紅檔房企，將彩生活核心資產(chǎn)出售的花樣年已發(fā)生債務(wù)違約現(xiàn)象。房企間信用的持續(xù)分化與地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險出清，將反過來為物業(yè)服務(wù)行業(yè)并購市場輸入更多優(yōu)質(zhì)標的，加快物業(yè)服務(wù)行業(yè)的集中度提升。

物管行業(yè)的市場格局目前仍然較為分散，正處于高速集中整合的狀態(tài)，收并購市場的高度活躍，幫助收購方短期內(nèi)大量擴展規(guī)模和把握業(yè)態(tài)機會。

同時亦帶來些許不確定要素，部分收購而來的低質(zhì)項目不僅不能盈利，反而會對整體業(yè)績造成拖累，除投前對標的企業(yè)的財務(wù)面與項目均需進行充分的盡調(diào)，通過社區(qū)增值服務(wù)以及信息系統(tǒng)的移植，快速完成項目融合亦是物企投后整合的關(guān)鍵。