12月4日，碧桂園（02007.HK）披露了11月的銷售數(shù)據(jù)。公告顯示，碧桂園在8、9、10月連續(xù)錄得同比超40%的增長后，11月份銷售增速再攀新高，單月實現(xiàn)歸屬公司股東權(quán)益的合同銷售金額約601.5億元，同比增長78.22%。

前11個月累計，碧桂園實現(xiàn)權(quán)益合同銷售金額約5398.4億元，同比增長10.2%，已超過2018年全年的5018.8億元。

而據(jù)研究機構(gòu)最新發(fā)布的1-11月中國房地產(chǎn)企業(yè)銷售Top100排行榜顯示，按全口徑金額來看，前11個月碧桂園、恒大、萬科依然是銷售前三。

今年房地產(chǎn)銷售整體承壓，融資環(huán)境逐步收緊，面對波動的市場行情，碧桂園適時調(diào)整推貨節(jié)奏及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，在下半年屢創(chuàng)銷售業(yè)績新高；同時，伴隨著銷售回款的提升，碧桂園的自我“造血”能力也越來越凸顯。

有質(zhì)量的發(fā)展 盈利大有空間

自2013年銷售金額突破千億以來，碧桂園的銷售規(guī)模就在快速擴張，直至2017年登頂行業(yè)龍頭。2018年中期，為追求更有質(zhì)量的發(fā)展，碧桂園提出提質(zhì)控速，在投資拿地以及供貨節(jié)奏方面，采取更加適應(yīng)市場的靈活策略。

根據(jù)企業(yè)公告，碧桂園2019年7800億的可售貨值中，有80%是新推盤項目，可以使公司有機會把握城市、區(qū)域的輪動行情支撐銷售增長，推盤更加靈活。

在不久前的碧桂園“2019年投資者開放日”上，碧桂園集團常務(wù)副總裁程光煜表示，今年整體銷售比較穩(wěn)定，尤其下半年隨著新項目入市，單月銷售額均保持穩(wěn)定持續(xù)的增長。

（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告）

銷售業(yè)績保持穩(wěn)定增長的同時，碧桂園盈利水平也在穩(wěn)步提升。2019年上半年，伴隨著前兩年銷售業(yè)績的持續(xù)釋放，碧桂園結(jié)轉(zhuǎn)收入創(chuàng)新高，營業(yè)收入、毛利潤、凈利潤等核心指標(biāo)均實現(xiàn)大幅增長。其中，營業(yè)收入約為2020.1億元，毛利潤548.6億元，凈利潤230.6億元，分別同比增長約53.2%、56.9%和41.3%。

（數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告）

截至2019年6月底，碧桂園錄得不含增值稅的已售未結(jié)收入7352億元，未來結(jié)算收入增長可期。

中金公司在11月的研報中預(yù)測，未來2-3 年碧桂園凈利潤有望維持正增長。預(yù)計2019 年和2020年公司核心凈利潤同比分別增長21%和10%，達到414 億元和456億元。

此前，碧桂園首席財務(wù)官伍碧君表示，隨著投資的優(yōu)化，公司拿地權(quán)益比正逐漸上升，銷售回款率也會做到比較好。對此，中金公司分析，這也將為盈利增長帶來額外支撐，尤其在2021年將得到顯現(xiàn)。

現(xiàn)金流充裕 抗結(jié)構(gòu)性風(fēng)險能力強

自2016年起，碧桂園的銷售回款率便維持在90%以上， 2019年中期更是達到94.3%。得益于較高的銷售回款率，碧桂園凈經(jīng)營性現(xiàn)金流從2016年開始一直保持正數(shù)。

凈經(jīng)營性現(xiàn)金流這個指標(biāo)為正，說明公司當(dāng)期通過經(jīng)營本身便可以實現(xiàn)良性循環(huán)。目前市場上，僅有少數(shù)運營能力較強的企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)上述目標(biāo)，民營企業(yè)更是寥寥無幾。

當(dāng)前，受制于境內(nèi)外融資環(huán)境收緊，房企以外部融資獲取資金的難度越來越大，與此同時，融資成本也在提升。有研究機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，受制于境內(nèi)外融資環(huán)境收緊，2019年上半年房企債券融資成本為7.25%，較2018年年末上升了0.77個百分點。

而據(jù)研究機構(gòu)所做的企業(yè)現(xiàn)金流壓力測試，即使外部融資全面停止，碧桂園依靠自身超過90%的回款率就能滿足公司的經(jīng)營開支。

中金公司分析，碧桂園全年經(jīng)營性現(xiàn)金流大概率實現(xiàn)盈余，從而使年底凈負債率維持在60%以下。得益于三大評級機構(gòu)對公司財務(wù)狀況的認(rèn)可，截至2019 上半年末，公司平均融資成本為6.13%，具備防御性。

資料顯示，早在2017年，碧桂園就已獲得國際權(quán)威評級機構(gòu)惠譽的投資級評級；標(biāo)普和穆迪也分別給予碧桂園BB+及Ba1評級，距投資級均只有一級之遙。今年8月，穆迪又將對碧桂園的展望由“穩(wěn)定”調(diào)升至“正面”，這也反映了穆迪對于碧桂園強勁的執(zhí)行力、穩(wěn)健的財務(wù)管理的預(yù)期。

此外，截至2019年中期，碧桂園的未動用銀行授信額度有3133億元，充足的可動用現(xiàn)金及授信額度能夠使其保持經(jīng)營的靈活性和穩(wěn)定性。

在規(guī)?？焖僭鲩L的同時，碧桂園依然能保持較低的財務(wù)杠桿，凈借貸比率自上市以來已連續(xù)12年保持在70%以下，2019年中期僅為58.5%，是行業(yè)內(nèi)少有的兼顧規(guī)模增長和負債管控的企業(yè)之一。

土儲結(jié)構(gòu)優(yōu)化 對未來業(yè)績有保障

盡管放緩了拿地節(jié)奏，2019年前11個月，碧桂園新增土地貨值仍達到6953.6億元，位居行業(yè)首位。

截至2019年6月底，碧桂園在國內(nèi)已獲取的權(quán)益可售資源約17587億元，潛在的權(quán)益可售貨值約10251億元，權(quán)益可售資源合計27838億元，可售貨值充分，完全可以滿足未來三到五年的銷售量。

更值得關(guān)注的是，在已獲取的這些可售資源中，75%的權(quán)益貨值位于粵港澳大灣區(qū)、長三角經(jīng)濟圈、長江經(jīng)濟帶等五大城市群，98%位于常住人口50萬人以上的區(qū)域，94%位于人口流入?yún)^(qū)域。

高盛研報觀點認(rèn)為，碧桂園一直在優(yōu)化其地理分布，充分利用中國正在進行的城鎮(zhèn)化，從而使當(dāng)前可售資源的分布符合人口遷移趨勢，這為公司長期贏得全國市場、繼續(xù)保持穩(wěn)定增長奠定了堅實的基礎(chǔ)。

廣發(fā)證券也指出，碧桂園在更多省份布局的同時，其在廣東、江蘇、浙江、安徽等地深耕力度較大。“這四個省份均是擁有政策紅利和巨大潛力的熱點地區(qū)。”

截至2019年6月30日，碧桂園項目數(shù)量合計2381個，其中廣東有498個，長三角（江蘇、上海、浙江、安徽）645個，合計擁有的項目數(shù)量占據(jù)總量的半壁江山。以粵港澳大灣區(qū)而言，碧桂園在大灣區(qū)內(nèi)已獲取的權(quán)益可售資源約3467億元，潛在權(quán)益可售資源達5519億元，合計接近9000億元，儲備領(lǐng)先同行，開發(fā)價值巨大。

碧桂園在各線城市的戰(zhàn)略布局也異常清晰，鞏固一二線、聚焦三四線、下沉五六線，針對分化的市場做好精準(zhǔn)覆蓋，不斷提升競爭力。2019年前10個月，碧桂園在國內(nèi)新購?fù)恋刂?，按?quán)益金額計算，位于一二線與位于三四線的占比分別為45%和55%。目標(biāo)一二線城市土儲比例遠超2018年，即使遇到城市成交輪動影響，也可以強力支撐公司銷售增長。

同時，在新型城鎮(zhèn)化不斷推進的大背景下，低線城市未來發(fā)展空間仍被看好。中銀國際分析人士稱，低線城市的供求狀況相當(dāng)健康，銷售單價增長率在各線城市中仍然領(lǐng)先。自1998年以來，在低線城市建造的商品房只覆蓋了40%的人口，而在高線城市，這一比例是60%。雖然每年200多萬人從低線城市遷移到高線城市，但低線城市人口實際上仍在增長。

高盛預(yù)計，在中國 100 個大城市以外，會有三四萬億的房地產(chǎn)銷售市場存在，這將給碧桂園帶來更多的增長空間。海通證券也認(rèn)為，三四線城市體量足夠大且有韌性，碧桂園深耕多年，擁有品牌優(yōu)勢，市場占有還有進一步提升空間。