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主持人：鐘偉教授組織了多個課題，在06年3月發(fā)布了房地產(chǎn)金融評估報告。下面我們歡迎鐘教授，他的地演講題目是：房地產(chǎn)金融問題探析。有請。
鐘偉：謝謝！因為只有20分鐘，所以我講得比較快。
下面看一下整體的經(jīng)濟指標，一個是金融政策，第二個是房地產(chǎn)行業(yè)的轉型。
2007年的經(jīng)濟增長預計為9.5%-10%，2006年的GDP增長是估計是10.5%。固定資產(chǎn)投資比房地產(chǎn)投資慢，反映房地產(chǎn)供應不足，如果房地產(chǎn)開發(fā)投資比固定資產(chǎn)增速更快，房價可能會低一些。
第二是消費，是很好，而且持續(xù)。06年出現(xiàn)農(nóng)村居民增長速度比城市消費速度快。雖然很少見。
第三是工業(yè)增加值，工業(yè)企業(yè)狀況非常好，迅速好轉，現(xiàn)在是11月份，同比增長大概是30%，比去年大概增加了10個百分點，所有的重油、上游、都有好轉，包括房地產(chǎn)。我們看到股票的業(yè)績評價，估計07、08每股凈率增加50%左右，因此房地產(chǎn)上市公司不是虛夸利潤，至少是隱瞞利潤。
之后是物價，我建議大家網(wǎng)易物價這個問題，因為中國不存在這個問題。近年糧油漲價了，但是還不得討論。
下面是數(shù)據(jù)，06年的宏觀經(jīng)濟指標是這樣(如圖)。最終GDP上下10.2百分點。
2007年我們估計非常樂觀，至少是10%的增長點。我只講工業(yè)企業(yè)利潤構成，毛利潤(紅線)企業(yè)毛利是在不斷下降，企業(yè)的凈利潤是在上升，這是為什么？有的同志說，是上游企業(yè)利潤很好。我們看圖。所有的工業(yè)企業(yè)指標都在好轉。我們可以看一下，2006年9月份，無論上游、中游、下游企業(yè)都在好轉，為什么？道理就在于，雖然我們可以看一下，藍線是工業(yè)的毛利率，是在不斷的下降，中國工業(yè)企業(yè)之間面臨的競爭環(huán)境內部壓力是非常殘酷的，作為好的企業(yè)家越來越難，但是紅線表明其他成本占到收入的比重，就是企業(yè)提高生產(chǎn)效率等等，激越性增長帶來好處。紅線表明其他成本下降更快，工人壓力更大，生產(chǎn)效率更高，使用技術越高，無效率的成本越少，雖然毛利下降，但是其他成本紅線下降更快，這涼著頗為不一致，表明2007年企業(yè)內部增長主要來自于挖掘內部的管理，向管理要效益。
在利潤增長過程中，我們分析一下因素，第一是藍線條資金很廉價，如果今后幾年利率有很大的上升的話，對中國的工業(yè)企業(yè)利潤影響非常大。另外原材料漲價是負面因素，勞動生產(chǎn)力的提高，便宜的資金、勞動力就充分吸收原材料漲價的不利影響。這是中國企業(yè)效益不斷增長的因素，這兩個因素是可以維持的，07年的企業(yè)效益仍然很好。
那么2007年的指標如何？2007年的中等情況，經(jīng)濟增長將在9.5%左右，固定資產(chǎn)投資22%，房地產(chǎn)投資只有20%多，由于房地產(chǎn)投資在宏觀調控之后，增速比固定資產(chǎn)慢，因此供不應求。在北京買房子就像搶房子，要開后門，不要指望開發(fā)商給你好臉色，他舍不得賣。這是誰造成的結果？就是供應鏈太低了。
中國宏觀金融政策這方面有什么特征？我們主要是看利率、匯率，是對行市有一定的影響。今年全年貨幣供應鏈還是可以的，就是貨幣M2恢復增長17.1%。
下面是貸款的問題，大家都說貸款量太多，重要是貸款的增速，如果我們看一下，粗的藍線是過去2001年到現(xiàn)在的增速，最快的是2004年，2004年到現(xiàn)在中國的國內金融環(huán)境的增速是相對正常的，所以我不認為2006年貸款發(fā)放不正常，表明貨幣政策是適度穩(wěn)健的。所以不要聽那些，不能那么說，不要聽情緒化的語言，要看數(shù)據(jù)?？磾?shù)據(jù)就會認為，2006年的貸款是正常的。
關于存款，存款增長比較快，出現(xiàn)的勢頭出現(xiàn)了搬家，從銀行開始漸漸往證券市場搬，這是很正常的事情。因為年息就那么少，收益非常低，06年隨便買什么都可以保證增長20%，如果買股票不增長50%，都不好意思。這樣就刺激把銀行的存款轉移到房地產(chǎn)、股票市場去。如果在06年突破資本市場的新高，突破五年新高之后，成為危險信號，只能說是反彈，而不是反轉。
現(xiàn)在看存款的減少，10月末減少了17個億，主要是流動的問題。
關于是流動的問題，（如圖）顯示對房地產(chǎn)行業(yè)的投資增速也許和政策是相關的，但和政策相關的程度是不密切的。因為，房地產(chǎn)行業(yè)畢竟是既受政策影響也受市場影響的因素。黑線是貨幣和準貨幣，分紅先是房地產(chǎn)開發(fā)投資總額增速，意味著商業(yè)銀行其他對房地產(chǎn)行業(yè)提供資金機構既受政策影響，同時更重視市場因素的影響。如果這兩個增速是高度一致的，就說明市場化很差，現(xiàn)在恰恰是這兩者不一致，就說明房地產(chǎn)運行有自己的規(guī)律，政策有影響規(guī)律，但是不能改變市場的發(fā)展。所以金融因素僅僅是決定金融因素，但是市場化是最本質的因素。該向優(yōu)秀的好的房地產(chǎn)企業(yè)貸款還是應該貸的。
這里我要提一個問題，就是關于最近中國人民銀行的穩(wěn)定報告，很多媒體寫成如果這樣就會怎么？在發(fā)行金融穩(wěn)定報告中，絲毫沒有涉及房地產(chǎn)嚴重威脅金融體系，那一小段討論房地產(chǎn)金融和銀行貸款的數(shù)據(jù)是非常樂觀的，因為那一段描述顯示出商業(yè)銀行對房地產(chǎn)開發(fā)的不良率在降低，居民的不良貸款也在降低，整個房地產(chǎn)行業(yè)的貸款在商業(yè)銀行的貸款比率也在降低，這些都是金融風險因素在釋放而不是加大，如果以前房地產(chǎn)行業(yè)對金融運行是有風險的，而且這種風險是在降低，而不是在提高。這是從發(fā)布的金融穩(wěn)步中看數(shù)據(jù)得出的結果。
有兩個影響房地產(chǎn)，一個是利率，另一個匯率，都決定房地產(chǎn)行業(yè)有比較長的增長周期，第一是利率。如圖，06年的基本利率的走勢，看一下，短期利率是向上，中長期利率是非常什么變化。決定房地產(chǎn)利率就是中長期的利率，就決定人民幣的中長期貸款在今后三、五年很難有大幅度的上升，這對于房地產(chǎn)行業(yè)是非常大的支撐作用，使得這個行業(yè)繼續(xù)獲得源源不斷的廉價資產(chǎn)。利率在上升，但是中長期利率上升比我們想像中要緩慢、幅度要小得多。
這是存款、貸款的差異，我們可以看出，黑線是貸款利率，固定的藍線是儲蓄利率，另外兩條是回購和拆借利率。因此說，在04年的第四季度，到06年的第二季度，銀行的資金是最充沛的，錢是過剩的，此后到06年的第三季度開始，銀行的過于富裕的資金開始有所收縮，因此存款和貸款走平，兩者基本是固定在兩點到三個點之間。
利率是如何調整，我們的介紹是比較容易，利率的調整決定因素是兩個，一個是貨幣市場的年資金收益率，較之一天期儲蓄存款利率高0.5個百分點，還有一個是一年期貸款加權利率，較之一年期貸款基準利率高0.5個百分點左右?，F(xiàn)在只有0.3-04個百分點。第二個加權利率不到0.3個百分點。大家掌握簡單的規(guī)律，就可以判斷什么時候可以加息。
下面提醒一下大家，就是美國的國債收益率，如果聯(lián)儲和加息，人民幣就非常有限，美聯(lián)儲在放慢，而且可能考慮降息，他擔心經(jīng)濟增長和美國的房地產(chǎn)的風險問題，所以聯(lián)儲可能會降息。所以美國在5-5.25區(qū)間，鎖定人民幣中長期利率的走勢，所以人民幣的上升幅度會非常慢，對房地產(chǎn)中長期的風險比較少。
另一個是匯率，匯率的問題我們不考慮怎么弄，看一下日本的情況。2005年的中國和1969年的日本，幾乎在許多指標都是一樣的，比如說人均GDP、人口結構、貨幣供應量等。只有兩個不一樣，第一個就是在1968-1969年城市的綠色已經(jīng)很高，大概有60%幾。還有日本的城市勞動量不斷上升，但是中國的上升不大。
現(xiàn)在看一下比較，就是資產(chǎn)價格膨脹和房地產(chǎn)上市企業(yè)，看一下日本的證券市場的情況（如圖）。1989年比1968年交易所總指數(shù)增長了28.8倍。如果以日本比較中國的話，像巴曙松所說，這一輪的資本市場行情給中國人提供掙很容易的錢，掙大錢的最后一次機會，純粹靠智慧、勇氣得到的財富，比你膽小的比你笨的人就會比你掙小的錢。
房地產(chǎn)的價值帶給我們這一代人，像一位前人所說我們沒有老，但是我們很富裕。房地產(chǎn)價值漲到5-20倍，是比較正常的數(shù)據(jù)。匯率帶來的影響，我們可以這樣看，這是日本的情況，日元升值導致日本的國內住宅和土地價值持續(xù)上升。這是韓國的情況，韓元的升值導致韓國的房價持續(xù)上升。這是中國的情況，黑色是人民幣匯率、粉色是房地產(chǎn)指數(shù)，這里說明人民幣是在升值，是推動房價上漲的重要因素。我們在做其他國家的分析時候發(fā)現(xiàn)，1970年美國美元匯率對房價的走勢基本是一致的，英國也是這樣。本幣的升值會帶來房地產(chǎn)行業(yè)的持續(xù)上升。
總結一下金融的預期，中長期利率將會上升，上升的幅度是輕微、滯后、緩慢的。導致房地產(chǎn)市場在今后很長時間都有一個可靠、廉價資金供應；第二人民幣升值，每年3- 5%，這是政府公然說的事情，多之國內證券市場和不動產(chǎn)市場持續(xù)的上升。這是金融層面的分析。
第三就是轉型，轉型我們可以看一下，漲幅比政府統(tǒng)計的數(shù)據(jù)要高。
下面是房價和居民收入的關系。
下面是房價和地價的關系，總有人證明房價和地價無關，這種證明是徒勞無益的，怎么能無關呢？主要是在多大程度上影響房價。如果影響比較，我贊同巴博士的，地價對房價的影響越來越顯著。
下面是銷售金額和投資金額的比例，2005年銷售額比投資額要多，2006年也要多，銷售快于投資，只能表明兩個原因可以解釋，一個是投資不足，第二是樓盤漲價的太猛。從這個圖我更相信，2005年以來，房地產(chǎn)平均利潤水平，經(jīng)過宏觀調控不僅沒有下降，反而急劇的上升，因此調控給開發(fā)商帶來更多的利潤。如果2003年漲到200元一平方米，還要解釋一下，現(xiàn)在一周調價1000元，不需要任何理由。需要理由嗎？
趨勢一是兼并和破產(chǎn)，我們相信中國房地產(chǎn)市場兼并和破產(chǎn)是不可分的。這是中國和美國的對比，美國是比較分散，但是前五家也有60%，但是中國萬科市場份額只有1-2%，所以強者很強，大者越大，這是一個趨勢。但是大者不能自然的大。
第二個趨勢是從住宅到商業(yè)，是因為住宅被關注大，利潤被收縮，而商業(yè)基本沒有被關注。這是簡單的道路，第二個道路簡單的城市就是住宅，當成是化繼續(xù)推進，更注重居住的和諧時候，城市的服務業(yè)也將被關注，就推到商業(yè)，商業(yè)比住宅更加有潛力。面是產(chǎn)業(yè)增加值，所以表明商業(yè)地產(chǎn)比住宅低產(chǎn)更加被關注，商業(yè)地產(chǎn)是奶油，住宅也很重要，新增人口都會往城市轉移，因此住宅更加趨向大規(guī)模開發(fā)高等業(yè)態(tài)的住宅。
第三個趨勢是從開發(fā)到持有。（如圖）對于城市來說應該是持有，而不是開發(fā)和銷售。
下面是開發(fā)商整個資金的構成來源。（如圖）
下面是開發(fā)商自有資金的渠道。（如圖）
趨勢四：金融化和專業(yè)化。投資商和開發(fā)商將會分離；就三亞地產(chǎn)來說，我總結為決定三亞地產(chǎn)未來走向的第一條就是連續(xù)執(zhí)政，因為三亞的地塊比較小，政府的決策性不連貫的話，就會有影響。第二就是眾商傾注。第三就是城市的性格。現(xiàn)在三亞城市的核心區(qū)，市區(qū)的基礎設施不夠完善，不能夠對旅游地產(chǎn)有足夠的支撐。同時三亞沒有找到適合自己個性的建筑。最后是三亞的房地產(chǎn)要面向國際。因為到三亞來的80%是外地人，如果讓國外的人來買，國際上的富人都在國外。謝謝各位！
主持人：我們有請鐘老師留步，下面進行互動時間，各位嘉賓可對鐘老師提問。
嘉賓：想問一下關于奧運會對于北京房地產(chǎn)的影響？
鐘偉：關于舉辦大型活動后北京房地產(chǎn)時常將進入蕭條這是小報的消息。像日本、韓國舉辦奧運之后走向現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)國家之后。第二奧運會沒有增加整體市場商業(yè)地產(chǎn)的供應，沒有增加北京住宅的供應，奧運會和北京房地產(chǎn)地產(chǎn)供應好無關系，只是增加北京基礎設施的供應。
嘉賓：兼并和破產(chǎn)的階段，針對三亞，三亞這個階段將在什么時間發(fā)生？
鐘偉：我不太清楚，最重要就是三亞的連續(xù)性，像亞龍灣控制很好，如果政策不連續(xù)，再有大規(guī)模的開發(fā)，影響二線三線酒店的開發(fā)。三亞發(fā)生兼并和并購的事情比較少。發(fā)生兼并和并購的時間要比上海、北京晚一些。如果三亞政府有比較寬闊的視野，即使小的地塊，也有國際上非常優(yōu)秀的房地產(chǎn)企業(yè)進行持有和開發(fā)。
嘉賓：我有三個問題：政府的宏觀調控政策是從市場考慮，還是更傾向于計劃經(jīng)濟手段，從性質上；第二個從巴博士和鐘老師的演講中，可以得出這樣的結論，政府的宏觀調控主要目的是在行業(yè)重組而不是規(guī)范市場和控制房價。政府將如何切實保證普通百姓、普遍企業(yè)的根本利益？在目前中國這么復雜的官場上面，廉租房、安居房是否行之有效的保證普通百姓的住房需求。反過來說，對于普通百姓、中小企業(yè)或者是說企業(yè)加以退稅的補貼的手段更加能夠保證房地產(chǎn)市場，更加有效向市值發(fā)展。第三高房價是否能阻礙城市化進程。
鐘偉：你問我不合適，我沒有能力回答。我只說兩點：讓廣大中低收入者追逐商品房，因為中低收入者追逐商品房希望利用非市場手段讓中低收入者購買商品房，這是非常不切實際的天方夜譚。第二高房價和市場化彼此之間沒有什么關系。
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