面對(duì)低利率政策造成的資產(chǎn)泡沫，美聯(lián)儲(chǔ)正在陷入進(jìn)退兩難的境地，惟有在鼓舞市場(chǎng)信心的同時(shí)漸進(jìn)退出才是上策。

　　推薦語(yǔ)：今年夏季期間，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克(Ben Bernanke)首次談?wù)撚嘘P(guān)縮減QE規(guī)模時(shí)，新興市場(chǎng)貨幣遭受痛擊，而在上周美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出QE已成定局，新興市場(chǎng)貨幣會(huì)否遭受新一輪大肆拋售？

　　安邦咨詢(xún) 美國(guó)小步啟動(dòng)退出QE的影響市場(chǎng)多有解讀，但似乎都不盡如意。美聯(lián)儲(chǔ)聲稱(chēng)此政策源于美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正在以溫和速率擴(kuò)張，通脹預(yù)期穩(wěn)定且通脹水平一直處于美聯(lián)儲(chǔ)長(zhǎng)期目標(biāo)之下，因此決定從明年1月起將每月850億美元的購(gòu)債規(guī)模縮減至750億美元，至于后續(xù)放緩購(gòu)債速率的決定仍將取決于對(duì)就業(yè)市場(chǎng)和通脹情景的展望。由于此前市場(chǎng)普遍預(yù)期為150－200億美元，美國(guó)金融市場(chǎng)如釋重負(fù)，當(dāng)日美國(guó)三大股指全線上漲，其中標(biāo)普500指數(shù)上漲1.66%，比2008年6月次貸危機(jī)爆發(fā)前的高點(diǎn)還高出了近30%。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)真地走出金融危機(jī)了嗎？好像也不是。此次美聯(lián)儲(chǔ)自己也稱(chēng)，房地產(chǎn)部門(mén)的復(fù)蘇近幾個(gè)月來(lái)有所放緩；失業(yè)率下降到7%，但仍然較高。實(shí)際上，美國(guó)失業(yè)率2008年年初低于5%，今年10月62.8%的勞動(dòng)力參與率更是創(chuàng)造了自1978年3月以來(lái)的最低水平。盡管美國(guó)商務(wù)部20日披露的第三季度GDP增長(zhǎng)可是4.1%，但這可是美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局調(diào)整GDP統(tǒng)計(jì)基準(zhǔn)，將研發(fā)支出和娛樂(lè)、文學(xué)及其他藝術(shù)原創(chuàng)支出納入的原因，根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局的估算，以2007年為例，新的統(tǒng)計(jì)方法將使GDP總量增加3%。而美聯(lián)儲(chǔ)一向是引導(dǎo)預(yù)期的高手，其2011年1月預(yù)計(jì)2011年、2012年和2013年GDP增速分別為3.7%、4%和4%，但結(jié)果卻是1.7%、2%和2%。

　　美國(guó)開(kāi)始部分退出QE并非經(jīng)濟(jì)改善，主要還在于防范低利率造成的新一輪資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)。自11月25日以來(lái)，作為戰(zhàn)略智庫(kù)的安邦（ANBOUND）已經(jīng)連續(xù)三次提到，量化寬松已讓美國(guó)銀行業(yè)不堪其憂，美聯(lián)儲(chǔ)的低利率政策正在拖累美國(guó)銀行業(yè)一道飲鴆止渴，美國(guó)銀行業(yè)為此正在通過(guò)投資于高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的來(lái)提升利潤(rùn)，其中就包括引發(fā)美國(guó)次貸危機(jī)的抵押貸款債務(wù)（CLO）、商業(yè)抵押貸款支持證券（CMS）和債務(wù)抵押證券（CDO）等結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品。今年這些證券產(chǎn)品的銷(xiāo)量飆升至2007年以來(lái)的最高水平，原因是從大型養(yǎng)老基金到小銀行等各類(lèi)投資者，以及尋求為貸款再融資和鎖定低利率的企業(yè)均對(duì)這些產(chǎn)品表現(xiàn)出濃厚興趣。9月末，美國(guó)銀行持有的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品頭寸升至近700億美元，達(dá)到2009年以來(lái)的最高水平。與此同時(shí)，三季度，美國(guó)按揭貸款首度季度增長(zhǎng)和信用卡借貸的大幅增加，這可能意味著資產(chǎn)泡沫正在從企業(yè)杠桿貸進(jìn)一步蔓延到住房和個(gè)人消費(fèi)領(lǐng)域。太平洋投資管理公司（PIMCO）創(chuàng)始人格羅斯月初指出，全球投資者都在玩著一個(gè)同樣的依賴(lài)廉價(jià)融資和人為低利率來(lái)賭博式地推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的危險(xiǎn)游戲。

　　我們注意到，與2007年房地產(chǎn)的次級(jí)債泛濫不同，當(dāng)下的美國(guó)似乎面臨著一場(chǎng)由中小企業(yè)杠桿貸引發(fā)的次貸危機(jī)。比如，今年10月9日德意志銀行和GE資本向一家名叫LEARFIELD通信的公司發(fā)放了高達(dá)營(yíng)收8倍的3.3億美元貸款。而目前美國(guó)此類(lèi)企業(yè)杠桿貸的規(guī)模已經(jīng)達(dá)5480億美元，超過(guò)危機(jī)前5352億美元的水平，有些年利率已經(jīng)提高到至少8.75%。也就在近日，美國(guó)財(cái)政部在全球金融危機(jī)后按國(guó)會(huì)要求成立的監(jiān)控金融風(fēng)險(xiǎn)的金融研究辦公室發(fā)布的年度風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告指出，從2010年開(kāi)始，投資級(jí)和高收益級(jí)的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表杠桿已經(jīng)一直在上升，從2012年起杠桿率已經(jīng)大幅上升，最近，較弱的企業(yè)也已經(jīng)開(kāi)始跟風(fēng)（增加杠桿）。低信用評(píng)級(jí)的企業(yè)已經(jīng)是新債務(wù)的最大發(fā)行者，而最近的交易也越來(lái)越激進(jìn)，現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)大量用新增債務(wù)支付利息或股息的PIK債券。

　　在安邦（ANBOUND）智庫(kù)學(xué)者看來(lái)，面對(duì)低利率政策造成的資產(chǎn)泡沫，美聯(lián)儲(chǔ)正在陷入進(jìn)退兩難的境地，惟有在鼓舞市場(chǎng)信心的同時(shí)漸進(jìn)退出才是上策。如果繼續(xù)維持現(xiàn)有政策只會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫繼續(xù)飚升，只有漸進(jìn)的方式緩慢拉升利率水平才不至于捅破泡沫。

　?。ū疚霓D(zhuǎn)自安邦咨詢(xún)博客）