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　　房地產(chǎn)投資信托基金(Real Estate Investment Trusts，下簡稱REITs)，是一種可以公開募集上市的不動產(chǎn)證券化產(chǎn)品，主要收益來自于不動產(chǎn)租金，是由專門投資機構(gòu)進行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的信托基金。

　　從國外成熟市場經(jīng)驗來看，REITs的投資標的資產(chǎn)主要是具有穩(wěn)定現(xiàn)金收益的成熟商用地產(chǎn)。根據(jù)美國房地產(chǎn)投資基金協(xié)會(NAREIT)截至2006年年中的統(tǒng)計顯示，掛牌交易的134家權(quán)益型REITs中，投資于租賃住宅的僅占17%。

　　單一的房地產(chǎn)開發(fā)融資渠道

　　2006年我國全國土地交易價格指數(shù)(工業(yè)倉儲用地)第一季度的價格指數(shù)為104.5%，而全國土地交易價格指數(shù)(商業(yè)、旅游、娛樂用地)第一季度的價格指數(shù)為107%。2006年前三季度商業(yè)營業(yè)用房投資完成額為1126.7億元，比2005年同期增長15.6%。辦公樓投資完成額為413.4億元，比2005年同期增長13.6%。

　　與這種旺盛的投資熱情相伴的是，商業(yè)地產(chǎn)以做商業(yè)為主，追求的是長期租金收益，不是做住宅銷售，這種性質(zhì)決定了商業(yè)地產(chǎn)項目需要一個長期的市場培育期，需要長期的收益獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流，不能搞短期利益。目前，國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商已經(jīng)逐漸意識到：應該將開發(fā)銷售模式發(fā)展為資產(chǎn)運營模式，不能一賣了之。但現(xiàn)實卻是，國內(nèi)缺乏足夠的金融證券創(chuàng)新工具來解決這種矛盾。

　　在國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)融資渠道單一的環(huán)境下，商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)項目對銀行信貸的依賴達到投資額的75%以上，很多開發(fā)商以住宅開發(fā)的名義獲得貸款，然后開發(fā)商業(yè)地產(chǎn)項目。

　　同時，為了解決長期投資與開發(fā)資金快速回籠的問題，國內(nèi)開發(fā)商大多采用了產(chǎn)權(quán)式商鋪、產(chǎn)權(quán)式寫字樓和產(chǎn)權(quán)式公寓等等形式來出售進行變現(xiàn)。這種類同于住宅開發(fā)和銷售的模式，并不適用于商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)，已經(jīng)產(chǎn)生了產(chǎn)權(quán)分散與整體經(jīng)營效率低下的矛盾，將表現(xiàn)在住宅開發(fā)和銷售中的房地產(chǎn)泡沫引入了商業(yè)和寫字樓領域，加劇了我國房地產(chǎn)業(yè)面臨危機的程度。

　　目前國家有關房地產(chǎn)業(yè)的宏觀調(diào)控政策主要針對的是個人住房領域出現(xiàn)的價格大幅上漲趨勢，防止可能的地產(chǎn)泡沫以及因房價上漲過快可能引起的社會不安定因素。而從REITs的固有性質(zhì)和發(fā)展趨勢分析，個人住房資產(chǎn)不會成為主流標的物。這一點可以在我國REITs的試點階段通過限制REITs所能持有的物業(yè)種類為成熟商用地產(chǎn)資產(chǎn)來實現(xiàn)。

　　另一方面，現(xiàn)行房地產(chǎn)調(diào)控政策的重點是房地產(chǎn)開發(fā)階段地產(chǎn)開發(fā)商通過商業(yè)貸款將風險過度集中于銀行體系。而REITs主要集中于成熟物業(yè)資產(chǎn)的投資和管理，從海外市場經(jīng)驗分析，REITs將不能(也不應該)成為解決地產(chǎn)發(fā)展商開發(fā)階段融資需求的主要手段。從以上兩方面分析，盡快發(fā)展我國REITs市場與國家現(xiàn)行地產(chǎn)宏觀調(diào)整政策是一致的。

　　復雜的房地產(chǎn)投資需求

　　建設部專家謝家瑾在2006年5月透露，我國居民住房消費持續(xù)擴大，2005年僅個人購買商品住房消費就達1.42萬億元。將居民住房消費與社會總消費進行比較，比例達到1∶5；與全國居民可支配收入總額比較，比例達到17.07%。

　　統(tǒng)計公報顯示，2005年上海居民的可支配收入總量是3115.2億元，而當年上海的商品房銷售額則達到了2163.3億元。

　　但是，如果仔細分析我國居民住房消費需求，以上規(guī)模龐大的住房消費可以區(qū)分為自住性需求、被動性需求、改善性需求和投資性需求。

　　自住性需求20世紀70-80年代是中國嬰兒潮的高峰期，這一時段的人口大約為2.6億多，現(xiàn)在恰恰是結(jié)婚生子的高峰期，也是分家立戶和改善生活質(zhì)量的高峰期。

　　同時，我國目前的住宅租賃主要是由個人業(yè)主持有和經(jīng)營，這是一個特殊時期的非常不正常的市場狀況。成熟市場經(jīng)濟和健全的社會保障的國家，住宅租賃市場的主體應該是政府和專業(yè)機構(gòu)。

　　被動性需求在經(jīng)歷了1999年低潮后，我國城市建設從2001年開始重新提速。城市基礎設施投資的年增速在2005年達到27%。與城市化進程的迅速展開相適應，中國每年的拆遷量非常驚人。而一些地方片面強調(diào)經(jīng)營城市、盲目大拆大建對住房消費有著重要影響。

　　考慮到拆遷面積帶來的住宅需求乘數(shù)一般在2-3，那么拆遷因素對各地房地產(chǎn)市場的刺激作用是世界其他各國根本無法比擬的。

　　改善性需求改善性需求包括主動和被動兩個方面。

　　主動的改善性需求歸結(jié)于廣泛意義上的消費升級，隨后的城鎮(zhèn)化進程加快和中國經(jīng)濟多年積累成果帶來的住房升級換代需求將各大中心城市的房地產(chǎn)市場推向縱深發(fā)展。而被動的改善性需求則主要來自于城市化引致的大規(guī)模動遷。

　　投資性需求建設部劉志峰副部長2005年6月2日發(fā)表的觀點認為，在長三角部分中心城市，投機投資性購房占20%左右，少數(shù)區(qū)域個別樓盤的投機投資性購房甚至占60%以上。

　　如果進一步分析大量投資性房地產(chǎn)需求存在的根本原因可以見到，國內(nèi)外資金的取向是明顯不同的。國內(nèi)資金由于社會保障體系改革的滯后，因此很多居民將房地產(chǎn)作為重要的保值增值手段，國際資金的邏輯更為簡單：隨著中國經(jīng)濟在世界經(jīng)濟中地位的不斷提升，那么他們必須增加在中國的資產(chǎn)配置比例，而房地產(chǎn)作為一種收益較好的資產(chǎn)，無疑會得到部分資金的青睞。

　　我國的房地產(chǎn)調(diào)控一直沒能收到應有的預期效果，正與沒有真正厘清房地產(chǎn)需求中的各種復雜的因素有關。如果按照建設部官員的正式估計，存在著20%的房地產(chǎn)住宅投資需求，那么按照這個官員提供的2005年個人購買商品住房消費為1.42萬億元的數(shù)據(jù)推算，可以見到，如果針對這20%的投資性需求設計和創(chuàng)新金融證券產(chǎn)品加以轉(zhuǎn)換、疏導，那就是一個將近3000億元的投資市場。

　　REITs，化解單一與復雜矛盾的良策

　　房地產(chǎn)投資基金(REITs)的基本特性，以及它能夠通過引導商業(yè)地產(chǎn)投資方式的改變，從而有助于我國房地產(chǎn)調(diào)控政策的落實，減輕房地產(chǎn)泡沫從住宅領域蔓延至商業(yè)地產(chǎn)和其他地產(chǎn)領域。

　　首先，REITs可以為公眾提供房地產(chǎn)市場投資工具，有效引導民間投資資金，減少住宅假性需求。由于民間投資渠道的缺乏，大量資金為分享房地產(chǎn)市場增長的利潤，只能投資于住宅，即“炒房”。炒房者不是為了自身居住，而是為了將來高價變現(xiàn)來謀利，這種投機性的“假性需求”造成房子的供給不足，社會需求大增，進一步刺激了房價提升。REITs將為公眾提供一個合適的房地產(chǎn)市場投資工具，可以有效引導炒房資金用于工業(yè)、商業(yè)以及基礎設施的建設，從而從整體上平衡房地產(chǎn)市場供需。

　　發(fā)展REITs市場(尤其是公募型房地產(chǎn)投資基金)可以使普通老百姓通過資本市場參與房地產(chǎn)(特別是個人幾乎無法單獨投資的商業(yè)、工業(yè)、倉儲和醫(yī)療保健用房)的投資。與直接購買房屋資產(chǎn)動輒上百萬元相比，通過資本市場參與房地產(chǎn)投資(購買REITs)成本小、流動性強、市場透明公正，更有助于國家平抑地產(chǎn)價格、保護普通老百姓利益、實現(xiàn)調(diào)控目標、建設和諧社會的政策目標。

　　同時，未來的REITs發(fā)展有可能給租賃住宅提供資金供給，從而擴大市場的租賃供給，減少住宅的剛性購買需求。中國目前的住宅租賃主要是由個人業(yè)主持有經(jīng)營。今后將有更多的專業(yè)機構(gòu)進入房屋租賃市場。未來的REITs將是這類機構(gòu)中的一個重要組成部分。美國REITs市場中Residential(租賃住宅)板塊多年來一直是和Office/Industry(寫字樓與工業(yè)廠房)板塊并駕齊驅(qū)的最大板塊之一。但根據(jù)目前市場情況來看，中國REITs在發(fā)展初期不太可能進入普通公寓領域，較可能的切入點是高端公寓，以及配合政府的廉租房的供給。尤其是廉租房的提供，包括開發(fā)和持有都需要相當?shù)馁Y金，未來通過REITs合理引導民間資金進入，能有效解決市場剛性需求穩(wěn)定，從而進一步平穩(wěn)房價。

　　因此，盡快發(fā)展我國房地產(chǎn)投資基金市場不但與現(xiàn)行房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策不相違背，反而會成為實現(xiàn)國家宏觀調(diào)控戰(zhàn)略目標的重要手段。

　　其次，緩解外資直接進入我國房地產(chǎn)市場的壓力。外資進入中國大陸房地產(chǎn)市場的資金規(guī)模到底有多大，一直沒有清晰明確的數(shù)據(jù)。中國官方的權(quán)威統(tǒng)計數(shù)字來源于人民銀行公布的《2004中國房地產(chǎn)金融報告》。該報告稱，2004年全國房地產(chǎn)開發(fā)利用外資228.2億元，同比增長34.2%，占到開發(fā)資金來源的1.3%。

　　從這些數(shù)據(jù)來看，外資投資房地產(chǎn)市場的規(guī)模并不大。但以前的登記在類別上并未區(qū)分，很多外資入境以工商企業(yè)名義注冊但卻從事房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營。

　　據(jù)了解，外資進入境內(nèi)房地產(chǎn)市場有多種渠道和手段。較為普遍的方式是個人以消費方式購買多套住宅投資。投資機構(gòu)也以購樓或者股權(quán)收購的方式向境內(nèi)開發(fā)企業(yè)提供過橋貸款，然后以回購的方式獲得固定回報。這些方式都可以個人或者其他企業(yè)名義操作，超越境內(nèi)房地產(chǎn)市場相關法規(guī)、統(tǒng)計和管理權(quán)限。

　　國內(nèi)一些研究機構(gòu)認為，2006年外資私募股權(quán)基金參股的股權(quán)投資案例至少有14起，總額高達14.54億美元，而以寫字樓和高檔住宅為主的資產(chǎn)收購則有8起，涉及金額8.70億美元。這僅僅是國外游資進入中國市場的冰山一角，通過參股、購買企業(yè)債券等方式進入中國市場的國外游資炒作的資金在20倍至30倍之間，也就是說，目前至少還有300億左右的資金持續(xù)投資在中國樓市中。

　　在這其中，尤其為人矚目的是香港和新加坡以REITs形式大規(guī)模吸引內(nèi)地優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)資源在境外上市的動作。

　　在此條件下，國內(nèi)具有良好投資價值的商業(yè)地產(chǎn)正加速向海外市場流失。趨勢如果繼續(xù)下去，將有大量優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)資產(chǎn)流失海外，國內(nèi)證券市場將失去又一批具有高投資價值的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)資源，這對于迅速做大做強國內(nèi)資本市場是非常不利的。

　　因此，未雨綢繆，盡快研究開發(fā)我國REITs市場有關問題是避免在不久的將來國內(nèi)大量優(yōu)質(zhì)商用地產(chǎn)資產(chǎn)流失海外的唯一有效途徑。

　　與此同時，我國REITs市場的發(fā)展，既可以發(fā)展和提高本地資本市場的規(guī)模和水準，為我國的房地產(chǎn)市場提供多樣化、市場化的融資渠道，也為外資投資我國房地產(chǎn)市場提供了更多的工具和產(chǎn)品。

　　最后，成為券商和基金公司業(yè)務創(chuàng)新的新渠道。開發(fā)REITs市場是我國基金公司、證券公司拓寬核心業(yè)務、提高綜合競爭力的重要機遇。

　　REITs使得房地產(chǎn)投資市場更多地由基金等專業(yè)投資機構(gòu)參與，將引導市場的投資理念更加成熟，投資方式更加趨于理性。目前的住宅投資的市場參與者基本是個人散戶，投資理念不是很成熟，投資工具單一，對風險的預測和承受能力都較差。

　　REITs將使得市場逐步有個人直接購買房產(chǎn)變?yōu)殚g接投資于REITs單位，通過這些專業(yè)的金融機構(gòu)以及專業(yè)的房地產(chǎn)資產(chǎn)投資和管理者的參與，市場的資金和價格將變得更加穩(wěn)定，減少房地產(chǎn)市場的大起大落。

　　在REITs市場的發(fā)展過程中，良好的制度設計和機構(gòu)逐漸成為市場主體，更加公開透明的交易和監(jiān)管，將減少房地產(chǎn)市場不透明形成的人為炒作。同時，REITs的價格會更加及時地間接反應出房地產(chǎn)的價格，成為房地產(chǎn)市場價格的一個明確參照標桿。當價格偏離價值的時候，市場這只看不見的手也會較快、較有效地做出反應。

　　REITs是地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)相結(jié)合的產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)先進，產(chǎn)品設計與發(fā)行要求專業(yè)金融機構(gòu)全程參與。從國外市場發(fā)展經(jīng)驗看，證券公司、基金公司等金融中介和服務機構(gòu)在房地產(chǎn)投資基金市場的發(fā)展過程中不可或缺。因此，如果我國證券公司、基金公司通過參與房地產(chǎn)投資基金的研究、設計、定價、發(fā)行、承銷、交易、資產(chǎn)管理等環(huán)節(jié)，大幅提升自身的核心競爭力和贏利能力，將有利于提高我國證券類金融機構(gòu)大資產(chǎn)管理業(yè)務的國際競爭力，是證券公司、基金公司進一步發(fā)展壯大的重要契機。